共同基金范文

共同基金范文第1篇

共同基金为什么能够实现如此蓬勃的发展？这是一个仁者见仁、智者见智的问题。我认为基金投资只所以能够为广大的人们所接受，根本的原因之一还是基金投资能够战胜人性里冲动和懒惰这两大根深蒂固的弱点。

一、基金投资克服的是人性中冲动的弱点

根据美国著名基金评级机构晨星的统计，从2003年6月到2005年12月的两年半中，中国内地所有17个股票型基金都毫无例外地战胜了股票市场，比例为百分之百。3个债券型基金和7个混合型基金也都全部战胜了其相应的市场指数。这一完美比例令他们的欧美同行感到震惊，也充分说明了基金投资的优势。

心理学的实证研究证明，人们很容易受到身处环境气氛的影响而在仓促之中做出非理性的决定。股市无疑是这一理论体现最为明显的试验场所之一，有过投资股票经验的投资者应该不难理解这一点。不少天天在营业部看盘的个人投资者的情绪几乎完全为大盘的涨跌所左右，大盘上涨时欢天喜地、大盘下跌时如丧考妣——这样的悲喜剧几乎每天都在全国各地的券商营业部上演着。

在市场剧烈波动的一两分钟之内，很多人会决定买入一只自己根本不了解的股票，还有很多投资者会将股市的随机波动作为转折信号而完全改变既定的买卖决策。正是因为大多数人都不能免于“随波逐流”，所以股市的上涨和调整才每每会有“过度”的尴尬结果。

相比之下，基金公司是法人而不是自然人，投资研究流程和风险控制机制成为基金投资最核心的内容。这样，基金的投资就可以充分利用集体决策来控制冲动的人性对投资的负面影响。

首先，基金的选股是投资和研究部门合作的结果，研究部门的介入确保了基金不太可能介入自己不了解的投资对象，同时还远远增加了挖掘出优秀上市公司的可能。其次，投资决策委员会确保了被选择为投资对象的股票将受到更为全面的考察。一般而言，投资决策委员会由投资、研究、风控等各方面的专家共同组成，这保证了基金的投资对象必须接受行业背景、盈利前景、公司治理结构、市场买卖时机以及投资风险等各方面的审视。

当然，基金的投资流程较个人决策过程要复杂得多，这可能会导致一些短线交易机会的丧失，但同时也保证了基金通过谨慎的投资能够避免犯大的错误。股神巴菲特曾经说过自己的投资秘诀就是“在别人贪婪的时候自己恐惧一点，在别人恐惧的时候自己贪婪一点”，基金的制度设计最后产生的结果，正和股神的心得颇有契合之处。

实际上，基金投资特别是股票基金投资，长期持有更有助于战胜人性冲动的弱点，往往是取得超额收益的关键。因此在海外成熟市场上，获得富人们青睐的，往往是对持有期限或赎回有限制的私募基金，而不是进出自由的开放式基金。

二、基金投资克服的是人性中懒惰的弱点。

很多人都对自己的懒惰耿耿于怀却又无可奈何，而我们看到的是人性的懒惰导致了财富的低效运用。最直观的案例就是申购赎回都极为方便的货币市场基金2％左右的收益率要远远超过活期储蓄，但至今却只有1800亿元左右的规模，中国仍有14万亿元居民储蓄“躺”在银行。

个人的资产一旦进入基金就会被充分动员起来，在控制风险的前提下去争取尽可能大的收益。在竞争激烈的基金行业中，每家基金公司无时无刻不在考虑如何把客户闲散的资金打造成一架效率更高的赚钱机器，而投资者将是这场竞争中最大的受益者。

其实，很多人的“懒惰”是不得已而为之。比如随着社会的发展和分工的细化，很难想象一个中小投资者能够投入很大的精力去研究上市公司，也不太可能让一位中小投资者去天天参与银行间债券市场的交易。这和中国的现实有所不同，在国内我们所熟悉的是“职业”的股民，但这一群体在不断缩减是不争的事实，这从反面证实成熟市场之中资金有限的个人投资者操作所面临的困难。

基金公司提供专业的投资团队为投资者提供资产管理的服务，基金不仅能够进入个人无法涉足的市场如银行间债券市场进行投资，而且基金对金融产品特别是创新金融产品的了解和把握，也是一般个人投资者无法比拟的。基金所有的这些优势，最终都会在投资收益上体现出来。

共同基金范文第2篇

要：本文阐述了共同基金的起源，从“生存合约”及“种植园贷款基金”入手，介绍了早期共同基金的产生、发展过程，而后来的存托凭证、信托投资基金等对现代共同基金产生了重要影响。

关键词：共同基金；起源；投资

Abstract：This　paper　reviews　the　origins　of　mutual　funds，beginning　with“survival　contract”and“plantation　loan　fund”，first　introduces　the　start　and　development　process，and　the　later　depositary　receipt　and　trust　and　investment　fund　etc.　all　have　influence　on　modern　mutual　funds.

Key　Words：mutual　fund，origin，investment

中图分类号：F830

文献标识码：B

文章编号：1674-2265（2012）12-0061-04

在过去的20年里，共同基金已经成为中小投资者重要的投资工具，最近美国共同基金的数量已经超过了在纽约证券交易所上市的证券数量。与股票投资相比，共同基金具有成本低和多样化等特点。共同基金的起源可追溯到早期的股票交易。

1868年，“外国与殖民政府信托投资基金（Foreign　and　Colonial　Government　Trust）”建立，标志着共同基金的开端。那时，信托投资在荷兰已经存在了近一个世纪。1774年，荷兰商人和经纪人亚伯拉罕·范·凯特维奇（Abraham　van　Ketwich）发起设立了一个以荷兰共和国的格言“Eendragt　Maakt　Magt”命名的信托投资基金，他最初的目的是为中小投资者提供多样化的投资机会。他用于分散风险的办法是投资于澳大利亚、丹麦、德国、西班牙、瑞典、俄国和中南美洲的殖民种植园。

第一个共同基金诞生于发达而透明的资本市场上。那时，有100多只不同的证券定期在阿姆斯特丹交易所交易，公众可以在经纪人小报上获知证券价格。阿姆斯特丹交易所交易的主要产品是荷兰中央政府和地方政府发行的债券，以及外国政府发行的债券。由于阿姆斯特丹的利率相对较低，澳大利亚、法国、英格兰、俄国、瑞典和西班牙政府等都会选择在荷兰发行债券。相比之下，在阿姆斯特丹交易所中交易的股票数量很少，多数股票是荷兰东印度公司、荷兰西印度公司、英国东印度公司、英格兰银行和南海公司的，其他证券还包括“种植园贷款基金”。

十八世纪，商人和经纪人找到了一个动员公众参与投资活动的方法——共同基金。共同基金的创新主要表现在两个方面：一是证券化；二是股票替代。证券化是把不具有流动性的财产所产生的现金流作为能够在金融市场中交易的证券的抵押。为了便于交易，证券被重新打包，或将证券与其他资产组合一起重新打包，从而使其面额更小，交易成本更低。这些金融创新的目的是为了克服在国外投资的障碍。荷兰资本市场是今天封闭式共同基金和存托凭证（Depository　Receipt，DR）的先驱。

一、共同基金的前身

在十八世纪之前，世界上出现了许多连结金融资产与非金融资产的投资工具，虽然它们不同于现代的共同基金，但却有着许多共同的特征。它们的演变说明了第一个信托投资基金何以创造出一个金融资产组合的可交易所有权，这些类似于共同基金的证券主要有两类：第一类是“生存合约（contract　of　survival）”，包括“终身年金（life　annuity）”，尤其是“唐提联合养老金或联合养老金”；第二类包括“种植园贷款基金”。

“终身年金”是金融契约，其中借债人在放债人余下的生命期限中向放债人或合约中指定的第三者支付利息。“终身年金”不同于本金要在契约规定的期末偿还的定期贷款。“终身年金”最早可以上溯至大约公元前205年。十七和十八世纪，在成为公共财政的主要融资工具之前，“终身年金”已经在中世纪的法国和北欧相当流行。

在一个联合养老金中，借款人承诺向一群人支付一笔年金，这笔年金将在生存者中进行分配。很多早期的联合养老金是由政府建立的，但是，在十七世纪，就已经出现了私人的联合养老金。在政府设立的联合养老金中，支付承诺是以征税的权力作为保障的。与此不同，私人联合养老金要求某种形式的抵押，以作为对参与者定期支付的保障。常见的做法是用投保人的最初交款购买金融证券。如果标的资产组合按照固定比率支付利息，只要证券能够按时付息，那么，每年的支付就是有保证的。例如，1746年，一个有10个参与者的联合养老金在荷兰发行，投资于皇帝查理六世的债券，其抵押品就是他的财产收益。如果私人联合养老金的投资组合由公司股票组成，那么，固定支付是没有保证的，参与者就只能寄希望于公司的分红政策。1670年，在阿姆斯特丹成立的一个有30个参与者的私人联合养老金就是其中的一个例子，它投资于荷兰东印度公司的米德尔堡会所（Middelburg　Chamber），这个联合养老金是一个“资本联合养老基金”，参与者共同拥有抵押品。大多数“政府联合养老金”仅仅承诺年金，但不偿还本金。“资本联合养老金”则不同，当死去的参与者达到事先规定的人数时，抵押品在幸存下来的参与者中进行分配。

私人联合养老金类似于共同拥有金融证券的投资信托基金。随着时间的推移，当私人联合养老金更多地投资于多样化的证券组合时，它与共同基金的差异越来越小。例如，1770年，在海牙成立的名为“Uit　Voorzorg”的私人养老金所投资的资产组合十分类似于“Edndragt　Maakt　Magt基金”，以及其他早期共同基金。然而，在一个联合养老金中，股份转让是非常困难的，因为它们与登记人的寿命有关，并且联合养老金的目标是使收入流平稳，而不是向参与者提供投资多样化或资产管理服务。

与共同基金有着共同特征的第二类证券是十八世纪的“种植园贷款基金”。它是西印度群岛种植园主的抵押贷款的证券化。最早把私人贷款变成可以公开的、可交易证券的是道依茨公司。约翰·道依茨（Johan　Deutz）是奥地利皇帝的人，早在1695年，约翰·道依茨就向奥地利皇帝预付了贷款，要求以奥地利皇帝的水银矿收入作为保证金。后来向奥地利皇帝提供贷款的资金来自约翰·道依茨的继承人所创建的“种植园贷款基金”。以奥地利皇帝的水银矿收入作为保证金的“种植园贷款基金”就这样问世了，并且开始在荷兰的资本市场上发行债券。

1753年，约翰·道依茨的企业——由当时的阿姆斯特丹市长吉迪恩·道依茨（Gideon　Deutz）领导——利用与此相同的方法向西印度群岛的种植园主提供了抵押贷款，该企业扮演了金融家和佣金人的双重角色。约翰·道依茨安排该企业在荷兰资本市场上发行债券，并用募集的款项向在苏里南（荷属圭亚那）的种植园主发放抵押贷款。种植园主则承诺把他们的农作物运回荷兰，交由充当其人的约翰·道依茨统一出售；出售这些作物所得货款以及种植园的不动产——包括设备和奴隶——用作向债券持有者偿还利息和本金的保证金。

“种植园贷款基金”具有信托投资基金的一些基本特征，但是，“种植园贷款基金”本身是对种植园主的债权，而不是证券，也就是说，还不足以使这些“种植园贷款基金”成为共同基金。此外，商人金融家的最初目的并不是向公众提供投资分散化和资产组合服务，而是运用他们的声誉为种植园主募集资金，以换取装运烟草、可可豆和咖啡的权利。通过发行债券，他们不断地扩展自己的业务，以免受企业资本金的限制。然而，就“种植园贷款基金”自身而言，是一项重要的金融创新，因为它实现了种植园主债务付息的证券化。正因为如此，人们把“种植园贷款基金”视为抵押贷款支持证券（MBS）的先驱。

二、“Eendragt　Maakt　Magt”基金

1774年7月，阿姆斯特丹经纪人凯特维奇发起设立了一个名为“Eendragt　Maakt　Magt”的“种植园贷款基金”，主要投资于外国政府和银行发行的债券，以及西印度群岛的种植园。凯特维奇向投资者承诺的股息率为在4%的基础上，根据每年的投资组合收入水平加以调整。最初的计划确定的存续期为25年，在到期之后，“种植园贷款基金”解散，剩余财产将在余下的投资者中分配。在全部的2000股都被认购之后，申购才向公众开放。之后，要参加这个基金，只能在公开市场上从现有股东手中购买股份。投资者的股份可以是记名的，也可以是不记名的。不记名股票的转让比较容易，因为它无需向发行人登记。不过，这两种形式的股票都可以自由交易。“Eendragt　Maakt　Magt基金”的这些特征与今天的封闭式投资基金非常接近，它发行固定数量的股份，这些股份代表对可交易证券组合的所有权。柏奎斯（W.L.H.Berghuis）认为，它是世界上第一个共同基金。

三、后来的基金

“Eendragt　Maakt　Magt基金”的成功，很快地吸引了众多跟随者。1776年，乌得勒支市（Utrecht）的银行家联盟设立了一个名为“有利且谨慎”（Voordeelig　en　Voorsigtig）的“种植园贷款基金”。这一次，亚伯拉罕·范·凯特维奇不再是主管，根据“内容说明书”的记载，他是定期股息支付的收账商（collection　agency），这表明他的确深深地涉足了“有利且谨慎基金”。1779年，亚伯拉罕·范·凯特维奇设立了他的第二个共同基金，名为“Concordia　Res　Parvae　Crescunt基金”，第二只基金的名称和结构都与第一只基金很相似，只是这一次他给投资者留下了更多的自由。说明书仅仅宣称，该“种植园贷款基金”将投资于“可靠的证券，价格下降到值得投机或能够以低于其内在价值的价格购买的证券，以及有充分的理由期望从中获得重大利益的证券”。这意味着，“Concordia　Res　Parvae　Crescunt基金”是现代价值基金的鼻祖。

四、早期共同基金的命运

早期共同基金的命运与它们的主要投资——西印度群岛“种植园贷款基金”的命运紧密相连。1780年，第四次英国战争爆发，战争阻碍了种植园主向它们的荷兰佣金经纪人运输种植园的果实，从而影响了种植园投资人的收益。例如，约翰·道依茨的第一笔“种植园贷款基金”的价格就下降了35%—40%，此时，债券持有人被迫接受较低的利率。1782年，投资收入的下降迫使凯特维奇停止回购“Eendragt　Maakt　Magt”股份，并在几年后降低了股息支付水平。十八世纪末，三只基金都从官方出版的阿姆斯特丹证券交易所的价格记录中消失了，其交易价格仅见于证券经纪人进行的不定期私人拍卖。1799年，“Eendragt　Maakt　Magt基金”的计划存续期到期时，投资者同意“种植园贷款基金”展期至全部股份能够平价赎回之时。1803年，亚伯拉罕·范·凯特维奇和Voomberg企业接手了“Eendragt　Maakt　Magt基金”和“Concordia　Res　Parvae　Crescunt基金”的管理工作。至1811年，“Eendragt　Maakt　Magt”基金的价格下降到了其500荷兰盾面值的25%，后来逐步恢复了，这似乎是个奇迹，但是，该基金在价格大幅下降的情况下已经主动在公开市场上进行了股份回购。1824年，清算所得561荷兰盾的股息付给了余下参与者。“Concordia　Res　Parvae　Crescunt”基金的最终清算拖延的时间较长，它存在了114年，一直到1893年才被政府解散。1894年，投资者得到430.55荷兰盾/股，以每股初始投资500荷兰盾计算，投资者收回了最初投资的87%。

五、美国的金融财富投机

在十八世纪80年代和90年代，曾经出现了30多个投资信托基金，它们的唯一目标是：就美国的未来信用进行投机。荷兰、法国和西班牙是美国独立战争的主要财政支持者。1782—1791年，在阿姆斯特丹和安特卫普大约募集了3200万荷兰盾，其中大部分被用于支持美国独立战争的财政供给。这些预付款发生在美国的信用持续恶化时期之后。

大量的战争支出与有限的征税能力，造成了美国由各州和大陆议会发行的纸币泛滥。人们原本希望，当发行的纸币票据被用于结算未来的税赋时，纸币会自动得到清偿。但是，由于当时发行的纸币数量远远超出了预期纳税额，结果是大陆货币持续贬值。然而，纸币仅仅是流通中“票据债务”的一部分。在战争期间，“军需官和物资供应处”给个人发行了强行征用物品的凭证，但是，发给士兵的是军饷凭证，加之联邦政府和各州政府发行了大量付息债券，结果造成美国的金融票据泛滥。更糟糕的是，没有人知道已经发行的债务规模到底有多大，也没有人知道这些债券最后应该由谁来负责偿还。有些州从国会那里赎回了债务；有些州则认为国会要为战争期间发生的债务负责，并且要求国会承担本州的部分债务。1782年，国会向各州派出委员清查全部债务。如果权利是用贬值的现钞标明的，它们就被转换为硬通货价值，而且发行了“最终清算凭证”。这一“清算”过程明确了政府债务余额，但是，并没有解决如何偿付的问题。被清算债券的市场价格反映了投资者对全部得到偿付前景的复杂心情。1788年，1美元面值的债券价格在15—40美分之间波动，债券的具体价格因发行债券的州和债券类型不同而不同。

六、存托凭证

封闭式共同基金和“种植园贷款基金”是通过资产替换，以及资产证券化创造流动性的例子。“种植园贷款基金”为不具有流动性的抵押品投资组合提供了流动性，共同基金则为中小投资者提供了持有和买卖多样化投资组合的机会，尽管那些投资于美国债券的基金，其最初动机并不是多样化。由于外国注册要求的限制，外国证券本来不能在阿姆斯特丹买卖，是信托投资基金赋予了外国证券流动性。纯粹的资产替换出现是20多年之后的事情，其直接目的是降低对外投资的成本。

在十八和十九世纪，许多政府借债都记录在“公债册”（book　of　public　debt）上。“公债册”是一个很大的本子，写有很多投资者的名字。投资者会收到一个收据，据此可以定期从财政部领取利息。虽然原则上并不排除外国投资者，但实际上，只有大投资者和金融机构才能够绕过登记要求并克服在国外收取利息的困难。

至十八世纪末，Hope&Co.公司成了俄国沙皇在荷兰募集资金的主要银行，除了以沙皇的名义直接发行债券外，Hope&Co.还使小投资者参与申购俄国公债成为一种流行趋势。1824年，“Hope，Van　Ketwich，Voomberg”和“Widow　W.　Borski”办事处成立。办事处以自己的名义注册购买外国债券，并出售存托凭证，这些债券和凭证均以荷兰公债作为支持。投资者只需支付小额费用，Hope&Co.公司就可以帮助他们从国外收取利息。“存托凭证”持有者则根据“存托凭证”上所附的息票领取利息。“存托凭证”的另外一个优点是，它可以在阿姆斯特丹以不记名的方式进行交易，从而绕过了政府的注册要求。如果愿意的话，投资者还可以随时用“存托凭证”从管理办事处换回在外国公债册中的原始记名证券。为了打消投资者的担忧，“存托凭证”明确规定，管理者可以把原始记名证券保存在“一个铁箱内，要三把钥匙凑齐了才能打开这个箱子，而这三把钥匙分别由三个公证人掌管”。

最初，“存托凭证”是为了便利外国政府的债券交易而创造出来的。十九世纪后半叶，存托凭证在阿姆斯特丹证券市场上十分流行。存托凭证还避免了交易美国铁路股票所面临的繁琐的注册要求，也方便了国外股息的收取。1863年，波伊斯维因　（Boissevain）和泰伊克塞伊拉·德马托斯（Teixeira　de　Mattos）商号建立了美国铁路股票办事处，以购买伊利诺斯铁路公司的股票。原始股保存在一个公证人手里，基于这些原始股，该办事处发行了“伊利诺斯铁路公司凭证”，每份一股、五股或十股。“伊利诺斯铁路公司凭证”以不记名的方式自由转让，凭息票领取由原始股产生的股息。“伊利诺斯铁路公司凭证”所有权的转让并不需要过户美国公司的股票，因为管理办事处仍然是所有者，虽然投资者有权要求凭存托凭证把原始股转到他们的名下。

为了方便外国投资者，一些美国公司在伦敦设立了股票过户册——但是，从未在阿姆斯特丹设立过这样的过户册，这可能是因为存托凭证在英国也得到了广泛使用。摩根（J.P.Morgan）于1927年在英国零售商塞弗里奇（Selfridge）公司股票上设立了“美国存托凭证（American　Depository　Receipts，ADR）”，此前，摩根银行在欧洲市场的存托业务已经开展了一个多世纪。

七、十九世纪的共同基金

荷兰之外第一个投资信托基金是1868年在伦敦成立的“国外和殖民地政府信托投资基金”。与“Eendragt　Maakt　Magt基金”一样，“国外和殖民地政府信托投资基金”也投资于外国政府债券。根据说明书记载，该基金的目的是给“投资者以适当的手段，使中小投资者也可以像大资本家那样将投资分散于不同的股票”。“国外和殖民地政府信托投资基金”模仿了荷兰的信托投资基金，即投资收入将用于向投资者支付更多股息，并在24年的存续期内逐步清偿股份。到1875年，伦敦已经设立了18支这样的基金。正是在这一时期，苏格兰人罗伯特·弗莱明（Robert　Fleming）设立了著名的第一信托投资基金。第一信托投资基金主要投资于美国铁路债券，后来改名为“第一苏格兰美洲信托投资基金”。十九世纪90年代，“信托投资基金”被引入美国。早期的美国信托投资基金大多是“封闭式基金”，就像“Eendragt　Maakt　Magt基金”一样，发行的股份数是固定的。新股份的发行或回购已经很少见了，回购或发行价也未必与标的投资组合的内在价值成比例。

1924年，情况发生了变化。当时，“马萨诸塞投资者信托基金”成为美国第一支开放式共同基金，允许投资公司随时按照标的投资组合价值的一定比例发行或赎回股份。资本规模的可变性已经成了共同基金的主要特征，这一重要创新促成了“开放式基金”的成功发行。我们不得不感叹，十九世纪信托投资基金的许多特征一直延续到了今天。

共同基金范文第3篇

马修?P?芬克，1991―2004年间任投资公司协会（美国共同基金业行业组织）主席，在《幕内心声：美国共同基金风云》一书中说，他的大部分个人金融资产都以共同基金的形式存在。芬克在该协会工作43年，对行业巨细靡详。这在美国并非个案。能将自己的资产托付给这个行业，很好检验一个市场究竟是否透明、是否为多数群体所信赖。

有些不安的是，国内不止一名基金经理说“我还没想到把钱交给哪位同行打理会放心。”如果这个行业的管理者都不信任所处的行业，还能指望他有救？但大可不必为此太悲观。从20世纪40年代到现在，每个阶段都有呼声认为美国共同基金“将会消失”。事实是，此后这个行业一直在壮大。

这部展现美国共同基金业80年发展史的书籍，保持了一种平和生动的叙事风格。不单对行业发展介绍用了许多从未被披露的资料，更抽丝剥茧式将发展脉络理清，告诉读者美国共同基金业是怎么一步步发展起来，监管的作用有多大。期间重点展现的多幅基金立法与监管中的政治博弈图景，是必看内容。

凭借在该协会40多年的第一手工作经验和资料，作者生动讲述了这个行业的整个过程：从不为人知到世界最大金融产业。他告诉读者，美国共同基金的历史，是影响2/3美国中等收入家庭和改变美国金融体系的伟大故事。

时至今日，美国共同基金业规模超过约11万亿美元，拥有9000多万基金投资者。它的投资者数量与中国内地相当，但规模是后者的30倍。

要理解美国共同基金的今天，必须知道共同基金在美国被认为是“一个真正的美国成功故事”。这本书像一款标准的“美国式创新精神故事”：每个危机关头，几乎都有英雄挺身而出影响历史；每当错误决策，自由创新的对话精神都会扭转危局。

你可以看到很多个人烙印。中间的变革，各个阶段经历的多重争论，重要人物包括美国历届总统罗斯福、艾森豪威尔等人，都曾在共同基金的法规变化中扮演过重要的角色，最后由特定个人行为带来了标志性的改变。如1924年，爱德华?莱弗勒提出每日可赎回和按照净资产限值销售；1935年罗斯福宣布共同基金只有投资分散化才能获得优惠的税收待遇；第一个呼唤立法允许共同基金把免税利息分发给基金持有人的不是业内人士，而是艾森豪威尔1955年向国会作的经济报告。

这些做出特定创新的人，都受益于激起创新的两大源头：美国基金业的弹性、监管体系的弹性。

这个弹性让一系列博弈能在关键时刻避免陷入困局：如罗斯福曾反对建立SEC，而由联邦贸易委员会来执行证券法；20世纪40年代，SEC曾制定法案想把任何基金的规模限制在1.5亿美元之下，规定任何发起一只基金的人不能在5年内再发另一只。

尽管有时候大多数人都错了，但最后还是出人意料地力挽狂澜。这是一种很高明的自我纠正机制。这还只是法规，之外还有执行。“明智但坚定的方式实施才能奏效”。

陷入困局的中国基金业，该如何从美国共同基金发展史学习？北京某规模前三的基金公司总经理说，“国内基金业要成为中国养老体系的制度保障”；上海某基金公司总经理开出的药方是“在牛市背景下基金行业才有大发展。”好熟悉的答案。

如果对比美国基金发展史可以发现，这些观点确实是美国基金业某一阶段的特点。但产品创新学得来，历史步骤学得来，产生这些创新和步骤的原因能否学得来？监管弹性能否学得来？相比发展历程、规律，每次变革时的详细应对方式、制度支持，更值得我们思考。

以货币基金的诞生为例，现在看这是一种再平常不过的品种。但在20世纪70年代，它却拯救了美国共同基金，并且“革命性地改变了基金业和整个美国金融体系”。

彼时，熊市快被坐穿，股票基金份额也急剧下滑，投资者除了赎回别无选择。货币基金的出现，为数百万持有人的资金提供了出路。一些人是先玩货币基金，再等待市场好起来时进入股票基金或债券基金；它还结束了此前投资者对股票基金的过度依赖，而将从股票基金中赎回出来的钱，放在货币基金当中等待良机。

有美国发展模板，国内基金市场很难深入体会货币基金的重要性，更难以体会指数基金、免税基金等各式各样创新品种创造出来所带给美国共同基金发展的动力。了解这背后的过程，理解创新的原因更有意义。

这一点还体现在，当丑闻来的时候怎么度过危机。

20世纪80年代开始的大牛市在21世纪初终结时，导致了一系列公司和会计丑闻被揭露。仅仅在2003年到2004年间，就有20多个基金集团被揭露出从事“盘后交易”和“滥用市场时机”等行为，被称为美国共同基金有史以来最大的丑闻。最终促成了100多份改革建议和数量空前的新规章。

历史上，当违背市场宗旨的现象出现时，美国基金监管者总能以超常的反映速度和解决力度，解除不利于行业健康发展的制度，让行业重新获得了平衡。“当一个产业的管治法律、监管和监管者都试图保护产业而不是其客户的话，这个产业就会遭殃。”

那些“教条式” 规定束缚，让共同基金免于很多麻烦。如美国联邦税法要求共同基金把它们的投资组合分散化；《投资公司法》严格限制共同基金对杠杆的使用。有趣的是，芬克给中国基金业提出的建议：去看看“监管体系是否覆盖了本书中所提到的基础性的限制”、“避免经历滥用投资授权、公众觉醒反思和痛苦立法改革的漫长过渡期”。

共同基金范文第4篇

“上游产业”的亚洲劣势

亚洲尤其是日本带头启动的出口导向增长模式,曾催生了与同时代欧美完全不同的繁荣景象。这种靠制造业带动的经济增长,也留下了和美国靠金融业主宰的发展模式完全不同的后遗症。

这可以用创造财富的产业“微笑曲线”理论来加以描述。

对于“上游产业”而言,因为它具有控制铁矿石、原油等“有形”和技术、标准等“无形”生产投入要素的威力,所以,它能够通过自己拥有的“定价权”,从产品创造的全部财富价值中获取可观的大头部分。

这里又有两种情况:一种是像一些资源丰富的国家,如中东及俄罗斯和澳大利亚、巴西等国,有“得天独厚”的“天然禀赋”这种资源优势,只要经济繁荣,它们就能搭上便车。而亚洲基本上没有这方面的优势。

另一种是拥有生产要素中的无形资产的“垄断”优势,比如,生产具有市场竞争力的产品所需要的高端技术,低成本的融资环境,世人青睐的品牌,发达的资源交易市场(定价权)和产品标准的确立能力等,比起上述单纯要素出口的国家,更具有市场竞争力和财富争夺的能力。所以,它能够从产品创造的全部价值中获取非常可观的大头部分。

显然,这方面的优势主要掌握在以美国为首的发达国家手里。尽管日本和韩国在某些技术和品牌上能够与欧美企业不相上下,但是它们的这种优势缺乏后续下游产业的支持,主要是因为没有一个消化产品的庞大市场,和与之配套的具有竞争力的服务产业。

这次欧美金融风暴的冲击,同样凸显出它们这种“单边优势”的局限性。这也正是这次日本率先提出“东亚共同体”的原因所在。

“中游产业”的亚洲机会

对于中游的产品制造环节的国家,如果没有其他上游产业的优势和下游产业的扶持,可能只能在单位产品的价值创造中拿到其中微不足道的部分。

比如,像中国这样靠低廉劳动力成本的价格优势获得全球制造业加工厂地位的国家和地区,虽然国内就业压力能够得到很大的缓解,但是所创造的单位产品的附加价值却是有限的,中国人均收入目前还处在世界第105位,就是这种增长模式的真实写照,这也带来了中国社会整体的消费能力无法再上一个台阶和与之相呼应的产业结构转型的“烦恼”。

另外,更大的挑战可能是:这种增长模式给环境和生产资源也背上了沉重的包袱。

“下游产业”的亚洲软肋

当产品制造出来后,就会进入一个需要用高质量市场服务,将产品转化为我们所渴求的财富。一般而言,处于这样的产业下游的国家和地区,因为它们是处在创造“商品和服务”社会消费机会以及为社会保管后续财富的关键环节,所以它同样能够在产品的价值链中获得更多的财富分配效果。

许多西欧和北欧的国家,虽然地理环境有限,但它们利用自己人力资本的优势和积极推动技术创新活动一样,大力发展服务业,明显在下游产业中具有国际比较优势。尤其美国,还因为拥有强大的国际金融市场,发挥着管理全球财富的强势功能,这也是即使美国引发的金融大海啸,也没有撼动美元主导的国际货币体系的一个重要原因。

当然,反过来美元主导的国际货币体系,也使美国金融市场站稳了全球价值链的最后端。相反,靠这种垄断优势,导致美国的市场风险让全球来共同承担这样一个不合理的局面。

值得庆幸的是,这也让亚洲国家都看到了自己增长模式的缺陷:靠美国市场过度的消费能力所获得的美元财富,也因为缺乏流动性,或由于美国资产价格的破坏以及美元贬值的压力,始终承受着其财富价值不断“缩水”的苦果。

这也是亚洲经济共同体今后需要挑战的重要课题之一。

“亚洲共同基金”猜想

亚洲经济共同体基于亚洲国家“多赢”的基础,有很多可以合作的空间。

我一直认为,上海国际金融中心建设,应该为亚洲目前拥有的全球三分之二美元财富的管理需求提供更多的机会和平台,以弥补亚洲债券市场目前过于分散、缺乏流动性的缺陷。

目前的亚洲货币基金的主要目的在于防范东亚金融危机,其运作模式注重流动性。我认为应该将其拓展到亚洲共同基金的新模式。这样无论在政治意义上还是经济意义上,都要比各国现有的基金运作模式强。

在“ 后危机时代”新一轮“全球化”过程中,亚洲要充分发挥金融资源丰富的比较优势,共同投资欧美市场相对强盛的资源性龙头企业和技术密集型的品牌企业,包括发达的二级市场所提供的优质的股票,以及其他定价机制透明化的金融产品,从而提高数额庞大的亚洲美元的投资效率和财富效应。

共同基金范文第5篇

【关键词】共同基金 竞争策略 管理费用 非完全竞争 子类市场

一、引言

共同基金在美国经济发展中起着越来越大的作用。在过去三十年中，共同基金市场是美国成长最快的金融资本市场之一。在1980年代，美国共同基金市场在股票债券市场的牛市，新金融产品的研发以及基金份额快速增长的强势下，实现了快速增长。截止2011年年末，美国市场上共有15，000个共同基金拥有11.6万亿美元的资产管理规模，相较于1980年的1.5亿美元的市场规模实现了前所未有的增长。目前，美国拥有全球最大的共同基金市场。

随着共同基金市场的逐步增长，各个基金是否互相竞争以及如何互相竞争成为了重要的问题。实际上，各基金都在为创造更多的资金流入、更高的收益率以及更有吸引力的费用结构不懈努力，以提高自身在行业中的竞争力。由于美国证监会规定共同基金不得将管理费用基于上一期的绩效，以防止基金对认购的投资者征收不合理的高额管理费。这项规定潜移默化的将原本应该发生在价格市场上的直观竞争变为在基金的子类市场——包括产品市场、资本流动市场以及声誉等子市场上的隐性竞争。因此，共同基金的竞争行为及策略不能被投资者发现，造成了信息的不对称，妨碍了正确的投资判断。为了解决这一问题，学术界对共同基金在子市场的竞争有了初步的研究，但尚未将对竞争行为的探索研究发现按照一系列的要素、市场、结构进行归纳整理。为此，本文以美国共同基金市场为研究对象，集中归纳了共同基金竞争中各要素、子类市场以及对市场结构的影响，得出共同基金市场属非完全的市场竞争，基金的群类策略、绩效收益、资金流动以及管理费用结构对其竞争力有重要影响的结论，这将对投资者发现和应用基金的竞争策略的信息提供一定的科学依据。

二、竞争要素

基金互相竞争有很多不同的原因和要素，一部分是关于信息披露、产品多样化以及费用最小化，还有一部分是关于分析师乐观性、行为偏见以及母管理公司的群类策略。除此以外，声誉也会影响基金的竞争性及其竞争策略。因此，分析各竞争要素在基金竞争中的重要性能更好的阐述为何共同基金会相互竞争，从而了解竞争的机制和核心。

（一）主观要素

主观要素在基金的竞争策略中起着重要所用，这些要素不为基金的投资模型或者宏观变量所左右，但却对个体偏见产生影响从而影响整个基金的竞争性。Mola and Guidolin（2009）发现基金的分析师在母管理公司拥有某股在市场上的绝对份额时，会变得非常乐观从而趋同的持有或者推荐持有该股票。从竞争策略的有效性而言，乐观偏见会导致羊群效应从而对股票市场的估计产生偏误，导致基金的投资推荐产生偏差。Bailey，Kumar and Ng（2011）测试了行为偏见在基金策略选择中的作用。大量的美国折扣中间投资人的调查数据表明他们对新闻，税收以及母公司的偏见非常倚重，以至于这些投资者可以分为投机博弈者、聪明、过于自信、特立独行以及中性为代表的投资人格。这些人格特征与风险偏好高度相关。Witte（2012）阐述了最优秀的基金因为过于追求风险带来的高额收益，可能会成为下一季最差的基金之一。风险偏好的分析结果是证明竞争中拥有卓越选股技能的基金经理无法长期表现优秀的主观原因。在Nguyen-Thi-Thanh（2011）对基金经理的风险追求行为的分析中，他发现处于竞争状态下的经理人不仅会主动选择风险水平，同时也会尽可能在所处的风险水平中成为绩效的佼佼者。因此，诸如风险偏好，投资偏见，分析师乐观性以及绩效目标等主观要素是导致基金互相竞争的重要诱因。

（二）客观要素

在市场竞争中，客观要素主要是行业相关的规章制度以及企业自身的策略、规定等不以基金经理意志为转移的因素。Haslem （2004）探讨了共同基金的定价策略。由于美国证监会禁止基于绩效收益的管理费用，受绩效驱动影响的基金会加入一些向投资者收取高额管理费用的行列，这些费用则基于资产规模，而非投资绩效。基金的资产规模在美国证监会规章制度等客观要素的影响下，成为了基金互相竞争的子类市场之一。Khorana（2004）认为母管理公司的群类策略的目的是为了最大化资产规模从而收取更高的管理费用，但是基金的投资者希望获得低成本下更高的风险调整后的收益，这是利益冲突的一个方面。那些收取低额管理费的母管理公司能够更快的获得市场份额，然后随着资产规模的扩大逐步增加管理费用，这是一个非常有效的竞争策略。Freeman and Brown（2001）的发现表明，基金所收取的咨询费用是导致利益冲突两面性的另一个有力证据。比较共同基金与退休金基金的收费明细的后发现，咨询费用的高低无法有效表明基金运作的预期收益。作为企业实体，为了达到企业运营中费用最小化的目的，基金会为了更有效地市场信息而互相竞争以获得可靠的信息源。Parida（2012）阐述了基金间的互相竞争会诱使市场泄露更多的信息。当行业中的基金数量骤增，竞争愈演愈烈时，新进入市场的基金数量会因信息披露的成本增高而降低。Garcia and Vanden（2009）将基金这个中间投资实体建模成为一个由拥有非公开信息的人建立以针对非公开信息进行市场套利的金融机构。他们通过对不持有信息的投资人同时对多个非关联基金进行一揽子投资的行为论证了在该模型下市场有效性的缺失以及市场竞争的不完全性。与之相反，微观经济学的模型证明在完全竞争市场中，更多的信息会使得股票的溢价因信息成本的增加而降低。因此，诸如市场条例、利益冲突以及信息披露等客观因素在基金的竞争中扮演了重要的角色。

（三）声誉

声誉在实体企业的竞争中起着非常重要的作用。很多垄断企业通过声誉提高行业的进入门槛，同时增加自己作为买方的议价能力。共同基金作为企业形式中的一种，同样会为了更好的声誉而互相竞争。Chen and Lai（2010）发现通过明星经理人的包装宣传而提高声誉的策略会增加新进入市场基金的资金流入，从而增加母管理公司的资金规模。有良好声誉的经理人在新的基金拥有一年的绩效韧性，即能够在下一年中表现突出。对于新的基金而言，雇佣明星经理人是增加自身竞争力的有效策略。Navone（2003）的研究表明，基金的资金流与绩效高度相关。资金的流出与低于行业均值的收益率没有显著关系。因此，声誉、基于声誉的基金绩效，基于绩效的资金流入是一个增加基金竞争力的重要循环。

三、竞争市场

共同基金在不同的子类市场中互相竞争不同的要素和资源。有些在产品市场中角逐以获得最大的市场份额和客户占有量，有些在价格市场中优化自己的费用结构从而变得有吸引力，剩下的在量化市场中追求更多的资金注入和更高的收益率。由于竞争和市场的优胜劣汰，基金的寿命会反映其竞争力。此外，针对不同国家地区进行的基金种类研究支持性的发现竞争行为在每个子类市场中都客观存在。

（一）产品市场：份额类别、管理者与母管理公司

不论基金类型，基金会提供多种股份类别（share class）以针对不同类型投资者收取不同比例的费用组合。管理者通常是某一股份类别的经纪人，而母管理公司（fund family）可以是管理基金运作的资产管理投资公司。在市场上，不仅基金会提供多种股份类别，同一经纪人也可以管理多个股份类别，母管理公司也可以代为运作多个基金，基金的权益（equity）和管理权（management）是分开的，但是经理人有义务实现股东权益最大化。产品市场上的竞争可以是跨母管理公司的竞争，也可以是在同一母管理公司内经理人之间的互相竞争。在同属同一母管理公司的经纪人之间的竞争可能比管理公司之间的竞争更加趋于缓和，因为同一母管理公司不同的经纪人持有不同比例的相同股票的概率会比不同属同一母管理公司的经纪人之间的概率更高。Kempf and Ruenzi（2005）发现管理公司较小的基金与拥有较大规模管理公司的基金的交易经常是反向的。在同一管理公司的基金经理会调整相对的头寸以使得业绩更加突出。Clare，Sullivan and Sherman（2013）发现业绩低于平均水平的基金经理在年中通过增加更多风险来追上平均水平。Chen， Hughson and Stoughton（2012）在博弈论的实验模型中证明了多时间段的基金经理人互相竞争策略与时间效用的必然性——除了第一名的经理，其他所有的基金经理都有诱因来最大化所管理资产组合的风险。因此，第一名的管理者可以通过增加平均的风险来有效地保持领先地位。另外，同一母管理公司还会在所管辖的不同基金中运用资本流动策略以最优化资源配置。Zhao（2003）解释了关闭某一明星基金会引起投资者对母管理工资的注意，从而增加同属公司的其他基金的短期资金流入。可见，在产品市场上的资源优化配置可以使基金更具竞争力。

（二）价格市场：费用

基金的费用支取以及咨询费用是竞争中的重要一环。Nanigian（2012）发现主流投资者更倾向于高额的最低投资标准的基金，他们认为这是基金更具竞争力的表现。基金费用支出的一部分在于广告营销支出。Huij and Verbeek（2011）调查了基金在市场营销中的溢出效应，即过度营销。溢出效应会增加同属母管理公司各基金的资金流入。Li and Qiu（2010）认为产品的多样化使得某一基金取得垄断优势从而向投资者收取高额费用。多样的股份类别基金可以让投资者在多种的股份类别中基于不同的管理费用做出最适合的选择。多样化策略也会在短期内增加基金收益的不稳定性。另一方面，也有学者认为如今的基金行业竞争使得基金的咨询师不能按他们服务质量的优劣按比例向投资者收取咨询费用。Mansi and Nishikawa（2012）认为竞争和行为是基金价值定价的关键要素。内部的管理机制会影响小额股份类别的客户忠诚度。这是因为小额股份类别的各户对增加的搜索成本和同业投资禁止非常敏感。Wahal and Wang（2011）举证了当有新基金进入市场是，拥有高资产组合重复性的原有基金会相应的降低管理费用以保持竞争力。Coats and Hubbard（2007）强调了共同基金市场的集中度非常低，行业新进入基金非常频繁并且支取高额的咨询费会使得市场占有率和基金绩效大幅降低。因此，价格市场是基金竞争的一个重要子类市场。

（三）量化竞争：资金流动

基金的竞争力可以从其吸引资金流入的能力中得到反映。货币具有趋利性。基金的绩效与资金流动是直接相关的。在完全市场假定下，好的业绩会吸引更多的资金注入，从而扩大基金的管理资本规模。由于规模经济，更大的规模会使得市场份额和买方的议价能力增强，因此使得基金更具竞争力。Gallaher，Kaniel and Starks（2006）对投资者的资金流动进行了研究，发现资金的流向与基金的市场营销支出是凸相关的。Wahal and Wang（2011）阐述了基金在量化市场中，资本流动与绩效溢价和损益率呈正相关。资金的流向可以表明基金的相对竞争力和吸纳资本的能力。

（四）基金寿命和存活能力

随着资金由于绩效进行相应的流动，低于行业均值的基金会面临资金外流。一旦基金从费用和咨询中获得的收益不能冲抵运作的支出、交易以及营销支出，那么基金就会面临退市或者被母管理公司强行关闭止损。Brown，Goetzman and Park（2000）发现越是年轻的基金，短期内消失或死亡的概率就越高。这是由于管理者合同中趋利及博弈性的绩效相关条款所导致的。Ali，Chen，Yao and Yu（2012）认为竞争策略会侵蚀基金的绩效。对于高竞争成本的基金而言，避免竞争的收益会高于由于竞争而进行的多项交易的交易成本。Getmansky（2012）分析了对冲基金的生存周期，认为投资者依靠每个基金的绩效进行投资。当投资者对一揽子基金进行群体投资时，该群体内的基金会以回报率进行互相角逐，从而在下一期，高额回报率的基金更能获得投资者的青睐。由此可以得出，绩效和资产规模是凹相关，每期对资产规模、收益率和预期未来资金流入等要素进行最优化是提高基金寿命、在行业竞争中存活的重要举措。

四、结束语

一方面，由于市场上基金数量之巨，整个市场是一个不完全竞争市场，存在一定的垄断和信息不对称，同时，美国证监会对管理费与绩效不挂钩的规定使得这个观点更有说服力。另一方面，独立的执行官的失败以及相悖的12b-1费用是市场非完全竞争的产物。经理人间、基金间、管理公司间的非基于价格的竞争行为必然会对市场结构产生一些冲击，从而造成市场的分成，打破原有的市场均衡，从而根据相对竞争力达到新的市场均衡。

本文通过对美国共同基金市场中市场竞争各要素、子类市场以及竞争对市场结构的影响归纳分析，可以得出共同基金市场属非完全的市场竞争，基金的群类策略、绩效收益、资金流动以及管理费用结构对其竞争力有重要作用的结论，这将对投资者发现和应用基金的竞争策略的信息，从而对投资行为进行优化提供了一定的科学依据。

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[14]Xinge Zhao，2003.Why Are Some Mutual Funds Closed to New Investors？Journal of Banking and Finance 28，1867-1887.

共同基金范文第6篇

最近12 周开放式基金样本平均仓位变动(测算值)

自2011年5月19日之后，基金仓位随市场下跌连续三周下降，仓位已经降至较低的位置。2011年6月2日的仓位测算结果显示，样本内开放式基金平均仓位由前一周的81.19%下降91BP至80.28%。其中股票型基金仓位下降121BP至80.87%。

上周仓位超过90%的基金164支，占样本数量的32%；仓位低于70%的基金116支，占样本数量的23%。与前一周相比，高仓位基金数量减少，而低仓位基金数量变化不大。

根据投资类型进行测算的结果显示，开放式股票型、开放式混合型、开放式指数型基金平均仓位分别由82.08%、71.17%、93.96%下降121BP、99BP、21BP至80.87%、70.18%、93.76%。

根据市值规模统计,小型基金、中型基金平均仓位分别由81.17%、80.94%下降92、123BP至80.25%、79.71%；大型基金基金平均仓位变化不大。

（资料提供：华泰联合证券）

基金视野

经济增长放缓增强通胀回落预期

在政府调控下，经济出现大幅波动的概率不大（南方）。经济增速在持续放缓，未来是继续紧缩还是开始放松仍不明朗，紧缩政策很难放松，房地产调控政策仍将延续（博时）。在货币持续紧缩和总需求放缓的背景下，通胀这个慢性病的阶段性缓解还是大概率事件；6-7月之际再加一次息是市场的一致预期，政策调整的关键时间窗口在6月底7月初，短期政策是否会超调尚需观察。需求放缓的程度，目前来看还是可控的（银华）。经济增速放缓态势更加明显，企业利润增速和毛利率也继续走低。通胀压力不减反增，5月份CPI很有可能再创新高，货币政策将面临非常困难的选择（华安）。尽管经济在收缩，但出现硬着陆的可能性不大，随着政策的适度放松，经济仍将保持较快增长。通胀预计6月见顶。经济增长的放缓，必然会给物价带来向下压力，从而大幅抵消对CPI向上的推动力。而通胀的回落将舒缓央行进一步收紧货币政策的压力（大成）。

等待底部到来

6月份市场确认底部，各种利空因素来袭，市场仍以弱势震荡为主。市场整体估值已经处于历史底部区域，大小股票估值分化较大，产业资本在这个位置已经认可股价。维持全年N型走势的看法，三季度通胀见顶回落、经济增速企稳回升之后，市场将迎来难得的反弹机会（南方）。市场可能会出现反弹，但调整未到位，仍有下跌空间。创业板及中小板估值水平与其本身的盈利能力、成长性并不匹配，调整远未结束。市场整体走势并不乐观（博时）。6月是验证悲观预期的阶段，市场可能会以弱势震荡为主（银华）。股市将继续面临下行压力（华安）。在整体估值处于历史低位的情况下，恐慌性杀跌的动力已经减弱。未来可能传出企业盈利被下调的消息，但利空基本出尽，未来政策的转向将推动股市触底反弹（大成）。维持比较谨慎的判断，认为震荡寻底的概率较大。市场有望在中报后企业盈利预期明朗，通胀回落、政策适当放松的情况下出现转机（汇添富）。

警惕中报风险 优质成长股受关注

共同基金范文第7篇

在美国和欧洲等海外成熟市场,各类金融和非金融公司都在广泛使用股指期货等金融工具。

国际掉期与衍生工具协会(ISDA)2008年的统计表明,世界五百强企业中有92%、85%、25%、12%的公司利用衍生工具管理利率风险、汇率风险、商品价格风险、股价风险。

共同基金传统上是以投资股票、债券和货币市场工具等基础资产为主,随着金融衍生工具的兴起,共同基金在投资管理策略上越来越重视这些金融工具,利用它们在风险管理、流动性以及交易成本等方面的优势。

目前,股指期货等金融工具已成为基金投资组合中的重要组成部分。

股指期货使用广泛

美国是金融衍生工具发展和运用最具代表性的国家。近20年来,美国证券投资基金运用股指期货等金融工具的比例有越来越大的趋势。美国宾夕法尼亚州立大学的Cao、Ghysels和Hatheway(2001年)利用1996年6月到1998年1月间共同基金向美国证券交易委员会报告的数据进行研究,发现在美国4518只共同基金样本中,3473只基金得到授权可以运用金融衍生工具,比例高达76.9%;实际使用衍生工具的基金有640只,占比为14.2%。

有研究者对截至2006年3月31日美国共同基金使用金融衍生工具的情况进行研究,结果发现,大盘基金参与金融衍生工具的比例为53%,中盘基金参与金融衍生工具的比例为60%,小盘基金参与金融衍生工具的比例为23%。

其他海外成熟市场中,共同基金使用股指期货等金融衍生工具也比较广泛。欧洲学者Marine和Rangel发现,有64%的西班牙共同基金运用了金融衍生工具,其中运用最为普遍的是金融期货。从1995年至2005年的十年间,西班牙共同基金所持有衍生工具的名义价值占基金资产净值的比重,已从2.7%上升到15.8%。

在新兴市场,共同基金也积极介入股指期货等金融衍生工具市场。例如,印度于2000年6月先后推出SENSEX股指期货和NIFTY股指期货,拉开了金融衍生品发展的序幕。印度证监会(SEBI)在2002年底修改了基金法规,允许共同基金以保值和组合配置为目的参与股指期货和期权市场的交易,但持仓总值不超过总资产的50%。

此后,印度证监会在2005年9月再次修改基金法规,明确规定共同基金在衍生品持仓和目的等方面的限制与海外机构(FII)相同,放宽持仓总值限制至总资产的80%。有关数据显示,截至2009年二季度末,印度66只股票型基金中有24只基金参与衍生品市场交易,比例为36.4%;资产净值前五名的基金公司中,有四家公司运用了金融衍生工具。

指向套期保值

由于套期保值业务不仅能够规避系统性风险,而且能够提高共同基金的风险收益,因此海外成熟市场上运用衍生工具的共同基金,大部分从事套期保值业务。

1997年诺贝尔经济学奖得主斯迈伦・斯科尔斯和罗伯特・默顿的研究表明,金融衍生工具能够将基础资产的系统性风险和非系统性风险分离开来,从而也将来自系统性风险的市场收益(贝塔)和来自非系统性风险的个别收益(阿尔法)分离开来,为投资者对两类不同性质的风险和收益采用不同的管理策略提供了可能性。如果投资者运用这些衍生工具对基础资产进行套期保值和资产配置,将可以获取更高、更稳定的风险收益。

1998年,纽约大学Stern商学院、CIBC World Markets和KPMG Investment Consulting Group对美国机构投资者使用衍生工具做大规模调查,在调查中机构投资者普遍表示,规避风险的套期保值和增加适当收益的套利,是使用衍生工具最主要的目的。其次是资产配置,随后是追求边际收益和市场择时。

2001年,美国学者Benson和Faff则通过问卷调查的方法,对62家澳大利亚共同基金运用外汇衍生工具的状况和目的进行研究,发现运用外汇衍生工具进行套期保值,可以提高业绩表现,而且套期保值比投机更能提升基金业绩。

一般而言,共同基金运用金融衍生工具的目的主要包括套期保值、套利、投机、现金证券化以及流动性风险管理等。如果基金运用衍生工具的目的是套期保值,那么基金可能会因为规避了系统性下跌风险而取得更好的相对收益,或者在收益不变的情况下降低了风险,从而提高了经风险调整过的收益率。如果基金运用衍生工具进行现金证券化,以减少现金拖累,那么也会取得更好的表现。

实践表明,衍生工具对于基金的现金管理乃至流动性风险管理都具有重要的作用。如果基金运用衍生工具是为了投机,这取决于基金的择时能力。具备强大的择时能力,运用衍生工具进行适当的投机,有利于提高基金的业绩。但如果基金不具备择时能力,由投机导致的损失可能会严重降低基金业绩。

借鉴规范

在海外成熟市场,监管机构和基金公司通过规范共同基金运用衍生品的目的、策略及投资流程,以共同确保基金对金融衍生工具的正确运用,从而发挥金融衍生工具对基金业绩的正面作用。

在美国等成熟市场,对共同基金使用金融衍生品和相关信息披露等方面,监管机构有比较明确的指导意见。

例如,要求共同基金的董事会必须严格监管共同基金的运作,特别是衍生品的使用;如果基金管理人计划投资于衍生品,必须获得基金持有人大会的通过;基金管理人必须向董事会和基金持有人定期披露投资衍生品的投资策略和相关风险、投资衍生品的头寸及引入衍生品后的投资绩效等。

新兴市场监管机构对共同基金运用金融衍生工具大多持鼓励和支持的态度,但在运用衍生工具的政策引导方面,仍规定以套期保值为主要目的。

以印度市场为例。印度股市2008年四季度因雷曼兄弟破产等金融危机拖累,大幅下挫了30%以上,但股票型基金并未出现大规模的赎回现象,当季的净流出资金只占股票型基金总净值的1.4%。而在2000年6月推出股指期货之前的一个季度,当时印度股市仅回调了8.39%,股票型基金赎回比例却高达9.6%。通过两组数据的对比,可以很清楚地看到金融衍生工具对共同基金的积极作用。

尽管如此,印度证监会在金融衍生工具推出的初期,为了保证共同基金正确运用衍生工具,仍然对衍生工具的使用范围和规模进行了规范和限制,明确规定共同基金利用衍生工具的目的只能是套期保值,持仓规模不得超过基金净值总额的50%。五年后才适当放松共同基金运用衍生品的限制,允许持仓规模比例上升到80%,但必须仍以套期保值为主。

中国台湾地区也是类似情况。台湾在东南亚金融危机后的1998年7月推出综合指数期货后,随即对共同基金参与股指期货、期权交易制订了专门的管理办法,对参与的目的、比例以及程序和风险控制等都作了详细的规定。随着共同基金逐渐掌握股指期货和期权的操作方法和风险控制手段,再逐步取消相关限制,体现一种由紧到松的监管思路。

在中国,金融衍生品事业处于刚起步的阶段。根据证监会的部署安排,股指期货作为第一个场内金融衍生工具已经筹备多年,即将推出。

我们认为,未来中国的共同基金在运用股指期货等金融工具时,应借鉴海外市场的成功经验,以套期保值为主要目的,尽量避免因投机导致的损失。

例如,我们可以参照印度和中国台湾地区的经验,在股指期货市场刚起步的情况下,规定共同基金运用股指期货仅限于套期保值,并且对套期保值规模进行适当限制,从而在制度上保障共同基金对金融衍生工具的正确运用。

总之,股指期货等金融工具对共同基金而言,并不是可有可无的投资产品,而是进行有效的风险管理和提高业绩的必备工具。我们在制度上保障共同基金正确运用股指期货和期权等金融衍生工具的同时,也要加紧开发一系列的金融工具,全面促进中国证券市场的稳定、健康发展。■

共同基金范文第8篇

近年来，美国共同基金在上市公司治理中的角色开始发生变化，越来越多的基金开始放弃“消极治理主义”，转向“积极治理主义”。共同基金“积极治理主义”(mutual fund activism)正成为美国机构投资者“积极治理主义”的新篇章.有关问题的讨论，对于要“超常规发展机构投资者”、欲使证券投资基金成为资本市场发展的中坚力量和上市公司治理亟待完善的中国来说，有重要的借鉴意义

一、美国共同基金治理角色的变化

20世纪80年代以来，美国共同基金获得了极大的发展，到20世纪末，已经成为美国最重要的金融中介机构，其持股比例的增加也极大地增强了其干预公司治理的能力。但是，长期以来，美国的共同基金大多恪守“华尔街规则”(wall stree trule)，即要么投票支持管理层，要么卖出股票，很少领导或参与投票权斗争、反对管理层的集团诉讼等活动，在机构投资者积极治理浪潮中保持沉默巨人的角色。

近年来，情况有了＿些变化。帕米特(2002)提出，共同基金消极治理主义的故事正在改变，汇总各种新闻访谈中基金经理们的言论，人们可以明显地感到共同基金在公司治理中地位和作用日益增强——“在过去几年，共同基金已成为美国公司治理的重要参与者，共同基金正作为美国公司治理的‘决定性选票’(swing vote)浮现出来。”

帕米特(2002)列举了如下信息：

(1)一些基金经理公开批评上市公司的管理层，如先锋(vanguard)的基金经理批评基金持股的公司克莱斯勒(chrysler)和花旗(citicorp)。

(2)股东提案的投票支持率在增加。

(3)积极参与公司治理成为﹁些基金战胜竞争对手的最佳方法。随着基金持股数量的增加，基金发现要卖出业绩差的股票不是件容易的事，于是，越来越多的基金放弃“华尔街规则”，像养老基金一样，开始寻求改善被投资公司的业绩。更令人惊奇的是，改善业绩而非出售的压力在很多采取指数化策略的基金也加强了。

(4)基金经理越来越重视他们的投票职能，而且共同基金的投票实力在增强。一些基金公司(如先锋和忠诚)要求旗下的基金对同一家公司按同一投票政策投票以增强投票实力。例如当柯寇瑞恩在1995年要购买克莱斯勒时，由忠诚旗下不同基金持有的168万股份被看作是交易成败的关键。

(5)大多数基金通过权咨询公司(主要是机构股东服务公司)将他们的声音汇集起来。这些咨询公司的影响力也正日益增强。一项研究发现iss反对管理层提案的投票建议常常是决定性的。例如对于股票期权计划的股东投票，iss的投票政策(就期权在定价、稀释效果、低成本购买贷款等议题)已经成为薪酬委员会用来设计支付方案的行业模板。

(6)一些分散化基金已经开始舍弃传统盛行的对不受限制的组合资产自我多元化的做法，寻求股东支持把这25%的不受限制的资产从任何所有权限之中解脱出来，如忠诚的麦哲伦基金(magellan)就于2000年4月19日获得股东支持，将组合资产的25%(当时值1000亿美元)用于无限制投资，包括投资于单一公司，这足以使其获得一家价值上亿美元公司的控制权。预计这些多元化基金将发挥更大的公司治理作用。

(7)有些大基金家族近年来活跃于幕后治理谈判并大获成功。这些基金家族发现安静的“大棒”外交更成功。这些基金家族通过威胁管理层要出售持有的股份和下砸目标公司的股价而吸引管理层的注意。例如忠诚投资就迫使很多宾夕法尼亚公司退出该州拙劣的反收购立法。

二、共同基金转向“积极治理主义”的动因 美国共同基金从“消极治理主义”向“积极治理主义”的转化，既取决于共同基金自身价值观的转变，也受到外部监管环境变化和技术进步的影响。

1.共同基金价值观的转变

传统观点认为，共同基金的平均投资期限比养老基金短，短期投资者最关心的是股价波动对资产组合短期收益的影响，而不是上市公司治理。基金经理对于能带来短期收益的内幕信息显然要比从长远看可改善公司业绩的治理行动更感兴趣，不会冒得罪公司管理层，失去获得有价值内幕信息渠道的风险去干预公司治理。同时，共同基金大多采取分散化的投资策略，持股比例低，缺乏干预上市公司治理的实力和动力。

而在今天共同基金投资期限趋短的情况下，不仅积极进取型基金为获得超额收益而参与公司治理，连日益盛行的市场指数基金也倾向于“积极治理主义”。究其原因在于共同基金价值观的改变及由此带来的投资管理战略的扩展。

共同基金价值观的变化体现在以下几个方面：

(1)基金经理的“积极治理主义”意识在增强。道尼斯(1999)有关机构投资者对于他们公司治理角色认识的调查(主要通过与大机构的货币经理会谈)显示，经理们对机构投票权潜力的认识正在日益觉醒。共同基金公司“积极治理主义”意识的增强是受多重因素的影响，例如，“用脚投票”难度的增加；由养老基金领导的机构投资者“积极治理主义”浪潮的冲击；在资本市场上形成的以“声音”替代“退出”的公司治理文化的盛行；“社会责任”意识在一些共同基金投资管理中的增强；共同基金行业组织的支持等。

(2)对“积极治理主义”毁灭价值的否定。共同基金传统上不积极参与公司治理，除了作为短期投资者的考虑外，还有成本一收益方面的考虑。积极进取型的基金认为积极参与公司治理有可能得罪公司管理层，从而失去获得有价值内幕信息的机会或失去上市公司委托的退休计划投资业务，这可能毁灭基金价值。就算“积极治理主义”能成功，所创造的价值会由所有股东(包括有竞争关系的股东)共享，从成本一收益角度分析也是不值的。

现在，尽管尚不能肯定共同基金“积极治理主义”能创造价值，但在关键时刻，至少可以阻止价值毁灭这一点已获基金认同。实际上，很多共同基金的积极治理行动都是在其利益受到管理层侵犯的情况下产生的。

(3)集中投资理念卷土重来。长期以来，集中投资理念一直在与分散化投资理念抗争。尽管亨利·马柯维茨(harry markowitz)开创的现代组合理论在华尔街占据主流，但是，作为集中投资理念的领头羊，巴菲特一直以其骄人的业绩傲视群雄。1997年亚洲金融危机以来，美国国内市场集中型基金大幅度增加，连国际集中型基金也有冒头的迹象。在集中投资中，“积极治理主义”常常是整体投资战略的一部分。肯·费舍尔(ken fisher)在评价其父(对巴菲特有重要影响的投资顾问菲利浦·费舍尔(philip fisher))的集中投资活动时说：“我父亲明白在一个成功企业中占有重要一席意味着什么。”

(4)指数基金的价值观发生变化。传统上，市场指数型基金连分析上市公司的成本都要砍掉，又怎么可能选择积极参与公司治理呢?但是，现在，就算采取指数化投资策略的基金也选择通过行使公司投票权而非通过交易来提高收益了。伯格 (2001)的解释是，一旦采取市场指数化投资策略，基金就得长期持有上市公司的股票，除非指数结构发生变化，这样，惟一可以增加资产组合价值的方法就是承担公司治理责任，改善整个市场的收益。

2.监管与规制方面的有利变化

在美国共同基金业发展的初期，sec推定，如果允许共同基金持有大比例上市公司资产，共同基金就会干预上市公司，以此来保护共同基金的地位、操纵上市公司财务或资本结构损害其他持股人、为增加基金收益提取高股息、在对其他股东不利的条件下强迫被控公司合并等。美国国会则害怕华尔街大中型金融机构(包括共同基金)控制美国产业部门。在此主导情绪下，美国《投资公司法》明确限定了共同基金投资组合的结构，并利用《国内税收法》对基金充分分散化进行激励。这些态度和规制导致共同基金专注于投资功能、发展充分多元化的指数型投资基金。

但是，sec的态度现在有了变化。sec已正式提议要唤醒共同基金在公司治理中的积极性。曾有报道说，sec官员保罗·卡里(paul carey)建议投资公司协会把投票权当作实现股份价值最大化的工具。

在1992年sec的股东通讯条例中，sec鼓励包括机构投资者在内的股东更多的自愿信息披露，允许机构受托人向公众和它们的受益人披露受托人将就哪些重要的事项投票。这对于降低共同基金“积极治理主义”的成本是十分有利的，因为，在这种情况下，即使共同基金不持有上市公司有控制力的股票数，其他大小投资者的支持，也可以使共同基金处于重要地位。

3.技术进步也有积极的促进作用

共同基金范文第9篇

关键词：共同基金；费率；投资成本；改革建议

一、国内共同基金费率

国内基金都是契约型基金，收费模式相对单一，平均管理费率为1.45%（不包括指数型基金）。分析中国基金的管理费扮演的角色比较复杂，它不仅要支付管理人的工作报酬，还要承担部分行政费用与广告宣传费用等。可以说中国基金管理费涵盖了美国共同基金12b-1及部分服务费，整体管理费率水平与美国相当。此外，还有些部分服务费如印刷、邮寄等费用并不在管理费中扣除，而是由管理公司承担了。可见，虽然各基金在招募说明书中表示，用认购费和申购费来支付基金的市场推广和销售费用，但实际上，如果缺乏管理费支援，基金特别是新基金的营销费用还是捉襟见肘。

二、海外共同基金费率

美国是目前全球的基金王国，以美国为例，一只典型的美国共同基金，其管理费被纳入基金年度基金运营费用中。除此之外，基金公司还要收取12b-1费（其允许开放式基金每年从基金资产中提取一定的费用，以弥补包括广告在内的各种销售费用）、行政费等。这几项费率共同构成了基金年度营运费，并且各自都有比较明确的使用用途。例如，12b-1费用来支付广告、营销等费用，年度费率范围是0.1%至1%；行政费用来支付诸如纪录、影印与邮寄说明书、电话费、网络费、年度与每季报表等，费率范围从0.1%至0.5%。此外，美国共同基金的A类、B类份额中，一部分管理费、营运费用转嫁到了申购费用和赎回费用（不高于8%,目前5%左右）中，降低了基金每年的管理费，但基金整体投资成本并没有降低。1980年，投资者在股票型基金付出的平均费用占基金总资产的2.32%。而在2007年，这个数字下降到了1.02%，

三、对比得出国内基金费率是合理的

中、美基金业管理费结构不同，但费率水平相当。但是与海外的基金市场相比，国内的申购费用和赎回费用明显低于国际惯例（美国，香港地区，台湾地区目前都是不高于8%,目前5%左右，而国内是1.5%），不能转嫁销售成本。在目前的熊市态势下，基本上在基金行业是发一只基金亏一只，因为按照国内惯例，基金的申赎费用都是由中介机构全部收取的。国内一开始的基金销售费率效仿的是台湾地区，收取1.5%的低费率，这与大陆基金销售方式并不匹配。大陆的基金销售方式与美国相似，两者都有是幅员辽阔，销售体系层次阶梯较多。因此为改变基金销售费率过低的状况，中国应该效仿美国。而美国基金的销售费率最高的高达8.5%。

目前国内对基金费率过高的误区在：第一，不应将储蓄利率和所谓“风险资产升水价格”计入购买基金的成本。前者只能算是投资于基金的机会成本；后者则属于心理预期的范畴，是指投资者承担基金投资的风险所期望获得的超额收益补偿。二者并非投资者实际承担的成本，更不单纯是投资者在购买基金时才会发生的成本。如果将上述成本纳入实际支付的成本范畴，则投资者进行任何有风险的投资都将增加4.48％的成本，投资股票、房地产等等都要在实际支付的成本外加上4.48％。如果这一观点成立，那么在中国投资股票的盈亏平衡点将达到6％，这显然与现实严重不符。

第二，混淆了基金的一次性费用与持续性费用，且忽略了投资期限问题。基金管理费和托管费等基金年度运营费用，是持续性费用，可以计算为购买基金的年成本；但是申购费、赎回费属于一次性费用，仅在申购、赎回行为发生当时一次性支付，根本不应计入持有基金的年成本。

同时，绝大多数开放式基金都有赎回费率随持有期限而逐渐递减直至免除的规定。在申购费采取后端收费的情况下，如果投资者的投资期限达到规定的年限，其申购费、赎回费都可以免除。因此，投资者购买基金的主要成本是基金管理费和托管费，申购费和赎回费随投资期限的增加而递减直至免除。以投资期限为3年免收赎回费为例，仍按上述数据计算，其负担的年成本实际为2.25％（申购费用按3年分摊），不是3.75%，更不是8.5%。

如果考虑到税收因素，中国投资者持有基金的成本就相对更低了。由于中国目前投资者投资基金享有一定的税收优惠，因此，中国投资者持有基金的综合成本与国外成熟市场相比，并不存在明显的差距。

四、道德风险决定固定费率结构

固定费率客观上就是这样一种能够为基金业创造特许权价值的金融约束举措。从中国基金市场的发展趋势看，许多基金管理公司，特别是那些封闭式基金较多的基金管理公司，能够从1.5％的固定管理费中获取相当丰厚的收益。这一丰厚的收益为刚刚处于起步阶段的中国基金业提供了强烈的激励，促使社会资源有效地转移到基金业。

表面上看，固定费率与市场化的方向背道而驰。实际上，即使是在最为强调市场化的美国，共同基金行业的固定收费制度依然是一个相当明显的特征。从激励机制考察，基金管理人在基金管理活动中是全权受托方，如果其仅仅收取与业绩相关程度不大的固定管理费，能够在客观上抑制基金经理的过度投机行为，而基金经理的过度投机行为往往是基金持有人所难以监控的。于是，水平适度的固定费率制给予了美国基金业一个适度的特许权价值和相对稳定的市场预期，保证了市场上占据主导地位的共同基金业能够维持相对的稳定而无需时刻面对破产的压力。

五、浮动的业绩挂钩费率制度是对冲基金而非共同基金的产物

考虑到固定费率制度没有顾及不同基金管理公司之间在经营业绩上的差异，有的人士建议将固定费率制度改变为与业绩挂钩的费率制度。实际上，从国际市场来看，将管理费和业绩挂钩是对冲基金的基本特征之一，不过，对冲基金在市场并没有占据主导地位，而且近年来随着不少对冲基金在强激励下铤而走险、使基金持有人承担了过大风险并蒙受巨大损失，对冲基金的报酬体系在全球范围内也有向共同基金的固定费率制度靠拢的迹象和趋势。另外，从中国市场的实践看，中国基金市场上的管理费确实也实行过一段时间的固定费率加业绩报酬的制度，但是正如预期的那样，这种制度提供的激励信号强烈地促使基金在相对忽视风险的条件下追求净值增长，因而此种做法才被废止。

六、熊市的大面积亏损和长期不正常的市场状态导致了对固定费率制的非议

每一次熊市都有人提出要基金管理公司降低管理费率，和基金投资人共担风险；每一次牛市时，从来没人提出提高基金管理费率，让基金管理公司和基金投资人共享收益，这反映出基金市场投资者的不成

熟和不理性，这也反映出我国证券市场最为一个新兴市场仍然需要面对艰巨的投资者教育工作。

七、国内基金费率结构的改革建议

1.降级固定管理费率，提高申购赎回费率

这是目前国际基金费率结构的惯例，也比较符合目前国内基金行业的现状，目前海外市场的固定管理费率在1%左右，在基金市场快速成长的背景下，固定费率有下降的空间，但由于国内新基金发行的成本完全由老基金的管理费贴补，造成了没有固定的营销费用同时对新基金发行的宣传和引导造成困难，但如果象美国那样单列销售服务费则会造成误解，那不如提高申购赎回费率（目前海外费率都在5%），这样和代销机构之间有个分成机制，从而缓解发行成本的压力，同时较高的申赎费用有利于投资者的长期投资习惯培养，在最大限度上降低其交易频率，在长期上反而降低了成本，使基金的市场得以长期稳定。

2.快速扩大基金现有规模，实现规模经济

中国基金业只经历了10年的发展时间，销售渠道、投资者投资理念、机构化程度相比

美国均处于发展的初级阶段。截止2007年底，中国基金持有户数是1.1亿户，是美国基金账户数量的三分之一，而平均帐户资金规模却远低于美国，结构呈较为明显的散户化趋势，在部分基金的投资者结构中，散户持有人比例甚至达到了99％。而美国较高的机构投资者比例令基金账户平均资金量较大，基金帐户管理的固定成本由此大幅降低。同时，美国共同基金为机构投资者以及养老金计划投资者提供了更优惠的管理费率，来吸引其长期、稳定的投资

3.提高基金销售的咨询附加值。

中国投资者主要通过银行这个代销渠道购买基金，缺乏专业化投资顾问的指导，投资者不够理性，频繁申购、赎回基金的情况经常出现，另基金投资成本上升。并且，中国大部

分基金运作时间在三年以内，平均运作时间相对较短，由于投资者结构得不稳定基金规模变化较大，增加一定的基金运作的管理成本。中国基金投资者对交易费用表现出一定的敏感度，他们更愿意在认购费较低的基金发行期或申购费较低的促销期购买基金。但实际上，对持有人长期利益产生重大影响的是持续的基金管理费，而不是一次性的申购、赎回费用。所以加快基金销售机构的专业化程度，扩大基金销售机构类型，快速提高投资者素质以及对市场的长期信心对于降低基金费率，提高基金市场长期健康发展是很有裨益的。

参考文献：

[1]中国基金管理公司的财务状况分析.安信证券研究所，2008.

[2]2008年基金二季报分析研究报告.国盛证券研发中心，2008.

[3]戴晓燕 .美国共同基金费率变化趋势研究.郑州航空工业管理学院学报，2006年05期.

[4]我国开放式基金的治理结构分析及创新设计.同济大学学报（社会科学版），2003年05期.

[5]杨再斌.

共同基金范文第10篇

据美国投资公司协会调查数据，平均每3个美国人中就有一个是共同基金持有者，而美国共同基金管理的资产份额极高，占全球基金市场的50％以上。其中养老金又在美国的基金业、特别是共同基金中是最为重要的投资构成。

美国养老金可以视作美国资本市场中最大的金融机构――据美国共同基金业界协会(ICI)的统计，到2008年第二季度底为止，美国的养老金全部资产为16.9兆美元，其中8.8兆为DC(缴费确定型养老金)资产，8.1兆为DB(收益确定型养老金计划)资产。这些资产代表着美国全部家庭所有金融资产的36％，并超过所有美国商业银行持有资产的总量。

我们正在经历全球证券市场前所未有的暴跌，这造成了几乎美国所有类型养老金计划资产的严重缩水。收益确定型养老金计划(DB)资产也未能幸免，而以401(K)和个人退休账户(IRA)为主体的美国缴费确定型养老金(DC)资产更受到巨大冲击。

在这样的环境之下，投资人如何应对市场?如何确保长期财富不缩水?将是我们要详细讲述的。

DB养老金一年缩水近1兆美元

金融危机的影响深远，但直接作用于养老金的主要是以下三个方面：

美国的国债收益率急剧下降，例如三月期限的美国国债收益率骤降了一百倍，从2008年初的4％左右下降到金融海啸发生时的0.04(编注：作为主要的固定收益配置，国债收益率下降会凸显其他固定收2封投资品的投资价值)；

信贷市场出现了严重的冻结现象，这一方面是因次级债影响，另一方面则因多个大型金融机构倒闭或破产使定期存款利率的差价剧增――三月期的定存利率同三月期国债利率的利差超过了500个基点；

信贷的冻结又导致银行对企业贷款活动锐减、造成商业材票据市场差价激增。比如，30天AR/PR(评级最低的)商业票据同AA(评级最高的)非金融商业票据的利差曾超过450个基点，而这两种商业票据的利差正常为15-20个基点。

此外，金融风暴摧毁了金融股的表现，造成了金融股估值的暴跌一比如，标普500指数中金融版块的估值从2007年初的峰值期到金融海啸发生时的2008年10月份下跌了64％。以上种种市场的危害对美国养老金的投资和注资造成了巨大的负面影响。

在2007年10月到2008年10月的12个月间，美国DB养老金计划的资产缩水了25％，损失了近1兆美元。DB养老金计划平均注资的比例下降了90％。超过半数的DB计划的注资水平不到80％。金融危机所造成的资产亏损使资助这类计划的企业在2009年要向计划多注资1500亿美元以弥补其注资赤字。

金融危机对美国DC计划的破坏程度同样惨重。DC计划的资产在2007年10月至2008年10月之间缩水了27％。但需特别指出的是，尽管这样，却只有3％的计划参加员工停止了向计划的缴费。这充分显示了以个人账户和个人投资决策为主的美国DC养老金计划抵御金融危机的能力。此外，金融危机对美国实体经济的负面影响造成企业利润下降，导致了企业减少对DC计划的对等缴费。比如，通用汽车公司就决定暂时搁置了2008年公司向员工账户中缴纳的对等交费部分。

养老金计划

在长投资阶段作用依然明显

金融海啸爆发后，美国一些学者和国会议员开始对受冲击的DC养老金账户是否能提供所需的退休收入的价值提出质疑。美国许多媒体也报道说，金融海啸的爆发使美国许多自愿参加DC养老金计划的投资者从其退休账户中大量提款或停止向计划中缴费。

针对这种质疑和媒体的报道，ICI对涵盖了5,250万个个人养老金账户的DC计划进行了调查。调查的结果证明，对DC计划价值的质疑和媒体对计划投资者对金融海啸反应的报道是没有根据的或不切实际的。事实是，IRA和401(k)投资者在金融海啸发生之后，绝大部分一如既往的踊跃参加计划、继续缴费。调查显示，只有3.7％的计划参加者至2008年10月底为止从退休账户中提款；而这其中，仅有2.1％的参加者是以“经济困难”为由提款的；而且。金融海啸也没有使计划中贷款的活动急剧增加。只有3％的人在2008年中停止缴费。

调查还表明，绝大部分投资者在投资选择和资产配置上没有做任何变动；仅有13.5％的计划参加者对自己账户余额的资产配置进行了调整；而只有9.1％的计划参加者对其新的缴费额的投资和资产配置进行了调整。值得指出的是，这些变化与金融海啸爆发之前的2007年的各类相关指数的变化类似；更有趣的是，这些行为上的变化同2000年至2002年间熊市中DC计划参加者的行为十分相似。ICI同时对IRA账户的投资者进行了类似的调查，其结果同401(k)养老金计划的数据相同；几乎没有多少IRA账户的投资者在2008年间因金融海啸的爆发而从账户中提款。提款的只占6％，而且大部分是60岁以上的老人或已退休的人。

调查更充分地显示了DC养老金账户为美国普通民众的退休收入储蓄所提供的宝贵价值。90％被调查的该类账户的投资者认为雇主资助的DC计划帮助他们“从长远着想，而不是只顾我眼前的需求。”80％以上的投资者认为养老金账户的优税待遇是自己为退休储蓄的主要动力；54％的员工表示通过公司养老金计划的自动减薪缴费而进行定存定投使他们不太为股市的波动所过分忧虑；而43％的员工表示如果没有企业提供的养老金计划，自己就不会为退休进行任何储蓄。

DC计划为美国人的退休储蓄和投资所带来的另一个明显价值是使其投资和储蓄能够更有效的抵抗市场的波动。譬如，在2000-2002年由科技股泡沫破碎所引起的股市暴跌及熊市中，坚持参加养老金计划的员工同投资于股市的散户投资者相比，其投资亏损较少，而且资产价值恢复的更快。这主要是由于，通过养老金计划进行的投资更加分散，而且根据定存定投和持续缴费，充分利用“投资成本平均策略，”摊薄投资成本，从而规避一次性投资带来的较大风险。因此，养老金账户的余额在1999年至2002年问平均只下降了8％；而同期，标普500指数却下降了37％。到2006年，养老金账户的投资回报率却上升了79％!

在金融海啸和经济衰退的双重压力下，美国的一些公众观点诱导者和国会议员还开始就401(k)和IRA所提供的延税的公共政策必要性提出疑问。针对这一疑问，ICI进行的调查中表明，85％的401(k)和IRA账户投资者强烈反对政府取消对这类养老金计划的税收优惠待遇。这其中，拥有这类账户的投资者中

的90％以上强烈反对，而没有设立这种账户的也有76％的人持反对态度。调查还询问是否应将优税待遇减少。72％的调查者反对；其中拥有退休储蓄账户中的78％反对减少优税待遇，而没有这类账户的人中则有62％反对。虽然中产阶层和中上产收入的家庭中更可能反对这种提议，但大部分低收入的家庭也不支持减少优税的待遇。比如，在平均收入为5万美元以上的家庭中，有81％的调查者反对减少优税待遇，而年平均收入在3万美元以下的家庭中，也有72％的人反对这种提议。

金融危机的爆发还使美国的一些国会议员和学术界提出由政府以国债的方式代替由个人做投资决定的DC养老金计划或账户，或由政府接管这些账户的投资管理。针对这些提议，ICI对401(k)和IRA账户的投资者也进行了广泛的调查。结果表明，有87％的人强烈反对由政府代替个人或剥夺个人对其账户资产的投资决定权。其中，拥有养老金计划账户的占90％，而没有养老金计划的反对者比例为82％。对于由政府发行国债取代所有私有退休账户的提议，3/4参加调查的投资者反对，其中以年龄在50岁以上的投资者或家庭平均年收入在3万美元以上的投资者，反对的比例最高。

拥有401(k)或IRA账户的投资者占反对这类建议的比例最大。主要原因是这些账户中的资金是投资者自己的储蓄；而即便目前股票市场出现急剧波动和下跌的趋势。由政府来控制个人的退休储蓄和投资仍是极不受欢迎的解决办法。此外，开设了这类账户的投资者比没有参加这类养老金计划的投资者更愿意承担投资风险。在对他们所愿意承担的风险程度进行的调查中，拥有企业养老金或个人养老金账户的人中的2/3表明愿意承担平均或更高的风险程度，而没有参加或拥有这类账户的人中，只有42％愿意承担这种水平的风险。企业养老金计划账户的投资者对风险承受度低的倾向很可能正是他们更愿意由政府以国债的形式来代替所有这类计划的原因之一。这些不拥有企业养老金或个人养老金账户的投资者一般收入较低，年纪轻，所以没有使资产承担投资风险的经济能力；而且对这部分人国家提供的社会保险也将占其退休收入的更大部分。

DB养老金计划在金融风暴中艰难跋涉

在金融危机爆发之前的2006至2007年间，美国DB计划领域发生了一系列的事件，促使资助DB计划的企业不得不在金融危机爆发之后重新考虑对计划管理战略作重大的改变。这一系列事件主要包括：2006年8月份通过的《2006年养老金保护法》中有新的规定，要求企业必须在7年之内达到DB计划100％的注资水平：标普500企业的DB计划到2007底，由于股市的强劲表现，其注资水平和额度超过了600亿美元；股票和另类投资均表现卓越，为DB计划的投资带来了卓有成效的投资回报；美国税务局对《2006年养老金保护法》中的有关规定诠释为要求DB计划的资产负债要进行盯市(Marked to Market)记录，使计划的注资水平要如实地反映在当期公司资产负债表上。因此，金融危机所造成的每一美元的投资亏损都要反映在公司的负债表上。

2008年触发的金融危机使美国的DB养老金计划发生了巨大变化。首先，在同样拥有DB养老金计划的英国和加拿大，资助养老金计划的雇主企业可以通过像商业保险公司转卖其资助的DB计划来摆脱由金融危机所造成的对计划进行注资的法律责任和财务负担。在英国，这一种养老金计划的转卖已形成明显的趋势。但是，美国的税务局却出示明文规定不允许企业将其资助的DB计划转卖给保险公司。这就迫使美国的DB养老金计划只能考虑通过负债驱动型投资(liability-driven investment)的策略和资产负债表的绝对保障来对付金融危机对其养老金的投资所造成的损害。金融危机所造成的股市的暴跌和利率的降低还导致了标普500企业的所有DB养老金计划的注资赤字到2008年底达到1500亿美元。同时，股市的剧烈震荡和经济前景的不确定性使DB计划投资的资产配置无所适从，更加难以规划。

因此，对DB计划的资产负债进行盯市的要求和金融危机所造成的股市暴跌迫使美国的DB养老金计划的资助企业不得不完全重新考虑其对计划资产进行的投资策略和资产配置。而由于在计算DB养老金计划的注资负债量所使用的贴现率不是固定的，而是根据计划资产在证券市场中投资的表现来进行估值和确定的，这就迫使美国资助DB养老金计划的企业雇主不得不采用负债驱动投资的策略来保证其资产负债表的合规要求。负债驱动投资不是一个投资产品而是一个确定投资策略的程序。在制定这一投资策略的过程中，首先要明确所资助的投资策略必须要同养老金的注资负债量相匹配，必须根据其注资的法律要求和对市场的风险及投资回报率尽量准确地预测来制定相应的投资策略。在确定了计划的融资负债量之后，再对证券市场及整个金融市场的种种风险和不同资产类的投资回报率进行预测，最后选定负债驱动投资策略中应包括的各类不同性质和类型的投资解决方案和产品。

基于以上DB养老金计划所面临的严峻形势，麦肯锡公司所做的一项调查预测N2012年，50％-70％的企业私有DB计划将被冻结或终止。主要原因是因为注资水平由于股市暴跌所造成的降低，更大程度的增加了企业现金缴费与注资的负担；经济衰退给企业增加了利润的压力。这项调查还预测，到2012年，起码有一兆美元的私有DB养老金的资产将投资干完全不同的投资产品。2008年间，DB计划大量减少了对股票的投资；同时增加了对另类投资产品和固定收益的投资；76％的DB计划准备将投资重点从追求回报率转向降低风险；其具体做法包括更注重提高固定收益产品的投资期限；进一步实施分散投资；增加对全球的投资和对另类投资产品的配置；进一步分投追求Alpha值和低成本的Beta值投资产品；并考虑投资衍生产品，主要是互换和期货等投资产品。