资本溢价范文
时间：2023-12-12 09:35:34
资本溢价篇1
一、引言
近年来，股票市场异象（Market Anomalies）已经成为了国内外学者的研究热点。所谓市场异象，是指无法用经典金融学理论来解释的市场现象。市场异象在很大程度上改变了人们对股票市场的认识和理解。
股票市场异象最为突出的当属“IPO溢价异象”，是指IPO首日收盘价普遍显著高于IPO发行价的现象，表现为较高的首日回报率。目前，学术界主要通过理性理论和非理性理论两个角度去尝试解释IPO溢价之谜。从理性角度出发，国外研究学者提出了赢者诅咒（Rock，1986[1]）、中介机构声誉假说（Carter等，1998[2]）、股权分散假说（Booth和Chua，1996[3]）和信号假说（Allen和Faulhaber，1989[4]）等。从非理性角度出发，超高的IPO溢价被认为是投资者情绪导致的（Ritter，1991[5]）。Bake和Wurgler（2006）[6]指出，投资者情绪高涨时，投资者会加大投机需求，导致IPO溢价较大。Stambaugh等（2012）[7]进一步研究发现，投资者情绪高涨导致的非理性需求还有助于解释美国股票市场的11种市场异象。
与发达股票市场不同，中国股票市场的IPO溢价现象尤为显著，1990―2011年间，IPO溢价率高达205.58%，是发达国家股票市场的10倍以上。中国股票市场的特殊性使得理性理论并不适用，非理性理论下的投资者情绪理论逐渐成为解释中国IPO溢价现象的主要依据（韩立岩和伍燕然，2007[8]；邵新建和巫和懋，2009[9]）。近期实证研究表明，投资者情绪对IPO溢价具有重要影响力（林振兴，2011[10]等）。
然而，不同类型的股票在IPO溢价上是存在差异的。这个现象是一种偶然现象，还是一种新的市场异象，学术界目前尚无定论。
中国股票市场起步较晚，属于新兴的资本市场，具有与发达国家不同的属性，个人投资者占据市场主体，受到投资者非理性影响较大，易于出现特有的市场异象（蒋先玲等，2012[11]）。本文的贡献在于：一方面，发现了IPO溢价现象与股票发行价存在显著的负相关关系，低发行价股票的IPO溢价显著高于高发行价股票的IPO溢价，本文称为“发行价溢价异象”；另一方面，发现了投资者情绪是导致发行价溢价异象产生的根本原因。本文接下来的安排如下：第二部分是理论分析和假设提出；第三部分是数据和研究方法；第四部分是实证研究结果；第五部分是结论。
二、理论分析和假设提出
根据经典金融学理论，市场是有效的，投资者是理性的，股票价格能够快速、无偏地反映市场信息，任何利用公开信息的投资策略都无法获得超额利益，股票收益率仅仅与系统风险有关。股票价格作为描述股票价格高低程度的指标，等于公司市值与总股本之比，与股票收益率无关。
然而，经典金融学有关“理性经济人”和“市场有效”的假设在现实经济中并不一定成立。投资者往往是有限理性的，市场也并不是有效的。在投资实务界中普遍存在这样一个投资法则，即购买那些低价格水平的股票能够获得更高的投资收益率。蒋玉梅和王明照（2010）[12]对我国股票市场中的部分A股股票进行研究发现，不同价格水平的股票存在横截面收益率差异。可见，股票收益率与股票价格密切相关。除了二级市场外，Fernando（2004）[13]开创性地对美国IPO市场进行研究，发现IPO价格与IPO溢价存在显著的负相关关系。基于以上分析，本文提出假设1。
假设1：中国股票市场存在“发行价溢价异象”，即IPO溢价与发行价负相关，IPO发行价越低，IPO溢价现象越显著。
若假设1成立，发行价溢价异象无法被经典金融学理论解释，因而该异象可能与投资者非理性投机行为有关。投资者非理性投机行为会造成股票价格错误定价（Mispricing）。Baker和Wurgler（2006）[6]认为投资者情绪代表投资者非理性投机倾向，并通过构建投资者情绪指标来衡量投资者非理性行为。投资者情绪越高，投资者错误地高估股票价值的程度越大，投机倾向越强，对股票的非理性需求增加，导致股票收益率变大。
相对于机构投资者，个人投资者更容易出现认知偏差和行为偏差。由于不同股票的个人投资者持股比例不同，因而受到的投资者情绪影响也不同。
大量的实证研究表明，股票价格与投资者结构密切相关。降低股票价格能够增强个人投资者对该股票的交易能力。股票价格越低，对个人投资者的吸引力越大。因而，在二级市场中，股票价格越低，个人投资者持股比例往往越高（Dyl和Elliott，2006[14]）。在一级市场中，Booth和Chua（1996）[3]指出，IPO发行价与投资者结构也存在紧密联系。发行人可以通过降低发行价的方式来吸引更多的小股东，从而达到增加股票流动性和保证大股东控制力。基于以上分析，本文提出假设2。
假设2：中国股票市场IPO发行价与机构投资者持股比例正相关，与个人投资者持股比例负相关。
如假设2成立，则低发行价股票的个人投资者持股比例较高，那么受到投资者情绪影响较大。随着投资者情绪变大，投资者会高估IPO股票价值，加大对IPO股票投机需求，尤其是对低发行价股票的需求，导致低发行价股票的IPO溢价显著上升，上升幅度大于高发行价股票。因此，本文提出假设3。
假设3：投资者情绪越大，“发行价溢价异象”越显著。随着投资者情绪变大，对低发行价股票需求加大，导致该异象产生。
三、数据和研究方法
（一）数据来源
根据数据的可获得性，本文选取2003年1月至2011年12月间上市的沪深两市所有A股股票数据作为研究样本，剔除交易数据不全的数据，共计1128家上市公司，数据来源于CSMAR数据库。
（二）研究方法
1. 发行价溢价异象。为了研究IPO溢价与IPO发行价之间的关系，本文根据样本的发行价大小对股票进行升序排列后，将股票等额分配到4个样本中，从均值、最大值和最小值三个角度分析，分析低发行价股票的IPO溢价是否高于高发行价股票的IPO溢价。
Rock（1986）[1]指出，投资者进行新股投资时面临信息不对称问题，购买新股会面临损失，即“赢者诅咒”。为了补偿投资者，所以新股发行价会偏低，因而IPO溢价会较大。除了固定信息成本外，Tinic（1988）[15]指出，上市公司公开发行股票比例越小，相对信息成本越高，因而也能够获得IPO溢价补偿。同时，Ellis等（2000）[16]指出，IPO溢价也会受到IPO热市和冷市影响。本文分别选择发行规模、公开发行比例和IPO首日换手率作为固定信息成本、相对信息成本和冷热市场的变量，对样本分析进行回归分析，分析IPO溢价与发行价的关系。具体模型如下：
其中，Ipori代表IPO溢价，即首日回报率；PIi代表股票发行价的对数；Si代表股票公开发行比例；Issuei代表股票发行规模的对数；Turnoveri代表年平均日换手率，即年平均日交易股数与总股本之比。
2. IPO发行价与投资者结构。在中国股票市场中，机构投资者由基金、券商集合理财、保险公司、社保基金、QFII和其他机构共6大类组成。机构投资者持股比例等于这些法人实体的持股比例之和，而个人投资者持股比例等于流通股比例与机构持有的流通股比例之差。
由于机构投资者和个人投资者持股比例都是一个介于0和1之间的受限因变量，因而本文将选用Tobin（1958）提出的受限因变量Tobit模型来研究投资者结构的决定因素。以往研究成果显示，投资者持股比例还与公司规模、流动性和赢利能力有关。本文将充分考虑这些因素的影响，选用的具体模型如下：
其中，Insi代表机构投资者持股比例；Indi代表个人投资者持股比例；PIi代表股票发行价的对数；Sizei代表股票市值的对数；Turnoveri代表年平均日换手率，即年平均日交易股数与总股本之比；Incomei代表公司总收入的对数。
3. 投资者情绪指数构建。本文采用Baker和Wurgler（2006）[6]的主成分分析法（Principal Component Analysis）构造复合型投资者情绪指标，弥补了单个指标可能无法全面衡量投资者情绪的缺陷。根据以往研究成果，本文选用封闭式基金折价率、新股首日收益率、市场交易量和消费者信心指数作为组成指标，构造股票市场投资情绪指数。构造过程中，本文采用累计解释力大于85%的准则来选择主成分的个数。
其中，Dcef代表封闭式基金折价率；Ipo代表新股平均首日收益率；Trade代表市场交易量；Cci代表消费者信心指数；Yi代表第i个主成分；λi代表第i个主成分的特征值。
4. 发行价溢价异象与投资者情绪。本文采用两种方法进行分析验证投资者情绪对不同发行价股票IPO溢价差异的解释力。第一，根据投资者情绪高或低分析比较4个样本中股票的IPO溢价差异。当投资者情绪大于样本中位数时，投资者情绪高涨，反之则认为投资者情绪低落。第二，与Fernando等（2004）[13]方法类似，本文选择发行规模和IPO首日换手率作为控制变量，分别对4个样本分析进行回归分析。具体模型如下：
其中，Ipor代表IPO溢价；Pi代表新股发行价；Issue代表发行规模；Turnover代表IPO首日换手率；Index代表股票市场投资者情绪指数。
四、实证结果分析
（一）发行价溢价异象
2003―2011年，IPO发行价的四分位数分别是9.5元、17.915元和27.1元，本文据此将总样本等额分成了4个子样本，从样本1至样本4，IPO发行价逐渐增大。
如表1所示，在样本1，股票的发行价小于9.5元，平均IPO溢价高达105.05%。随着发行价提高，IPO溢价逐渐下降，在样本4中，股票的发行价大于27.1元，平均IPO溢价仅为29.77%。低发行价与高发行价股票的发行价溢价高达75.28%。同上，从最大值和最小值来看，样本1至样本4，IPO溢价最大值逐渐下降，发行价溢价分别为274.23%和17.92%。
如表2所示，控制了固定信息成本、相对信息成本和冷热市影响后，IPO溢价与发行价存在负相关关系，表现为系数显著为负。
综上，发行价越低，IPO溢价越高，低发行价股票具有比高发行价股票更高的溢价，即发行价溢价异象存在。据此，可证假设1成立。
（二）IPO发行价与投资者结构
如表3所示，本文分别采用Tobit模型来研究发行价高低与投资者结构的关系。对于机构投资者而言，模型2中发行价（Pi）和规模（Size）的系数为正，换手率（Turnover）和总收入（Income）的系数为负，因而机构投资者总是偏好投资发行价高，规模大，流动性低和盈利能力低的股票。
与机构投资者正好相反，模型3中发行价（Pi）和规模（Size）的系数为负，换手率（Turnover）和总收入（Income）的系数为正，因而个人投资者总是偏好投资于发行价低，规模小，流动性好和赢利能力强的股票。
因此，综合考虑了各方面因素影响后，机构投资者持股比例与IPO发行价正相关，个人投资者持股比例与IPO发行价负相关。因此，假设2成立。
（三）投资者情绪指数构建
本文采用主成分分析法，并严格遵守主成分的累计解释力大于85%的准则，构造投资者情绪指数。如表4所示，选取前两个主成分构造和前三个主成分时，累计解释力分别达到70.45%和94.82%。因而，本文选取前三个主成分来构造投资者情绪指数。
根据表4的实证结果，本文选取前三个主成分，采用模型（5）来构造投资者情绪指数，具体模型如下：
综上，根据以上模型可知，消费者信心指数越高，市场交易量越大，新股首日回报率越高，封闭式基金折价率越高，投资者情绪指数越大。
（四）发行价溢价异象与投资者情绪
根据本文构建的股票市场投资者情绪指数是否大于样本中位数，本文将上述4个样本分为8个子样本，分析不同样本下的平均IPO溢价，见表5。
无论是在情绪高涨还是在情绪低落时，从样本1至样本4，随着价格水平增大，IPO溢价逐渐减小，表现为发行价溢价始终为正。可见，在投资者情绪的不同状态下，IPO发行价与IPO溢价之间的负相关关系恒成立。
然而，投资者情绪对不同发行价股票的影响是不一致的。当投资者情绪由低落转为高涨时，样本1平均IPO溢价上升79.30%，而样本4平均IPO溢价仅上升27.95%。因此，当投资者低落时，发行价溢价仅为57.25%，而当投资者高涨时，发行价溢价高达108.60%。
为进一步验证结论的稳健性，本文在考虑了股票规模和流动性的影响下，分别对四个样本进行的IPO溢价进行回归分析。如表6所示，由样本1至样本4，股票发行价逐渐增大，投资者情绪与IPO溢价的相关性下降，表现为系数逐渐变小，由0.674逐渐下降至0.178。可见，投资者情绪对低发行价股票的影响力大于对高发行价股票的影响力。
综上，IPO发行价越低，投资者情绪对IPO溢价的作用越明显。这种差异性影响导致了不同发行价股票溢价差异，即发行价溢价异象产生。由此，可证假设3成立。
五、结论
根据经典金融学理论，股票价格高低与股票收益率不具有必然联系，股票价格仅仅是代表每股市值的指标而已。然而，理想化的市场与现实的股票市场不尽相同，特别是对于正处于推进改革和不断完善的中国股票市场而言，个人投资者对股票市场的影响不容忽视，因而股票价格与股票收益率具有一定的联系[17]。
中国股票市场属于新兴的资本市场，个人投资者占据市场主体，使得中国股票市场具有与西方发达国家不尽相同的市场异象。与发达国家股票市场相比，中国股票市场存在极高的IPO溢价，被称为IPO溢价异象。不仅如此，本文进一步研究发现，我国股票市场存在特有的“发行价溢价异象”，即低发行价股票溢价显著高于高行价股票溢价。这个特殊的市场异象可以称为异象中的异象。接着，本文发现IPO的投资者结构与发行价密切相关。机构投资者总是偏好投资发行价高、规模大、流动性差和赢利能力差的股票，而个人投资者正好相反，偏好投资发行价低、规模小、流动性好和赢利能力强的股票。与机构投资者相比，个人投资者更容易出现认知偏差和行为偏差，在投资情绪的作用下，高估股票价值，投机性需求增加，拉高股票回报率。最后，本文采用主成分分析法构造了投资者情绪指数，并发现投资者情绪是发行价溢价异象产生的原因。由于股票发行价越低，个人投资者比例更高，受到投资者情绪引起的非理性需求更大，因而IPO溢价更高。
资本溢价篇2
关键词：民营企业 中期票据 利率溢价曲线 信用风险
随着银行间债券市场的发展以及发行主体的不断扩容，民营企业逐步成长为其中重要的一类市场参与者。同时，随着“超日债”违约事件出现、刚性兑付预期打破，中国信用风险逐步显性化，民营企业信用债的信用违约风险问题逐渐成为市场关注的热点。
在中国当前的市场环境下，国企与民企在违约风险概率上仍存在明显区别，多家研究机构（如中信证券、中金公司等）的投资策略报告提及规避中低等级民营企业信用债，因而民营企业信用债发行利率溢价，即所谓的“所有制溢价”便成为中国信用债定价中存在的一个特殊问题。
为研究民营企业债券发行利率溢价问题，本文拟构建民营企业中期票据发行利率溢价曲线，选择中期票据主要是因为其样本数据更为丰富，期限结构也比较多样，能更好地分析不同期限中期票据发行利率溢价情况。
本文拟分析以下几个问题：
第一，民企中票发行利率是否存在“所有制溢价”？
第二，如民企中票存在发行溢价，其溢价程度、溢价波动特征如何？
第三，该发行溢价主要与哪些因素相关？这些因素中哪些是最主要的？
第三，未来民企中票发行利率溢价是否还存在，溢价程度、波动情况将如何变化？
民企中票发行利率溢价曲线的构建
为使利率溢价曲线只反映“所有制溢价”情况，尽量剔除其他因素的影响，本文从存续期内所有无担保中期票据中将民营企业中期票据筛选出来。截至2014年5月末，无担保中期票据共发行1807只，其中民营企业共发行168只1。数据采集完成后，将同一月份发行的相同期限、相同信用等级的民企中票发行利率的加权平均与市场总体加权平均利率做差（以发行金额为权重），再对不同期限、不同信用等级的利率溢价曲线进行算术平均，从而得出总的民企中票发行利率溢价曲线（以下简称民企中票溢价曲线，见图1）。
从该曲线走势来看，自2010年开始，除个别月份外，民企中票发行利率均比市场总体水平要高，这基本回答了本文的第一个问题，即在剔除其他因素后，“所有制溢价”现象在中国信用债市场的确存在；另外，自2011年9月份起，民企中票溢价曲线的波动明显加大，这也符合中国债券市场信用风险逐步显性化的现状，因而本文倾向于认为民营企业信用风险的确要比其他类型企业要高。
民企中票溢价曲线的特征
（一）总体溢价水平呈上升态势
本文将各年平均的民企中票发行利率溢价情况与各信用等级中票发行加权平均利率的利差进行比较，结果见表1。
总体来看，与信用等级利差平均值相比，2011年及2012年民企中票发行利率溢价水平约为前者的1/4至3/1，2013年约在1/2左右，2014年1～5月达65%，其相对水平呈上升态势；从绝对水平来看，2010年以来民企中票发行利率溢价水平也一直呈上升态势。
（二）民企中票溢价曲线波幅更为剧烈
本文将民企中票发行利率溢价数据序列与同期限市场整体中票发行利率及AA等级中票发行利率进行简单比较（选择AA等级主要是因为民营企业位于这一等级序列的比重最大）。由图2可以看出，市场总体走势有一定的趋势性，单边上扬或下降的情况比较多，民企中票溢价曲线波幅则更为剧烈，上扬或下降的数据点很少超过3个月。同时还能够看出，民企中票溢价曲线的波动与市场总体利率的波动没有明显关联。
编者注：“总体票面利率”改为“左轴：市场总体样本中票发行利率”，“AA票面利率”改为“左轴：AA级中票发行利率”，“民企利率溢价改为“右轴：民企中票发行利率溢价”
（三）季末效应不明显
从季节性来看，2010年至2014年一季度，民企中票发行利率溢价数据序列在一季度均值为0.2291%，二季度均值为0.3121%，三季度为0.2606%，四季度为0.1293%。其中，二季度最高，四季度最低，但通常四季度发行只数及金额也比较小；从季末效应来看，季末月份（即3、6、9、12月）均值为0.2225%，与总体均值0.2399%相差不大。
（四）内部差异性较大
从民企中票溢价曲线得出的过程来看，民企中票不同期限、不同等级下的溢价情况往往表现出不同特征，个体差异较大。这说明本文既要分析总体利率曲线的情况及影响因素，也要分析不同期限、信用等级下溢价曲线的不同特征。
民企中票溢价曲线的主要影响因素
（一）资金面对民企中票发行利率溢价的影响
资金面是造成信用债利率波动最为重要的因素之一，对信用债利率的影响也显而易见，即资金紧张时发行利率抬升，资金宽松时发行利率下行，但对于民企中票溢价曲线是否有影响、如何影响则难以确定。银行间隔夜拆借利率能够大体测度银行间资金面状况，因此本文将民企中票发行利率溢价与银行间隔夜拆借利率进行比较（见图3）。
2013年之前，民企中票发行利率溢价的波动与资金面状况并无明显关联；而自2013年开始，大部分时间内两者波动基本一致，最为明显的表现是在2013年6月，即“钱荒”期间，两条曲线均出现大幅上扬。这表明在资金紧张时，对于同一期限、同一信用级别的企业，投资者对国有企业的偏好更为显著。
编者注：隔夜拆借利率（月平均）改为“左轴：隔夜拆借利率（月平均）”，“民企利率溢价”改为“右轴：民企中票发行利率溢价”
（二）信用风险事件对民企中票利率溢价的冲击
由于中国信用债市场发展时间较短，且债券市场在很长一段时间内未发生过违约事件，因此很难依靠历史数据计算违约率，债券发行利率未能完全反映出企业间的个体差异。从不同信用等级中票发行利率走势来看（见图4），在2011年下半年以前，各信用等级发行利率差异也比较小。自2011年底开始，随着宏观经济环境的变化，中国债券陆续出现一系列信用事件，信用风险逐步显性化，不同信用级别中票发行利率走势也出现了分化，利差逐渐增大。
结合民企中票溢价曲线来看，随着信用风险事件的逐渐增多，利率溢价中枢也在不断上升；但在信用事件集中爆发的几个时间段内，利率溢价并未出现明显波动，这里面可能的原因包括：前期爆发信用事件的山东海龙、新中基多为国有控股企业，对民营企业信用风险影响不大；中小企业发债金额较小，对债市冲击较小；信用事件冲击有一定的时滞性，时滞期及持续时间很难确定等。
（三）信用评级下调与民企中票发行利率溢价间的关联
与信用风险逐步显性化相一致，在2011年下半年之前，中国债券市场很少出现主体评级下调情况，而自2011年年底开始，由于经济环境变化、发债主体信用级别下移等因素的综合影响，主体评级下调的情况逐渐增多（见图5）。
从图5来看，2013年二季度至今评级调降只数与民企中票发行利率溢价走势基本一致，而2011年底至2013年初两者的关系并不显著。
编者注：“评级降调支数”改为“左轴：评级降调只数”，“民企利率溢价”改为“右轴：民企中票溢价”
（四）不同期限、不同信用级别对民企中票溢价的影响
发行中票的民营企业以AA、AA-为主，三年期、五年期均有发行。从不同期限情况来看（见图6），三年期、五年期民企中票发行利率溢价波动不完全一致，也未明显出现一者比另一者更高的情况，可见发行利率溢价与期限结构之间的关系并不明显，但2014年以来五年期发行利率溢价曲线出现抬升；从信用级别来看（见图7），2014年之前，AA级民企中票发行利率溢价现象最为明显，AA-次之，AA+最为不明显，这主要是因为自2012年起，AA+民企中票发行只数较少，同时民企被评为AA+的也屈指可数，资质较好，市场认可度也比较高，但2014年开始这一趋势出现变化，AA+与AA-的发行利率溢价开始抬升。
（编者注：请美编调整下横轴时间点位置，零点位置时间与纵轴重叠）
（五）其他因素
其他因素也可能造成民企中票发行利率出现溢价并对溢价水平造成影响，如发行只数及发行节奏、行业分布及行业态势、城投债利率波动等，有待进一步研究和挖掘。
总结及预测
（一）主要结论
通过上述研究，可以得出以下结论：
第一，2013年以来，国内经济出现下行态势，信用风险事件逐渐增多，信用评级下调的发债主体家数也在不断增长，信用风险逐步显性化。由于国有企业存在政府外部支持的可能性，因而相较国有企业而言，民营企业债市融资成本在逐渐抬升，相较其他类型企业的发行利率溢价也在加大。
第二，民企中票发行利率溢价与资金面情况存在关联。特别是在债市资金面紧张时，市场更热衷于中高等级国有企业信用债而非民营企业债，此时民营企业的信用风险溢价也将攀升至较高水平。
第三，民企中票溢价曲线呈现出窄幅波动的特征，且波动周期比较短，从三个月至六个月不等。这显示出民企中票发行利率易受其他各类因素的影响，同时内部资质差异也比较大，且这种差异未完全反映在信用级别上。
第四，从信用级别角度看，AA级民企中票发行利率溢价状况最为明显，显示出在目前外部评级情况下，AA信用级别内部资质差异较为明显，市场接受度差别也比较大。
第五，2014年以来不同期限、不用信用级别民企中票溢价曲线走势开始呈现出不同于以往的特征，这一现象有可能是对前期走势的修正，有待在更长时间内进一步检验。
（二）未来民企中票溢价曲线走势
从近期情况来看，银行间债市刚性兑付预期的打破只是时间问题，且有很大概率出现在民营企业上；发债主体信用级别下移的趋势仍将持续，且企业资质分化将加大。预计在未来3～5年内，民企中票发行利率溢价中枢仍将上行，并维持窄幅波动，在资金面紧张时（往往是季末）出现高点。
从远期来看，预计民企中票发行利率溢价将回调至较为合理的水平，并围绕这一水平上下波动，波动幅度较前期趋缓，但发行利率溢价是否会回调至零左右很难确定，主要取决于中国经济改革及经济结构调整能否顺利完成。
本文存在的不足
本文尽可能对影响民企中票发行利率溢价的因素进行研究，并据此得出一些结论，同时对未来曲线走势进行预测。但除文中讨论的这些因素外，推论的可靠性也会受到其他因素的影响，例如民营企业信用风险溢价既会通过发行利率溢价来表现，也可能以民营企业“用脚投票”的形式体现在发行只数和金额上；民营企业与国有企业的行业集中度可能存在差别，因而发行利率溢价可能也体现了一定的行业差异而非所有制因素；信用风险事件对发行利率溢价的影响可能有一定滞后性，但滞后期很难判断，因而考量某一信用风险事件对民企中票发行利率溢价的影响存在一定困难等。这些问题均有待在以后的研究中进行深入探讨。
注：
1.数据均来自于Wind资讯，选择无担保类中票主要是为了剔除担保对债项的提升作用，使主体评级与债项评级保持一致；另外，数据只包含单体企业，不含集合类。
资本溢价篇3
关键词：股权风险溢价 gordon模型 协整关系
一、国内外研究现状
1.股权风险溢价相关研究现状
1.1股权风险溢价定义
韩士专（2003）股票风险溢价（equity risk premium）是一个运用频率很高、表达方式多样但缺乏权威定义的概念。ERP比较严格的定义是：市场投资组合或具有市场平均风险的股票所必需的报酬率与无风险报酬率之差。需要强调两点：其一，必需报酬率（required rate）是一个预设的门槛，当期望报酬率低于该比率之时，理性投资者不愿进行投资；其二，必需报酬率是一种事前的、期望报酬率，因此在ERP的主流定义中，强调了它自身也是一个事前期望比率。
陈李（2008）提到股权溢价研究的意义在于：它是资产配置中的重要因素。投资者需要比较各种风险资产、无风险资产的预期收益率和投资风险，才能进行资产配置决策。特别对于一些长期投资者（比如中国的社保基金）而言更是如此。
股权风险溢价定义反映了两件事情：第一，投资者对于经济和市场的风险判断――什么风险？哪些风险？第二，投资者如何对某特定风险进行定价――风险溢价判断。相信井且愿意使用风险溢价的投资策略认为，股权风险溢价影响了每项风险投资的预期回报以及某项资产的估值，因此是最关键的分母问题。而跨类自合策略在使用这一概念时相信，股权风险溢价对于单项以及组合资产的投资决策过程都产生了重要的影响。
1.2股权风险溢价之谜的提出
国外金融经济学家在早起时间里使用基于幂效用的标准假设，发现股票市场的平均回报太高，不能被Lucas等提出来的模型所解释。金融理论将风险资产超过无风险利率的超额期望回报解释为风险的数量乘以风险价格。在Rubinstein（1976），Lucas（1978），Grossman和Shiner（1981），Hansen和Singleton（1983）所研究的标准消费资产定价模型中，当风险的价格是一个代表性投资者的相对风险回避系数时，股市风险数量根据股票超额回报跟消费增长的协方差来测量。股票高平均回报和低无风险利率意味着股票的期望超额回报高，即股票溢价高。但是消费的平滑性使得股票回报与消费的协方差较低；所以股票溢价只能由非常高的风险回避系数来解释。Mehra和Prescott（1985）将此问题称为“股权溢价之谜”。
而在国内，我国股权风险溢价的研究刚刚起步。计算的区间不同以及收益率的计算方式不同的话，大家的研究得出的结论也不全一致。综合国内外的总体情况，股权溢价之谜应该是一种普遍存在的现象。刘仁和、陈柳钦（2005）创新利用Hansen-3agannathan下界估计方法和相对风险回避系数估计方法测算了1992-2001年上海A股市场，估计的中国投资者的相对风险回避系数远远大于10，远大于Mehra和Prescott （1985）所认可的最高水平，证实了中国股市存在“股权溢价之谜”。
2.协整关系分析研究现状
协整的概念是20世纪80年代由恩格尔一格兰杰（Engle-Granger，1987）提出的。协整理论为在两个或多个非平衡变量间寻找均衡关系，以及用存在协整关系的变量建立误差修正模型。在实际中，多数经济时间序列都是非平衡的，然而某些非平衡时间序列的某种线性组合有可能是平稳的。协整检验的思想在于：如果某两个或多个同阶时间序列向量的某种线性组合可以得到一个平稳的误差序列，则这些非平稳的时间序列存在长期均衡关系，或者说这些序列具有协整性。
综上所述，关于股权风险溢价、协整关系实证相关理论研究已经取得了丰富的成果，为本课题的研究奠定了良好的理论基础。然而大多数研究都在通过各种模型对股权风险溢价进行定价，同时在通过各种理论与实证来探讨对股权风险溢价之谜形成的原因，而对于股权风险溢价与股价之间是否真正存在一个稳定而均衡的长期关系，对这个问题的研究鲜有涉及。但这个问题对于准确把握股市走势和分析投资有着要影响。
二、研究内容和创新点
2.1研究主要内容
研究的主要内容有以下几个部分：
（1）研究本文所使用的主要方法。主要是对中国国内股权风险溢价定价的方法研究。对于本文所使用的几何平均法和BGI的Gorden模型进行研究，考量在国内市场下测量股权风险溢价这两种方法的有效性。包括对协整检验方法的确定。
（2）本文股指样本的选择，对国内市场进行分析和选取，对于选取的沪深300股指的涵盖面进行考量。同时对样本的期间的选择进行研究。
（3）中国股权风险溢价的测量
对中国股权风险溢价影响因素的选择及无风险利率的进行确定。同时分别对几何平均法收和BGI的Gorden模型下的股票收益率进行测量。最后得到所需要的股权风险溢价。
（4）中国主要股价指数与股权风险溢价协整关系检验
运用协整检验分别对几何平均法和BGI的Gorden模型下的股权风险溢价，与股价进行检验。
（5）根据检验分析的结果，提出建议和展望。
2.2研究创新点
（1） 本文对中国国内市场下，股权风险溢价的影响因素的分析。在原有BGI的gordon模型基础上，对BGI提供的股权溢价公式稍加改变。因为BGI公式要求投资者能够提供所有上市公司未来的分红派现率，未来的每股收益（EPS earnings per share）增长率等等。而现实生活中，无法得到所有国内上市公司未来的盈利预测。市场上只能获得大约300家上市公司持续的盈利预测。因此，从数据的可获得性出发，本文将有关对所有公司的盈利预测、分红派现率的预测，缩小为可以持续获得的部分公司盈利预测和分红派现率预测，就是沪深300指数的成份股盈利预测数据。一方面，这些公司的盈利预测数据可以持续透明获得，另一方面，沪深300指数对市场的代表性很强，能够真实反映投资者实际收益率。而由于中国国内市场的现状，本文选择的无风险利率为一年前央行存款基准利率。
（2） 分别使用几何平均法得到2002～2012年间月度的平均收益率后减去无风险利率得到的ERP，与使用GORDON模型得到的ERP进行比较分析。
（3） 对得到的中国股权风险溢价与国内股价进行单位根检验与协整关系检验，并最终得到结论，继而分析此结论的意义。
参考文献：
[1]韩士专.股票风险溢价历史回顾与未来展望[J].证市场导报，2003，9.
资本溢价篇4
【关键词】股权风险溢价，期望收益率，无风险利率
股权风险溢价（下称股权溢价），即普通股收益率与无风险利率的差值，是现代金融的核心概念。Mehra和Prescott（1985）提出，美国历史上的股权溢价太高，因此需要非常高的风险厌恶系数才能解释，这一命题就是经济学中著名的股权溢价之谜。而股权溢价的测量又是股权溢价之谜的关键因素。测量股权溢价的方法有三种，第一种是利用历史数据来估计，即用股票市场的历史平均回报率与无风险利率之间的差值作为股权溢价。第二种是问卷调查，问卷调查统计出的股权溢价直接反映出了投资者们的预期。第三种是前瞻性方法，即用股利贴现模型，自由现金流模型或异常收益模型等估算股权收益，再结合无风险收益，进而测算股权溢价。不同测量方法会导致股权溢价的差异，因此股权溢价测量结果也成为解释股权溢价之谜的重要因素。
一、历史股权溢价法
大多数研究者使用历史数据测算股权溢价。历史股权溢价是市场平均历史回报减去无风险资产回报。Dimson，Marsh和Staunton（2003）研究了全球的股权溢价。他们研究了十六个国家在1900年到2001年之间的历史数据，发现美国算术平均股权溢价是7.5%，而全球平均股权溢价是5.9%。美国历史上的溢价高于其他国家的平均水平，他们把过去的高收益归因于良好的运气和重新评估的影响。
在计算历史平均回报率时面临的一个问题就是采用算术平均与几何平均的争议。几何平均取决于测量年份内股票的初始价格与最终价格，并且在同一测算期内回报率的算数平均总是大于等于几何平均。根据Ibbotson Associates（2006）的分析，选择样本期为1920年至2005年，标准普尔500指数算术平均股权溢价为8.5%，而其几何平均股权溢价是6.7%。此外，Intro和Lee（1997）表明，当样本时间选择越长时，算术平均将导致结果上偏，而几何平均则导致下偏，并且是时间越长，误差越大。于是他们证明了选择由几何平均与算术平均构造的加权平均引起的误差是最小的。不过在大多数的研究中，学者们都在采取这两种方法估算历史股权溢价。
运用历史股权溢价方法要注意的第二个问题就是观察期的选择。观察期的长度会影响到股权溢价的估算。以美国为例，股票市场的历史数据可以追溯到1792年，而由Ibbotson Associates统计的数据则从1926年开始。Cornell（1999）使用1926年至1997年S&P 500和20年期政府债券数据计算得出算术平均股权溢价为7.4%，而当样本区间为1946年至1997年时，股权溢价则为7.8%。Dimson，Marsh和Staunton（2001）采用1900年至2001年的数据，计算出的算术平均和几何平均股权溢价分别为7.5%和5.6%。Siegel（2005a）选用1802年至2004年数据，并经过通货膨胀调整后得出的算术平均股权溢价为4.5%，子区间1926年至2004年的股权溢价为6.01%。Damodaran（2013）的测量是从1928年至2012年，整个观察期的算术平均股权溢价为5.88%，子样本1962年至2012年的股权溢价为3.91%，若将时间缩短至2003年至2012年，则股权溢价则为3.90%。观察期长度不仅影响股权溢价的均值，而且也影响股权溢价的标准误差。较短的观察期将会导致更大的标准误差。Damodaran（2013）指出，当样本区间长度为10年时，股权溢价的标准误差为6.32%，而当观察期长度增加到80年时，标准误差降为2.23%。在短期中测算出的股权溢价的标准误差几乎和估算出的股权溢价一样大，因此在使用历史股权溢价法时，应该选择较长的观察期。
采取历史股权溢价法面临的第三个问题是无风险利率的选择。大家通常选择国债利率作为无风险利率，但是是使用长期国债还是短期国债依旧处于争论中。短期国债利率在估计未来某一年度的股权溢价是无风险利率的最佳指标，但是短期国债利率面临较长的观察期时便将失去其准确性，因此长期国债利率似乎是无风险利率的更好选择。不过大家在运用历史收益测算股权溢价时通常都会用长期与短期利率分别计算。
二、问卷调查法
问卷调查法直接反映出投资者对股票市场的预期回报。调查问卷主要针对学者、分析师和公司，调查结果直接揭示了市场的预期。Welch（2000）调查了226位金融学教授对美国市场中股权溢价的看法。这些教授在1997年至1998年间对30年期股权溢价的预期为7%，这个预期值比使用历史数据计算的溢价低。调查结果发现，股权溢价存在明显期限结构，短期溢价低于长期溢价，1年期风险溢价比长期溢价低0.5%至1.5%。Welch（2001）调查了510名财经教授，他们对30年期股权溢价的预期为5%至5.5%，1年期股权溢价为3%至3.5%。Welch（2008）更新了之前的调查，这次调查得出的30年期股权溢价预期为5.75%。Welch的调查对象主要为金融与经济专业学者，虽然这些教授不是股票市场的主要参与者，但是他们的预期却是对投资者的一定指导。
Fernandez（2013）调查了51个国家的金融学教授、分析师和金融公司在2013年的期望股权溢价。美国市场平均股权溢价为5.7%，标准差为1.6%。中国市场的平均股权溢价为7.7%，标准差为2.3%。下表总结了从2007年至2013年（根据Fernandez等 2009，2010a，2010b，2011a，2011b，2012，2013数据）美国市场的期望股权溢价。
虽然调查问卷法能直接反映市场预期，但是调查结果可能更加乐观。Ilmanen （2003）指出：“因为行为偏差，调查问卷中的期望收益可能反映更多的是投资者希望的收益而非必要的收益”。Damodaran （2013）也指出，“问卷调查中的股权溢价是对最近市场的反映，而非长远的预测”。
三、前瞻性方法
前瞻性方法用股票市场预期收益率来计算未来的股权溢价。测算股票市场预期收益，首先需要计算单个公司的预期收益率，再用市场价值进行加权平均得出市场收益率。金融理论认为，一个资产的价值等于未来各个时期现金流折现。因此根据股票现值与预期未来收益就能计算预期收益率。理论上计算预期收益率的模型主要有股利贴现模型，自由现金流模型和异常收益模型等。
1、股利贴现模型（Dividend Discount Model）。股利贴现模型认为股票的价值等于股票每年股利收入的现值之和。即
Cornell（1999）认为不变增长模型只适用于诸如公用事业等公司，而非大部分公司。另外，市场中对股利增长率的预测数据大部分也只包含未来5年，不变增长模型将这个短期内的股利增长作为永久的增长，这不太符合大多数公司的股息增长模式。
2、股权自由现金流模型（Free Cash Flow to Equity）。股权自由现金流模型认为资产的内在价值是持有资产人在未来时期接受的现金流所决定的，所以股票的价值等于未来各期现金流的现值之和。股权自由现金流模型中的未来收益是公司股权拥有者可分配的最大自由现金额，而股利贴现模型中的未来收益则仅指股息。考虑处于成长期的公司未来自由现金流属于多阶段增长模式，则公司股票价值为：
3、异常收益模型（Abnormal Earnings Model）。模型认为年末股东权益预期账面价值为年初账面值加上期净收益减去预期股利，则股票的价值为：
Claus和Thomas （2001）采用1985年至1998年数据计算出美国市场的股权溢价为3.4%，加拿大、法国、德国和英国的股权溢价为2%至3%，该方法算出的股权溢价比历史收益股权溢价要更低。此外，运用异常收益模型计算出的股权溢价也低于股利贴现模型估算的股权溢价。Claus和Thomas （2001）认为DDM之所以会算出更高的风险溢价主要原因在于选择了较高的永久股利增长率。
四、总结
目前测量股权溢价的方法有很多，这为研究中国等新兴资本市场的股权溢价的提供了依据，但也提出了挑战。历史股权溢价法的研究开始于20世纪60年代，在成熟资本市场的研究比较完善。对于新兴资本市场，鉴于可获得的历史数据有限，受观察期的长度的影响，使用历史方法计算股权溢价时可能会产生较大误差。面向未来的方法虽然反映了市场的预期，但对新兴市场而言，由于制度不完善等因素制约，诸如预期股利增长率和预期收益等数据可靠性低，影响着前瞻性方法的可行性。不同预测方法会使股权风险溢价的结果产生很大差异，进一步影响着许多金融理论中的贴现率，因此研究股权风险溢价测量的重要性不言而喻。特别对新兴市场而言，股权风险溢价的研究对资本市场的健康发展有着更加重要的意义。
参考文献：
[1]Damodaran， A.， 2013， Equity Risk Premiums （ERP）： Determinants， Estimation and Implications C The 2013 Edition， Working Paper， Stern School of Business， New York University
[2]Dimson， E.， P. Marsh， and M. Staunton， 2003， Global Evidence on the Equity Risk Premium， Journal of Applied Corporate Finance， vol. 15， pp. 27-38
[3]Fernandez， P.， J. Aguirreamalloa， and P. Linares， 2013， Market Risk Premium and Risk Free Rate Used for 51 Countries in 2013： A Survey with 6237 Answers， Working Paper， IEBE Business School， University of Navarra？
[4]Welch， I.， 2008， The Consensus Estimate For The Equity Premium by Academic Financial Economists in December 2007： An Update to Welch （2000）， Working Paper， Brown University
资本溢价篇5
【关键词】债券溢折价；摊销；实际利率法
新企业会计准则要求债券溢折价采用实际利率法摊销。实际利率法是按实际利率和债券的期初摊余成本确定债券的实际利息费用（或收益），再按其与债券票面利息费用（或收益）的差额确定当期债券溢折价摊销金额的方法。本文主要讨论实际利率法摊销债券溢折价的几个核心问题：债券溢折价的形成、债券实际利率的确定、债券溢折价的摊销以及债券溢折价摊销的会计核算等内容，并从发行债券企业和购买债券企业的不同角度，通过实例解析分期付息到期一次还本溢价发行的债券和分期计息到期一次还本付息折价发行的债券，从债券发行至到期的会计核算。
一、债券溢折价的形成
债券的发行分面值发行、溢价发行和折价发行。债券发行价格主要因债券的票面利率（或名义利率）与实际利率（或市场利率）不同而不同。
当债券票面利率高于实际利率，表明债券发行单位实际应按票面利率支付的利息将高于按实际利率计算的利息，发行单位应按高于债券票面价值的价格发行，即溢价发行。溢价发行对于发行单位而言，是为以后多付利息而事先得到的补偿；对投资者而言，是为以后多得利息而事先付出的代价。如果债券的票面利率低于市场利率，表明债券发行单位实际应按票面利率支付的利息低于按市场利率计算的利息，发行单位应按低于票面价值的价格发行，即折价发行。折价发行对发行单位而言，是为今后少付利息而事先付出的代价；对投资者而言，是为今后少得利息而事先得到的补偿。
二、债券实际利率的确定
企业发行债券时，应当根据票面利率i与实际利率r的关系，按货币时间价值原理确定债券的发行价格；反之，当发行价格确定以后，我们也可以根据票面利率和发行价格的关系，用试差法确定实际利率。用试差法确定实际利率的基本原理如下：
（一）分期付息到期一次还本的债券
根据公式：
（其中n为债券的期限）
假设一个实际利率r，计算一个现值，比较该现值与发行价格，如果两者不够接近，再继续假设r，继续计算现值，直到找到一个接近但又大于发行价格的现值，此时的r称为，现值称为现值1；同理，再找到一个接近但又小于发行价格的现值，此时的r称为，现值称为现值2；还有一个关系即实际利率r和发行价格相对应。假设现值和实际利率r的关系为线性关系，可列方程：
【案例1】甲公司2007年1月1日以41 800 000元（含交易费用）的价格购入乙公司2007年1月1日发行的面值40 000 000元，期限5年，票面利率i为5%，按年付息到期一次还本的债券。甲公司将债券投资划分为持有至到期投资。债券溢价按实际利率法摊销，设该债券的实际利率用r表示。相关税费略。
【解析】根据上述公式，经多次计算后得出：
当=3.5%时，对应的现值1=42 709 031.43元；当=4.5%时，对应的现值2=40 877 995.35元。即：
【案例2】丙公司2007年1月1日以37 300 000元（含交易费用）的价格购入丁公司2007年1月1日发行的5年期债券，面值40 000 000元，票面利率5%。该债券按年计息到期一次还本付息，且利息不以复利计算。丙公司将该债券投资划分为持有至到期投资。债券折价按实际利率法摊销，实际利率用r表示。相关税费略。
【解析】根据上述公式，经多次计算后得出：
当=6%时，对应的现值1=37 362 908.64（元），当=6.5%时，对应的现值2=36 494 041.83（元），即：
为下面计算方便，实际利率r按6%计算。
三、债券溢折价的摊销
新企业会计准则要求债券溢折价采用实际利率法摊销。即在债券的有效期限内每年年末按照债券的期初摊余成本乘以实际利率，作为当期的实际利息费用（或收益），再按当期实际利息费用（或收益）与票面利息费用（或收益）的差额作为当期债券溢折价的摊销金额。债券溢折价摊销的计算公式如下：
债券溢价的摊销金额=面值×票面利率-期初摊余成本×实际利率
债券折价的摊销金额=期初摊余成本×实际利率-面值×票面利率
债券包括分期付息到期一次还本的债券和分期计息到期一次还本付息的债券，前者每年年末计提的利息应当记入“应付利息”或“应收利息”科目，与债券账面价值无关；后者每年年末计提的利息应当记入“应付债券――应计利息”或“持有至到期投资――应计利息”科目，增加债券的账面价值。上述公式中的“期初摊余成本”包括债券面值、尚未摊销的债券溢折价和分期计息到期一次还本付息债券的利息，不包括分期付息到期一次还本债券的利息。债券溢折价摊销期满时，债券的摊余成本为债券面值与分期计息到期一次还本付息债券的全部利息。
由于债券溢折价的存在，票面利息不再是债券的实际利息费用（或收益），每期债券溢折价的摊销金额作为债券利息费用（或收益）的调整。溢价发行的债券，债券的实际利息费用（或收益）等于票面利息减去债券溢价的摊销金额；折价发行的债券，债券的实际利息费用（或收益）等于票面利息加上债券折价的摊销金额。
实际利息费用（或收益）的计算公式如下：
溢价发行债券的实际利息费用（或收益）=面值×票面利率-债券溢价摊销金额
折价发行债券的实际利息费用（或收益）=面值×票面利率+债券折价摊销金额
四、债券溢折价摊销的会计核算
发行债券的企业设置“应付债券”科目，核算企业为筹集（长期）资金而发行债券的本金和利息。“应付债券”科目可分别设置“面值”、“利息调整”、“应计利息”等明细科目，分别核算所发行债券的面值、溢折价、到期一次还本付息的债券利息等内容。其中“应付债券――利息调整”科目由原政策“应付债券――债券溢价”和“应付债券――债券折价”科目合并而来，核算债券溢折价的形成和摊销过程。企业当期因债券确定的实际利息费用记入“在建工程”、“财务费用”科目。根据会计准则的规定，在资本化期间内，每一会计期间的利息（包括折价或溢价的摊销）资本化金额，属于为购建或者生产符合资本化条件的资产而借入专门借款的，应当以专门借款当期实际发生的利息费用，减去将尚未动用的借款资金存入银行取得的利息收入或进行暂时性投资取得的投资收益后的金额确定。
购买债券的企业设置“持有至到期投资”科目，核算企业持有至到期投资的摊余成本。“持有至到期投资”科目可分别设置“成本”、“利息调整”、“应计利息”等明细科目，分别核算所购债券的面值、溢折价、到期一次还本付息的债券利息等内容。其中“持有至到期投资――利息调整”科目由原政策“长期债权投资――债券溢价”和“长期债权投资――债券折价”合并而来，核算债券溢折价的形成和摊销过程。企业当期因债券确定的实际利息收益记入“投资收益”科目。
（一）溢价发行分期付息到期一次还本债券的案例分析
【案例3】沿用【案例1】。乙公司发行债券所筹款项用于购建厂房，假定该厂房于2008年6月30日达到预定可使用状态。
【解析】溢价发行债券时，发行债券企业和购买债券企业从债券发行至到期的实际利息、利息调整的计算及会计核算如表1、表2所示。（计算结果四舍五入取整）
（二）折价发行分期计息到期一次还本付息债券的案例分析
【案例4】沿用【案例2】。丁公司发行债券所筹款项用于购建一条汽车生产线，假定该生产线于2008年12月31日达到预定可使用状态。
资本溢价篇6
关键词：股权分置 对价 全流通
一、中国股权分置改革产生的问题及影响对价的主要因素
经过国务院批准，2005年4月29日，中国证监会向各上市公司及其股东、保荐机构、沪、深证券交易所、中国证券登记结算公司下发了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，宣布正式启动以对价方式对中国证券市场股权分置状况进行改革试点。
所谓对价，是指非流通股股东为获得流通权而支付的代价。对价原本是英美法系中的一个概念，按照1875年英国高等法院在的判决中所下的定义，是指合同一方得到的某种权利、利息、利润或其他利益，或是克制自己不行使某项权利或遭受某项损失，或由此而承担的某种责任。而《牛津法律大辞典》给对价所下的定义是：“对另一方的许诺或行为做出的承诺，如给付、提供劳务或放弃权利”，它是合同成立的必要条件。
从流通与非流通股股东双方利益看，股权分置改革可能产生的问题有三：其一，非流通股进入流通违背原先承诺；其二，股权分置导致股价过高，非流通股一旦流通势必破坏原先的市场预期，造成股价下跌，使流通股股东蒙受损失；其三，国有企业在发行上市时，非流通股股东以每股净资产为成本换取股份，流通股股东以发行价格认购股份，持股成本大不相同，非流通股价值低，进入流通后必然获得溢价，由此构成不公平。
可见，从非流通股拥有流通权后对市场的影响看，只要是对股价有影响的因素，都是在制定对价支付方案时所要考虑和兼顾的，否则对于对价方案的合理性将会有影响，妨碍方案的顺利通过。
（一）溢价
股权分置溢价是支付对价的基本理论依据。“股权分置溢价”是指在股权分置条件下，由于只有1/3的股票流通，使得流通股的发行、再融资和交易价格高于全流通条件下的均衡价格，由此产生的非正常溢价。一般来说，股票的发行都可能对净资产有溢价，可解释为上市前企业的商誉等无形资产及创业利润，应归发起人股东所有，这是正常的溢价。股票上市后可能溢价也可能折价，这是很正常的。但股权分置人为缩小股票供给，就使发行和再融资溢价过高，出现新股不败神话，二级市场交易价格中也包含了非正常溢价。这部分溢价能够存在是以股权分置为前提的，一旦前提改变，溢价必然消失。股权分置改革的直接受益者是非流通股、特别是控股大股东，他们将获得流通权和资本运作的平台。通过受益者向可能受损者支付对价，使A股除权，消除股权分置溢价，股市才能稳定，公众投资者的利益才能得到保护。
所以对价不可理解为对公众投资者以往购买股票由于价格波动所蒙受损失的补偿，而是非流通股股东对通过股权分置改革获得流通权这一利得所支付的代价。
在改革的过程中，政府要维护的是投资者的权益，而不是保证他们的投资收益。弄清概念有助于分析事物的本质，但解决问题时要考虑实际情况和可操作性。第一批四家企业既有民营，也有国企，都愿意支付对价，表明他们承认流通权有价这一事实。采用非流通股股东对流通股股东单方面送股支付对价，会使非流通股股东的账面资产（净资产）减少。民企愿意这么做，表明他们意识到获得流通权之所得，大于账面资产之所失；国企这么做，表明国资保值增值的标准从静态的净资产，转向动态的盈利能力和股票市值。这是一个巨大的进步。他们的实践也印证了股权分置溢价的存在。
（二）非流通股的比例溢价
一般说，非流通股比例越高，股权分置溢价越高，应支付的对价越高，可支付水平与可流通量呈正相关关系。比如，某中字头公司总股本867亿股，当年香港发行价1.62港币， 发行量近168亿股；目前其非流通股为671亿股，流通A股只有28亿股，两者之比高达96：4.这家公司在发行A股时，其H股价为1.2港元。在这种背景下最终以4.22元发行，主要原因就是股权分置，其当时溢价的相当部分应当是股权分置溢价。
（三）其他制度缺陷造成的非正常溢价
一些公司曾经以数十倍市盈率、数十元价格进行IPO或者增发融资。这是由于在股权分置的条件下，进行发行价的市场询价所造成的。市场询价有其道理，但是由于2/3的股票不流通，这样的询价方式也成了制度缺陷。最典型的案例是用友软件，每股1元的净资产，以每股38.6元的高价发行2500万股，结果使自己7500万非流通股每股净资产飙升为10元。而与此对应的在香港上市的金碟软件，公司经营情况和业绩状况相差无几，但金碟软件在香港的发行价只有2元。
（四）流通溢价
流通溢价是指二级市场价格与非流通股的协议转让价之间的差价。从多年来非流通股协议转让的情况看，协议价大体在净资产附近。因此我们用市净率即市价与净资产之比，表明流通溢价存在的状况。总体上说，市净率越高，流通溢价越高；溢价越高，非流通股获利空间越大，二级市场股价压力越大。所以，流通溢价也是影响对价水平的因素。正常的流通溢价表明市场对公司资产效率和前景的认可，是大股东应享受的，但消除制度缺陷相关的非正常溢价的成本也不应由公众投资者独担，所谓分享流通溢价的含义正在于此，目前整个股市的市净率在1.7上下，参加试点的公司市净率大都高于平均市净率，可见与流通股分享的主要还是流通溢价。当然一部分市净率较低、甚至低于净资产的，其支付对价的来源主要是发行和再融资中的股权分置溢价。不过事情总有两面，大股东合情合理地处理问题会增强投资者信心，提高对股票的估值，使溢价出现或提高；反之流通溢价很高，总想独吞，其结果投资者会避之不及，用脚投票，最后股价还是会大幅缩水。在股权分置改革中，所有公司的股价都要重新定位，大股东如不尊重市场规律，以为我有钱就可以把股价定在市场不接受的位置上，庄股的教训前车可鉴。对价的主要来源是流通溢价。流通溢价越高，应支付的对价越高。这样才有双赢。
（五）基本面
公司基本面预期折扣。一些上市公司较长时期内在业绩、行业前景、分红等基本面方面表现好，投资者基于公司预期收益的价值判断，会将部分股权分置溢价视为合理溢价，在一定程度上降低对价的要求，非流通股股东支付的对价因此可以相对小一些。
（六）锁定期
为保证非流通股股份取得上市流通权后，不会出现控股股东大量抛售的情况，《通知》还对交易、转让和通过证券交易所挂牌交易出售股及数量做出了三项明确规定。要求试点上市公司的非流通股股东，通过证券交易所挂牌交易出售获得流通权的股份，应当做出分步上市流通承诺并履行相关信息披露义务。
1.试点上市公司的非流通股股东应当承诺，其持有的非流通股股份自获得上市流通权之日起，至少在12个月内不上市交易或者转让；
2.持有试点上市公司股份总数5%以上的非流通股股东应当承诺，在前项承诺期期满后，通过证券交易所挂牌交易出售股份，出售数量占该公司股份总数的比例在12个月内不超过5%，在24个月内不超过10%；3.试点上市公司的非流通股股东，通过证券交易所挂牌交易出售的股份数量，达到该公司股份总数1%的，应当自该事实发生之日起两个工作日内做出公告，公告期间无需停止出售股份。锁定期的长短，则与对价支付水平呈反向关系。
二、完善股权分置对价方案的对策与建议
上述对价测算与支付式各有利弊，因此现在证监会推行“分散决策、分类解决、分步推进”的政策。我们认为无论采取何种方式，都应以稳定证券市场，体现市场的公平为基本原则，充分补偿流通股股东的利益，让非流通股以市场成本取得流通权，促进证券市场的健康发展。
（一）选择合适的对价方案、应采取多样化的对价实现方式
对价方式是股权分置改革方案的核心内容，我国1300多家上市公司分属于不同的行业，资产规模、股权结构、经营业绩等具体情况差别较大，采取多样化的对价实现方式来解决股权分置问题是市场各方现实的选择。
要采取措施保证流通股股东持股价值不会因为股权分置改革而受损。当然任何体现权利对等的方案都不能保证在股权分置解决之后，流通股股东的持股市值不低于股权分置改革之前的持股市值，因为股价受多种因素的影响。在股改方案中应有一定的风险预防和补救措施，同时需流通股股东与非流通股股东共同努力，提升上市公司的总价值。所以应从长远利益出发，兼顾各方利益，合理确定对价的支付方式，力争实现共赢。
（二）应继续创造相对稳定的投资环境
在股权分置改革当中，也要注意把改革的力度和市场的司承受能力妥善地结合起来，努力维护市场稳定，为全面解决股权分置问题创造条件。要鼓励机构和个人投资者入市，营造吸引机构投资者入市运作的市场环境，加快落实鼓励社会公众投资的税收政策。采取措施鼓励符合条件的上市公司积极参与改革试点，再融资向完成改制的企业倾斜，待“新老划断”后，未改制企业的再融资一律停止。试点期间应放缓新股发行和再融资节奏。抓紧完善保护流通股股东权益的相关法律、法规，落实保持市场稳定的相关措施，加强市场对改革的适应能力。
（三）提前做好“新老划断”的充分准备
资本溢价篇7
关键词：会计实务；混淆项目；会计处理
中图分类号：F231.3 文献标识码：A
文章编号：1005-913X（2012）08-0117-01
企业在实际会计工作中，财会人员难免会遇到各式各样的问题，例如，在编制会计报表、审核会计原始信息、学习会计制度、真实地反映会计信息等会计环节中，出现问题的可能性是比较大的。而财会人员也会因为这些问题的产生出现困扰。但是，在实际会计核算中，企业会计人员对于会计学习过程中的一些概念和如何对这些概念进行会计处理的问题容易出现混淆。
一、企业货物捐赠与促销赠品的会计处理
（一）货物捐赠与赠品的概念分析
所谓对外捐赠，其实就是企业将自身有权处分的合法财产在自愿无偿的情况下赠送给合法的受赠人，使其非生产经营的公益事业中进行充分地应用。因此，捐赠其实就是企业在进行奉献。所谓赠品则是指企业商品在促销或者推广的过程中产生的一些行为，站在企业的角度上来讲，其实更可以说是一种营销手段和策略。
（二）货物捐赠与赠品的账务处理
1.货物捐赠的账务处理
因为货物捐赠和赠品两者之间存在一定的差异，而在进行财务处理的时候，也需要运用不同的方式和手段。针对这种财务处理方式，在会计准则中也有相应的规定：企业对外进行的捐赠行为，不能以销售的方式出现，企业还需要按照货物的账面价值和应交的税费在企业的营业支出以外进行设定。
2.企业赠品业务的账务处理
在选择会计处理和税务处理的时候，企业的赠品所选择的赠送方式起着决定性的作用，大致分为以下三种情况：
方式一：赠送产品比较独立。在企业经营活动中，产品的单独赠送方式是比较常见的，这种方式其实就是指企业将自己生产的货物作为宣传品或者纪念品，利用单独的方式赠送给企业的客户，而这种赠送最终的目的其实就是将自己的产品促销出去，同时也可以与客户之间实现近距离的沟通和联系。
方式二：捆绑式销售，赠品与进行促销的商品是相同的，当这种业务情况出现的时候，不管是赠品还是销售品，在企业商品中都属于同一种类型。在实际会计核算过程中，销售环节是以折扣的方式和行为得以实现的。
二、现金与银行存款溢缺的会计处理
企业的现金和银行的存款并不属于同一种方式和类型，出现这种差别的主要原因是因为现金是放置在企业内部的，而银行存款则是放置于银行或者其他的一些金融机构中。针对现金和银行存款的利弊，在我国《企业会计准则》中都做出了明确地规定，“待处理财产损益”是企业计算现金利弊的基本方式，而此种方式对于银行存款的利弊来讲，就不能够正常发挥作用。
（一）现金短缺的账务处理
若是企业在清查财产的时候，出现资金短缺的问题，就应该及时将短缺金额按照以下方式进行：
借：待处理财产损益——待处理流动资产损益
贷：现金
等到将出现问题的原因出来以后，就应该按照以下方式进行：
借：其他应收款或者现金（这部分资金应该由责任人或者保险公司进行相应的赔偿）管理费用（这部分资金基本上属于缺失不明）
贷：待处理财产损益──待处理流动资产损益
（二）现金溢余的账务处理
若是企业现金溢余的现象有所出现，就应该将实绩现金的溢余额作为入账的基本条件：
借：现金
贷：待处理财产损益──待处理流动资产损益
（三）银行存款短缺的账务处理
若是企业存在银行或者其他金融机构中的款项已经不能收回，那么企业当期的损失就应该对银行的存款进行相应的冲减：
借：营业外支出
贷：银行存款
三、企业资本溢价与股本溢价的账务处理
（一）资本溢价与股本溢价的区别
所谓资本溢价其实就是指企业在进行资金筹集的时候，投资人所投入的资本已经比注册资金金额高出很多。股本溢价是指股份有限公司溢价发行股票时实际收到的款项超过股票面值总额的数额。在资本公积中，股本溢价也属于其中的一种，而资本公积是指投资者或者他人投入到企业、所有权归属于投资者、并且投入金额超过法定资本部分的资金。
（二）资本溢价的账务处理
“资本公积——资本溢价”是核算企业资本溢价的基本方式。
例如，某三个人想要共同合资建立一个责任有限公司，决定每人出资150万元，在此时，企业的实收资本为450万元，但是通过多年努力经营，这个公司已经有300万元的留存收益，在此时，又出现了第四个人想要对其进行投资，出资180万元，想要占有公司现有股份的25%，那么在处理这种业务的时候应该按照以下的步骤进行：
借：银行存款180
贷：实收资本150
贷：资本公积——资本溢价30
尽管第四个人愿意出资180万元进行投资，而这180万元所能够使用的注册资金其实只有150万元，而在这之间所出现的30万元的差额，其实就是企业的资本溢价。
（三）股本溢价的账务处理
企业股本溢价其实就是因为企业在发行股票的时候，最终获得的股票溢价成所产生的净收入。
例如，一个股份有限公司委托证券公司发行普通股票，100元是每只股的价值，而120元则是每只股发行的价格，经过双方协定，所收取的手续费需要按照实际发行款项的3%收取，这个手续费的获得需要在发行款项中进行直接扣除，当完成股票发行以后，将所出现的相应款项存入银行。针对这项业务应该按照以下的方式进行处理：
借：银行存款 1164000
贷：股本 1000000
贷：资本公积──股本溢价 164000
通过计算可以得出：这个公司发行股票的溢价金额为：10000÷20=200000元，而其中会产生36000元的手续费用，因此最终获得的净额为164000元，这其实就是企业发行股票过程中最终产生的股本溢价。
四、结语
综上所述，本文针对会计实务中所出现的混淆问题进行分析和阐述，最终得出企业财会人员在进行财务处理的时候，一定要严格按照《企业会计准则》的相关规定进行操作，与此同时，还要对相关的税法予以足够的重视。
参考文献：
[1] 崔素英.辞退福利会计处理相关问题的实践研究[J].东方企业文化，2010（4）.
[2] 付 春.建造合同会计处理的改进商榷[J].会计之友， 2011（13）.
资本溢价篇8
> 资产损失是指资产清查基准日前,小企业拥有或者控制的、用于经营管理活动的相关资产发生盘亏、毁损、报废、变质、死亡、被盗等损失;包括货币性资产损失、非货币性资产损失、投资损失及其他资产损失等。
一、小企业资产损失税前申报与扣除
企业发生的资产损失,应按规定的程序和要求向主管税务机关申报后方能在税前扣除。未经申报的损失,不得在税前扣除。
(一)小企业资产损失税前申报
小企业发生的下列资产损失,以清单申报的方式向主管税务机关申报扣除:在正常经营管理活动中,按照公允价格销售、转让、变卖非货币资产的损失;各项存货发生的正常损耗;固定资产达到或超过使用年限而正常报废清理的损失;生产性生物资产达到或超过使用年限而正常死亡发生的资产损失;按照市场公平交易原则,通过各种交易场所、市场等买卖债券、股票、期货、基金以及金融衍生产品等发生的损失。除上述以外的资产损失,以专项申报的方式向主管税务机关申报扣除。
(二)小企业资产损失税前扣除
小企业实际资产损失,应在其实际发生且会计上已作损失处理的年度申报扣除;小企业以前年度发生的资产损失未能在当年税前扣除的,可以按照规定向税务机关说明并进行专项申报扣除,其中属于实际资产损失的,准予追补至该项损失发生年度扣除,其追补确认期限一般不得超过五年。小企业因以前年度实际资产损失未在税前扣除而多缴的企业所得税税款,可在追补确认年度企业所得税应纳税款中予以抵扣,不足抵扣的,向以后年度递延抵扣。
二、小企业资产损失具体账务处理
(一)货币资产损失
1.现金和银行存款损失
报经批准前,借记待处理财产损溢——待处理流动资产损溢(实际损失),贷记库存现金或银行存款(实际损失)。已经批准后,借记其他应收款(可收回的保险赔偿或过失人赔偿)、营业外支出——货币资金损失(准予扣除的损失额),贷记待处理财产损溢——待处理流动资产损溢(该科目余额)。
2应收及预付款项损失
小企业逾期3年以上的应收款项在会计上已作为损失处理的以及逾期1年以上、单笔数额不超过5万元或不超过小企业年度收入总额万分之一的应收款项会计上已作为损失处理的,可作为坏账损失,但应说明情况并出具专项报告。
报经批准前,借记待处理财产损溢——待处理流动资产损溢(实际坏账损失),贷记应收账款或预付账款或其他应收款等科目(实际坏账损失)。已经批准后,借记其他应收款(可收回的保险赔偿或过失人赔偿)、营业外支出——坏账损失(准予扣除的损失额),贷记待处理财产损溢——待处理流动资产损溢(该科目余额)。
(二)非货币资产损失
1.存货损失
小企业存货损失包括盘亏和报废、毁损、变质以及被盗等损失;存货报废、毁损或变质损失中数额较大的(指占小企业该类资产计税成本10%以上或减少当年应纳税所得、增加亏损10%以上),应有专业技术鉴定意见或法定资质中介机构出具的专项报告。
(1)正常损失的存货,不涉及增值税进项税额的
报经批准前,借记待处理财产损溢——待处理流动资产损溢(计税成本损失),贷记材料采购或原材料或库存商品等科目(计税成本损失)。已经批准后,借记其他应收款(可收回的保险赔偿或过失人赔偿)、应付账款(应向供货单位索赔额)、原材料等科目(残料价值)、营业外支出——存货盘亏毁损报废损失(准予扣除的损失额),贷记待处理财产损溢——待处理流动资产损溢(该科目余额)。
(2)非正常损失的购进货物,涉及增值税进项税额的
非正常损失是指自然灾害损失和因管理不善造成的被盗、丢失、霉烂变质损失以及被执法部门依法没收或强令自行销毁损失等。
报经批准前,借记待处理财产损溢——待处理流动资产损溢(价税合计损失),贷记材料采购或原材料或库存商品等科目(进价损失)、应交税费——应交增值税——进项税额转出(已损失购进货物不得从销项税 额中抵扣的进项税额)。已经批准后,借记其他应收款(可收回的保险赔偿或过失人赔偿)、原材料等科目(残料价值)、营业外支出存货盘亏毁损报废损失(准予扣除的损失额),贷记待处理财产损溢待处理流动资产损溢(该科目余额)。 (3)非正常损失的在产品、产成品所耗用的购进货物,涉及增值税进
项税额的
报经批准前,借记待处理财产损溢——待处理流动资产损溢(合计损失),贷记在产品或产成品(不含进项税额的成本损失)、应交税费——应交增值税——进项税额转出(已耗用购进货物不得从销项税额中抵扣的进项税额)。已经批准后,借记其他应收款(可收回的保险赔偿或过失人赔偿)、原材料等科目(残料价值)、营业外支出——存货盘亏毁损报废损失(准予扣除的损失额),贷记待处理财产损溢——待处理流动资产损溢(该科目余额)。
2.固定资产损失
(1)固定资产盘亏、丢失、被盗损失
报经批准前,借记待处理财产损溢——待处理非流动资产损溢(该项固定资产账面价值)、累计折旧(该项固定资产已计提折旧额),贷记固定资产(该项固定资产原价)。已经批准后,借记原材料等科目(残料价值)、其他应收款(可收回的保险赔偿或过失人赔偿)、营业外支出——非流动资产处置净损失(准予扣除的损失额),贷记待处理财产损溢——待处理非流动资产损溢(该科目余额)。 (2)固定资产报废、毁损、出售、对外投资损失
报经批准前,借记固定资产清理(该项固定资产账面价值)、累计折旧(该项固定资产已计提折旧额),贷记固定资产(该项固定资产原价);借记固定资产清理(该项固定资产不得从销项税额中抵扣的进项税额),贷记应交税费——应交增值税(进项税额转出);借记固定资产清理(清理过程中支付的费用或相关税费),贷记银行存款或应交税费——应交营业税;借记银行存款或原材料(取得出售价款、残料价值和变价收入),贷记固定资产清理(取得出售价款、残料价值和变价收入);借记其他应收款(保险公司或过失人赔偿),贷记固定资产清理(保险公司或过失人赔偿)。已经批准后,借记营业外支出——非流动资产处置净损失(准予扣除的损失额),贷记固定资产清理(该科目余额)。
3.在建工程损失会计处理
报经批准前,借记待处理财产损溢——待处理非流动资产损溢(该项在建工程账面价值),贷记在建工程(该项在建工程账面价值)。已经批准后,借记原材料等科目(残料价值)、其他应收款(可收回的保险赔偿或过失人赔偿)、营业外支出——非流动资产处置净损失(准予扣除的损失额),贷记待处理财产损溢——待处理非流动资产损溢(该科目余额)。小企业发生的工程物资损失,比照存货损失进行处理。
4.生产性生物资产损失(农、林、牧、渔业)
报经批准前,借记待处理财产损溢——待处理非流动资产损溢(按其差额)、生产性生物资产累计折旧(该项生产性生物资产已计提折旧额),贷记生产性生物资产(该项生产性生物资产原价)、应交税费——应交增值税(进项税额转出)(涉及增值税进项税额的按该项生产性生物资产不得从销项税额中抵扣的进项税额)。已经批准后,借记银行存款等科目(残料价值和变价收入)、其他应收款(可收回的保险赔偿或过失人赔偿)、营业外支出——非流动资产处置净损失(准予扣除的损失额),贷记待处理财产损溢——待处理非流动资产损溢(该科目余额)。
5.无形资产损失
报经批准前,借记待处理财产损溢——待处理非流动资产损溢(按其差额)、银行存款(取得出售无形资产价款)、累计摊销(该项无形资产已计提的累计摊销额),贷记应交税费——应交营业税(支付的相关税费)、银行存款(按支付的其他费用)、无形资产(按其成本)。已经批准后,借记营业外支出——非流动资产处置净损失(准予扣除的损失额),贷记待处理财产损溢——待处理非流动资产损溢(该科目余额)。
(三)投资损失
小企业发生的下列股权和债权不得作为损失在税前扣除:债务人或者担保人有经济偿还能力,未按期偿还的企业债权;违反法律法规的规定,以各种形式、借口逃废或悬空的企业债权;行政干预逃废或悬空的企业债权;企业未向债务人和担保人追偿的债权;企业发生非经 营活动的债权。 1.债权投资损失 报经批准前,借记待处理财产损溢待处理流动资产损溢(按其差额)、银行存款(可收回的金额),贷记长期债券投资(按其账面余额)。已经批准后,借记营业外支出长期债券投资损失(准予扣除的损失额),贷记待处理财产损溢待处理流动资产损
溢(该科目余额)。
2.股权投资损失
报经批准前,借记待处理财产损溢——待处理流动资产损溢(按其差额)、银行存款(可收回的金额),贷记长期股权投资(按其账面余额)。已经批准后,借记营业外支出——长期股权投资损失(准予扣除的损失额),贷记待处理财产损溢——待处理非流动资产损溢(该科目余额)。
(四)其他资产损失
其他资产损失指小企业抵押损失、委托贷款损失、对外担保损失等。抵押损失指小企业未能按期赎回抵押资产而使其被拍卖或变卖,其账面净值大于变卖价值的差额损失。委托贷款损失指小企业委托金融机构向其他单位贷款或委托其他经营机构理财,到期不能收回贷款或理财款的损失;比照投资损失进行处理。对外担保损失指小企业对外提供与本企业生产经营活动有关的担保,因被担保人不能按期偿还债务而承担连带责任,经过追索被担保人无偿还能力,无法追回的金额而带给担保人的损失;比照应收款项损失进行处理。