负债融资范文

负债融资范文第1篇

关键词：企业 负债融资 建议

中图分类号：F275 文献标识码：A

文章编号：1004-4914（2015）10-294-02

企业融资是一个企业根据自身资金状况与未来发展的需要，通过某种渠道向投资者或者债权人筹集资金以保证企业正常运转的行为。一般分为权益融资和负债融资两种方式。企业通过吸收权益资本的方式筹资即为权益融资，通过举借债务的方式筹资即为负债融资。负债是指企业过去的交易或事项形成的现时义务。简而言之，负债融资就是企业筹资的一种方式。通过举债筹集经营资金、进行负债经营，其在西方国家运用得相对多一些。

一、负债融资分析

常见的负债融资具体方式有：一是商业信用。商业信用是指企业之间由于预收账款或延期付款而形成的常见的信贷关系。这种负债融资方式的成本相对比较低，由于商业信用一般情况下比较分散且交易额度不高，所以使用率也不高，处于弱势地位。二是银行信贷。在当前我国资本市场发展不完善，企业很难通过直接融资来筹集资金的情况下，银行便成了企业获得资金的重要渠道，向银行贷款几乎成了许多企业筹资唯一的正式途径。银行信贷是一种比较稳定、筹资金额大、可信度高的方式，为大多企业所喜爱。三是企业发行债券。它有分散性、可退出性、灵活性等特点。对于融资者而言，发行债券是一种自主高效的筹资方式。但目前我国债券市场发展比较滞后。四是租赁。主要指融资租赁，是边购买企业设备边融资的方式，与举债来购买企业设备相比，效率更高，也更具灵活性。

二、负债融资的积极作用与风险

（一）负债融资的积极作用

1.负债融资有利于降低企业综合资本成本。从筹资者的角度而言，资本成本是企业为筹集和使用资金所支付的代价，即企业为了获取资本的使用权所支付的代价。负债融资与股权融资不同，举借债务只需要按期向债权人支付利息以及到期时偿还本金，而发行股票需要将剩余利润在股东之间进行分配，相比之下，负债融资的成本比股权融资的成本要低。企业在实际的筹资活动中，常常会将几种筹资方式结合起来，筹资组合中不同的筹资方式的资本成本也是不同的，资本成本较低的负债占融资结构的比重的上升将会降低企业综合资本成本。

2.负债融资在一定程度上可使企业节税。大多数公司的资本结构中都有一定的债务比例，主要原因是利息的抵税作用降低了债务融资成本，使得负债融资成为大多数企业最经济的外源融资方式。因为企业负债融资按期支付给债权人的利息计入财务费用可以在税前利润中扣除，使得企业应纳税所得额减少，间接地增加了企业价值。不同于股息只能在企业的税后利润中进行分配。因此在所得税税率和负债利率不变的情况下，负债水平越高，利息抵税作用越大。

3.负债融资带来的财务杠杆正效应。财务杠杆效应是指债务利息等固定性融资成本的存在，使得息税前利润的变动引起每股收益更大变动的现象。换句话说债务利息是固定性融资成本，企业负债经营，无论其息税前利润多少，一旦债务规模和利息率确定，利息费用是不变的，因此息税前利润总额与单位息税前利润所承担的利息费用成反比，息税前利润增长，单位利润所承担的利息费用减少，使得每股收益的增长幅度超过息税前利润的增长幅度，正是由于这种放大效应，当企业存在息税前利润时，负债融资便可以顺理成章地增加企业的价值。在企业投资报酬率大于负债利息率的情况下，负债融资不仅可以补偿原筹资成本，还可提高企业自有资金收益率，为投资者带来额外的杠杆收益，此时负债融资体现正杠杆效应。

4.负债融资能抑制企业非效率投资行为。影响企业价值高低的最根本因素在于企业的投资行为，所以企业投资行为是否有效率决定了其能否实现企业价值最大化的财务管理目标。当企业资本的边际收益等于其边际成本时，资本的收益率达到最大，此时的资本存量水平称为合意资本存量。如果企业的某项投资支出不利于使资本存量接近合意资本存量水平，那么这项投资就可以认为是非效率投资。非效率投资主要有两种具体形式，过度投资和投资不足。过度投资是在投资项目净现值为负的情况下，企业管理层仍然决定实施该投资项目的一种非效率投资行为。负债可以防止这种过度投资行为，提高投资效率，因为负债利息的固定支付使得企业的闲置资金减少，也就减少了管理者进行过度投资行为的机会。而投资不足是指在投资项目的净现值大于或等于零时，企业管理层仍放弃对该项目的投资的一种非效率投资行为。企业作为一个盈利性的经济主体，按理应选择净现值为正的项目以提升企业价值，但在现实社会中，受信息不对称以及问题等因素的影响，很多企业都存在非效率投资行为，这些非效率投资行为影响企业自身发展也使得整个资本市场资金配置效率低下。委托理论认为短期负债可以缓解这一非效率投资问题。相对长期负债而言，短期负债不存在与股东分享投资项目未来收益的情况，也就不会造成投资不足问题。

5.负债是减少股东与管理者冲突的工具之一。管理者与股东的目标并不一致，有时管理者会为了自身利益而损害股东利益，当企业进行负债融资时，由于大量的现金流量必须用于偿还债务，使得管理者不能随意奢侈浪费。另外，若管理者同时持有企业一定的股份，公司负债水平越高，管理者所拥有的资产份额越多，这样就会驱使管理者为了股东利益而工作。实际上是负债融资将股东与管理者的利益连在一起，因此有效减少了两者之间的冲突，降低了成本，也正因为如此才有利于抑制过度投资行为。

6.负债融资具有信号传递作用。在当下复杂的经济条件下，时常会产生经营者与外部投资者之间信息不对称的情况，而企业对融资方式的选择能够有效地将一个企业的发展前景准确地传达给外部投资者。因为内部人员比外部投资者掌握着更多信息，当企业价值被低估时，现有股东会倾向于采用负债融资以避免未来收益流向新股东。因此，负债水平给外部投资传递出有关企业价值的信息。

7.负债融资有利于将通货膨胀造成的货币贬值损失降到最低。在发生了未预期的通货膨胀的情况下，物价上涨货币贬值，对企业造成很大损失，但是对负债较高的企业而言是有利的，因为债务实际利息率的下降，使还款时债务实际价值要小于借款时的债务价值，也就是说债务“缩水”了，实际上是债务人将货币贬值的风险转嫁到了债权人身上，因此减少了由于通货膨胀造成的损失。

8.负债有利于保证股东对企业控制权。因为负债融资不像发行股票筹资那样在一定程度上分散股东对企业的掌控权利，它在增加企业资金来源的同时并不会干扰企业控制权。

（二）负债融资的风险

1.负债融资要承担财务风险以及汇率变动等风险。负债融资会产生相对较高的利息，企业在经营过程中出于要偿还本金和利息的限制，一旦经营不善则会面临财务上的风险，巨大的还款压力也会造成企业破产的可能性，给企业带来信誉不良等负面影响。负债产生的财务风险主要包括由于较高的利息的存在，企业面临未来还款的较大压力，出于偿还利息和本金的考量，正常的现金流量使用就会受限，以及使其他经营机会丧失等。表现在企业的经营方面，就是公司经营资金的周转困难，公司信誉程度的降低，甚至在某些更加严重的情况下，还可能让企业走向破产。

2.财务杠杆带来的负效应。财务杠杆是衡量企业财务风险的一种标杆，财务杠杆的大小一般用财务杠杆系数来表示，财务杠杆系数越大，财务风险越高;反之，财务杠杆系数越小，财务风险越低。财务杠杆的放大效应有正负之分，产生积极作用的同时也带来一定程度的消极影响。换句话说，固定性成本提高企业期望收益，同时也增加企业风险。正是因为利息费用是固定的，息税前利润一旦下降，单位息税前利润所承担的利息费用上升，每股收益就以更大的幅度下降。企业负债经营时，若市场环境发生不利变化或企业自己经营不当，使得资本报酬率较低且低于负债利息率时，就会导致财务杠杆风险，降低普通股每股收益。也就是说如果在资金比较紧张的情况下，不顾财务风险，大量举借债务，使用较高的财务杠杆，增大财务危机成本，一旦企业经营产生问题，举债高，企业便无法偿还债务，将使这些企业面临极大的破产风险，此时财务杠杆就产生了负面作用。

3.负债融资会引起股东与债权人之间的冲突。在现实的一些企业中股东和债权人喜爱将资金交给企业的管理人员管理，那么股东与债权人就形成了一种不直接接触资金的关系。然而，股东们往往喜爱投资高风险的项目，因为一旦投资成功，股东便能收到可观的收益;如果失败，债权人则要承受相对较大的失败后果。所以在负债融资方面，股东为了高投资高回报会不计一切代价过度负债;而债权人没有享受到项目的利润，反而要承担一旦项目失败而带来的一系列风险和损失，为了保守起见他们一般会在借款合同中加入限制性条款限制股东进行高风险项目投资以及规定借款的用途等，因此举债之后，股东与债权人之间会产生一系列分歧与冲突。

4.负债融资会降低企业财务灵活性。财务灵活性也叫财务适应能力，具体指公司运用闲置资金和动用剩余负债的能力，应付紧急情况和把握未预见机会的能力。这种灵活性对一个企业在未来的运营以及发展壮大上都是十分重要的。但是一旦负债之后，企业的剩余资金被套牢固定，未来企业所有的经营选择都要先考虑能否偿还负债，这就给企业套上了无形的枷锁。如果因为借入负债而造成丧失财务灵活性的价值较大，给企业带来了潜在的损失，就有悖于企业的理财目标。

三、企业在进行负债融资时应注意的几个方面

首先，把握负债融资的平衡点。对于任何一个企业来说，都有属于自己的一个负债极限。“借债适度的下限，应以满足生产经营活动最低限度的需要为界，借债适度的上限，应以不造成负债资金闲置为标准。”如果不考虑外在因素，在正杠杆效应影响下举债越多所获得的收益也就越多，这主要是对企业所有者有利，但对于债权人则需要承担更大的贷款风险，假如企业经营不善，那么债权人则很难收回贷款，所以企业在负债前必须考量所有者与债权人都能够接受的一个“度”。合理的资本结构是发挥财务杠杆正面效应的关键。因此，企业应确定最佳的资本结构，并根据自身情况以及环境的变化加以调整。

其次，正视自身的实际情况，提高偿还债务的能力，包括短期偿债能力和长期偿债能力。企业要提高经营管理的能力，加速资产周转速度增强变现能力，保证偿债期间企业的现金流量能够按时还本付息。

第三，合理分配资金，提高资金使用效率。企业负责人及管理人员应时刻注意企业经营状况并及时做出应对决策，要综合考虑到企业规模、资产结构、销售状况、利率状况等，将负债筹集到的资金合理地分配到企业生产经营中的各个方面，合理配备流动负债与长期负债，完善企业负债结构，使资金充分被运用，创造出更大的收益。如果企业的资金在经营的某个环节出现了问题，那么可能会导致生产停滞不前，最终带来财务风险。

第四，根据利率走势做出合理融资安排。负债多少较合理，在一定情况下还取决于利率的高低。若在利率较高的情况下，那么企业就应当短期负债或者少负债;在利率处于较低的情况下，那么考虑到企业负债的成本也会降低，则可以适度加大负债的量。

第五，树立风险意识，建立合理有效的风险防范机制。一个企业在进行生产经营活动过程中，必然会遇到一些不可预知的情况，导致现实结果与预期结果背道而驰。如果在风险到来之际，企业毫无准备，一时不能应对，那就可能造成极大的财务损失。所以企业需要立足于市场，树立风险意识，合理评估及预防风险、将风险控制在可接受的水平下，积极应对风险，建立起一套完善的风险防范机制。

参考文献：

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[6] 刘毅.浅析负债融资的负面影响[J].四川会计，2001（5）

（作者单位：浙江中智经济技术服务有限公司 浙江杭州 310000）

负债融资范文第2篇

1958年,Modigliani和Miller发表了一篇意义深远的文章,在该文中,他们指出,“公司投资的截止点在任何情况下都是资本化率(预期收益率),并且完全不受融资的证券类型的影响”。但MM理论是存在于一个信息对称的假想世界里。正如Myers所指出的,“如果我们的注意力只是集中在那些不会改变企业风险程度或目标负债比率的项目,那么,对于一般性投资项目的接受或否决决策来说,我可以认为一般意义上的MM公式的准确性是可接受的。”但如果我们考虑信息不对称和问题,MM关于投资独立于融资的观点就受到了质疑。

现代西方文献中用以解释负债融资对企业投资行为影响的理论主要有三支:一是股东-债权人冲突对企业投资行为的影响;二是负债的相机治理作用,即负债可以减少股东.经理冲突带来的过度投资行为;三是负债期限结构对企业投资行为的影响。

一、股东-债权人冲突对企业投资行为影响的研究

西方学者对股东.债权人冲突影响企业投资行为的研究始于20世纪70年代。1972年,Fama和Miller在《财务理论》一书中首次讨论了股东、债权人冲突在企业投资决策上的表现。他们认为,当企业发行风险负债时,一个能够最大化企业价值(股东与债权人财富之和)的投资决策却不能同时最大化股东财富和债权人财富,即某一最大化股东财富的投资决策并不能最大化债权人财富,或相反。他们将此归因于股东与债权人对收益不确定性不同的两个项目的偏好不同。相对来说,债权人偏好收益不确定性较小的项目,股东则偏好收益不确定性较大的项目。这是因为在其它条件相同的情况下,如果企业选择收益不确定性较小的项目,则企业整体风险较小,负债市场价值较高,但其股票市场价值则相对于选择收益不确定性较大的项目时为低;而收益不确定性较大的项目对企业价值的影响正好相反,企业整体风险增加,负债市场价值降低,股票市场价值升高。在投资项目的选择上,股东与债权人利益产生了冲突。

我们可以从期权的角度来理解项目风险对企业价值的影响。如果把杠杆企业的股东看作是欧式看涨期权的持有者,而把债权人看作是向股东出售看涨期权的企业的拥有者。“那么,当其它条件.不变时,投资项目的风险增加,企业的变异性增大,看涨期权的价值(即股权价值)也增加,因为看涨期权的价值一般随着标的资产(企业)变异性的增大而增加。而风险债券的价值等于企业价值和看涨期权价值之差,所以当投资项目(企业)风险

增加时,债权价值减少。”(Black＆Scholes,1973)。

对股东-债权人冲突对企业投资决策影响重要性的认识经历了一个过程,最初学者们虽然意识到这种冲突的存在,但他们同时认为,“股东与债权人之间的这种潜在冲突可能并不重要,因为从总体上来说,增加企业市场价值的投资机会既会增加企业股票价值,又能增强企业履行债务的能力”(Fama＆Miller,1972)。但随着研究的深入,股东、债权人冲突引起的投资歪曲问题受到了学者们的重视,他们认为此问题并不容易解决。应该说,在对称信息下,股东与债权人之间的这种冲突是容易解决的,因为无论是股东,还是债权人,都会选择能够最大化企业价值的项目,所以只要投资项目的净现值大于零,投资项目就可行。但一旦存在信息不对称问题,股东、债权人之间的这种冲突就变得不易解决,因为股东会以股东财富最大化为目标,而不再考虑企业价值最大化以及债权人的财富问题,这使得投资项目的选择变得极为复杂,“并且会带来一种极端结果,即拥有有价值增长机会的企业不愿发行风险债券”(Myers,1977)。

之后,Jensen＆Meckling(1976)以及Myers(1977)在对成本的研究中发展了该问题,明确提出了股东-债权人冲突对投资决策的两大影响:资产替代与投资不足。

在1976年Jensen和Meckling的经典之作中,他们揭示了股东/经理在投资决策时进行资产替代的可能性。他们指出,如果股东/经理有机会先发行债券后决定采取哪种投资,然后再在市场上出售其全部或部分保留的股权,那么,他对两个期望总收益相同但方差不同的投资项目的选择就会存在差异。因为股东/经理可以通过先许诺选择方差较低的项目以出售债券,而后却选择方差较高的项目,将财富从不谙此道的债券持有人那里转移到作为股权持有人的他自己手中。即在负债较大的筹资结构下,股东/经理将具有强烈的动机去从事那些尽管成功机会甚微但一旦成功获利颇丰的投资,如果这些投资成功,他将获得大部分收益,而若投资失败,则债权人承担大部分费用。他们将此问题导致的机会财富损失归纳为第一种负债成本。

Myers(1977)则对投资不足现象进行了剖析。他发现:发行风险债券会促使企业采取次优的投资策略或迫使企业及其债权人发生避免次优策略的成本,从而减少这些企业的现行市场价值。因为采用风险债券融资的企业在某些状态下①会拒绝净现值为正的投资机会。也就是说,当经理与股东利益一致时,发行风险债券融资的企业股东/经理将拒绝那些能够增加企业市场价值、但预期收益大部分属于债权人的投资,即使这些投资项

目的净现值为正。显然,负债削弱了企业对好项目进行投资的积极性。

实际上,无论是资产替代效应,还是投资不足效应都来自于股东/经理的道德风险,它们都是股东/经理在获取债权人的资金后,在债权人不知情的情况下做出损害债权人利益的投资决策。要不投资于减少债权人收益的高风险项目,要不放弃对债权人有利的低风险项目的投资。所以,无论是哪种情况,都会降低负债市场价值。而且,“对于处于财务困境中的企业来说,上述问题会更加严重”(Brealy＆Myers,2000)。

从某种意义上来说,股东-债权人冲突对企业投资行为影响的研究是资本结构理论研究的“衍生物”,而且委托及信息不对称等理论在财务学研究中的引入又极大地推动了该问题的研究。二十世纪七十年代,当“资本结构之谜”研究的重心逐步从税收、破产等“外部因素”转向企业“内部因素”后,负债成本作为对负债不利因素的一种内因解释被诸多学者提出,而股东、债权人冲突对企业投资决策的影响恰是负债成本的主要来源之一。

自20世纪80年代起,该领域的研究进一步深化,集中体现在以下四个方面:

1.研究负债成本的计量及影响因素,试图运用各种方法直接计算负债成本的大小,以此确定负债成本的重要性,并探讨哪些因素会影响负债成本的大小。例如,Anderson、Mansi＆Reeb(2003)发现股权结构会影响股东-债权人之间的利益冲突。由于家族股东相对于其他股东来说比较关注企业的长期生存能力和企业声誉,所以,家族股东更愿意最大化企业价值,而不是股东价值。因此,家族股东与债权人之间的利益分歧相对较小,从而减少负债融资成本。Parrino＆Weisbach(1999)运用模拟方法直接验证了股东一债权人冲突引起的投资歪曲行为。他们发现,股东-债权人冲突确实存在,而且这种冲突随企业负债水平的增加而增加。此外,负债债务期限、项目现金流与企业现金流的相关性、项目大小、企业所得税、行业等因素对股东-债权人冲突的大小都有影响,所以,不同企业的负债成本差异较大,并且数额巨大。

2.研究最优债务契约的设计问题,企图通过最优债务契约来缓解股东.债权人之间的冲突。例如,Berkovitch＆Kim(1990)同时分析了投资不足和过度投资问题,论证了减少投资不足动因的财务契约是如何影响过度投资动因的。他们发现:(1)当贷款人与借款人之间不存在信息不对称时,项目融资②是减少风险负债引起的总成本的最有效的方法。

(2)当贷款人与借款人对新项目的回报情况存

在信息不对称时,给新负债以更多的优先权将减少投资不足问题,但同时会加剧过度投资问题。因此,在信息不对称条件下,最优优先权规则决定于两种相反结果的相对重要性。(3)限制向股东支付现金将有助于控制投资不足问题。

3.通过对融资与投资之间关系的实证检验,验证股东-债权人冲突对企业投资行为的理论假设。例如,Mccabe(1979)实证检验了支出决策(投资和股利)和融资决策(新增负债)之间的相互依赖关系。结果表明,管理层首先决定投资和股利的长期水平,这两种水平不仅互相保持一致,而且与企业利润相一致,然后企业通过新增长期负债或短期融资来弥补短期经营的不足。这与传统的最优资本结构理论并不一致,表明投资、股利和新负债在长期均衡水平上保持一致。

4.通过建立新的模型,以求拓展原有理论。例如,Garish＆Kalay(1983)考查了杠杆率对股东偏好高风险项目的行为的影响。他们发现,股东从未预期的项目风险的增加上获得的收益并不是企业杠杆率的单调递增函数。当债券面值等于预期的企业价值时,股东获得的收益最大,即股东增加投资风险的欲望最强。Maksimovic＆Zechner(1991)则将行业均衡条件纳入成本的分析模型中,了一些单个企业成本模型中的关键结论。他们发现:(1)项目现金流的风险是由行业中所有企业的投资决策内生决定的。(2)当考虑行业中项目的分布时,尽管单个企业的财务结构会影响投资决策,但它并没有降低企业的价值。(3)在模型中纳入债务税盾作用后,高负债水平的企业相对于低负债企业会选择EBIT较低或现金流风险较大的项目。(4)企业财务结构的主要决定因素,如公司所得税,不仅对企业决策有直接影响,而且改变了行业中投资项目的均衡分布。

由于负债成本不易量化,上述关于股东-债权人冲突的研究大多采用分析式研究的方法,直接就股东-债权人冲突对企业投资行为影响进行实证检验的还是较少。

二、负债的相机治理作用

除了股东、债权人之间的利益冲突外,在现代企业中,由于委托方股东与受托方经理之间的目标不一致,同样不可避免地会发生成本。与股东相比,经理更关心企业的规模问题,因为一般来说,规模高速扩张的企业,管理层升迁的机会更多;大企业经理的社会地位及所获得的各种货币、非货币收入也较中小企业高。因此,“经理们存在扩张企业规模的动机,这种动机会促使经理将闲置资金投资于

能够扩大企业规模的非盈利项目,从而牺牲股东的利益来增加自己的财富,产生过度投资”(Jensen,1986)。

经理的这种过度投资行为虽然可以通过经理持股、薪酬计划或其它机制加以引导,但都不能使股东与经理的目标完全一致,而且会带来各种各样的成本,如监督成本等。而负债可以防止这种过度投资行为,降低股东.经理之间的成本,提高投资效率,因为负债本息的固定支付将有利于减少企业的闲置资金,抑制经理因闲置资金过多而进行的有利于自己而不利于股东的过度投资行为。负债的上述作用我们称之为负债的相机治理作用,负债的相机治理作用源于负债本身的性质,即在企业正常经营情况下,债权人按债务契约规定获取固定利息收入,债权人不拥有企业的剩余控制权;但当企业破产时,债权人通过清算,获取企业的剩余索取权。因此,负债可以从两个方面降低股东-经理冲突引起的成本,一方面,负债本金与利息的支付可以减少可供经理支配的现金;另一方面,负债使经理面临更多的监控和破产风险,一旦企业不能按期偿还债务,则公司的控制权将归债权人所有,经理丧失从企业取得的各种利益。所以,一个无债或债务很少的企业的经理可以在不影响自己的福利和权力的情况下减少股东的收益,而高债务企业的经理却较难办到。

Titman(1984)等都验证了负债的上述作用。Titman(1984)假设企业的清算会给其客户带来成本,并表明客户会理性预期到权益持有者的这种清算动机,因为股东承担了次优清算政策的所有成本,所以,他们会事先承诺将采用最优的、价值最大化的清算政策。他证明了企业的资本结构可以提供所要求的这种事先承诺。John＆Senbet(1988)证明了使用负债所带来的投资不足激励可以抵消股东有限责任所带来的过度投资问题。Heinkel＆Zechner(1990)证明,项目质量的信息不对称将会使全权益企业存在过度投资行为,这种过度投资会在投资之前反映在证券价格上。而通过发行适当的负债可以消除这种次优投资行为,从而产生一个并不基于税收、破产成本或其他外部因素的最优负债比例。Stulz(1990)发现,在不考虑负债成本的情况下,最优融资政策能够减少经理过度投资时给股东带来的成本,并且这些政策受每一时期现金流的分布及其净现值的影响。

负债相机治理作用从另一个侧面描述了负债融资与企业投资行为之间的关系,即负债融资在增加负债成本的同时,也降低了股东-经理冲突引起的成本。债权人在公司治理中的作用也由此可见一斑。但对于负债相机治理作用的研究同样缺乏有力的实证检验。

三、负债期限结构与企业投资行为

通常来说,企业除了可以通过降低资本结构中的负债水平和在契约中添加严格的限制性条款等方式减少股东-债权

人冲突引起的投资歪曲问题外,还可以采用缩短负债期限的方式。这是因为短期负债价值相对于长期负债价值对企业资产价值的变化更不敏感,而且短期负债使企业经常面临还本付息的压力,这就迫使股东/经理约束自身偏好风险的欲望,所以,短期负债可以降低资产替代的动机。另外,短期负债总是先于长期负债到期,并获得偿付,所以,即使短期负债和长期负债在企业破产时具有相同的优先权,短期负债在企业正常经营下仍比长期负债具有更有效的优先权,而且短期负债要求企业经常重新签订债务契约,这就迫使股东/经理约束自己放弃对债权人有利的投资项目的欲望,因此,短期负债能够控制投资不足问题。可见,在负债水平不变的条件下,负债结构中短期负债的比例越高,负债成本越小,股东-债权人冲突引起的投资歪曲越少。

Myers(1977)、Barnea,Haugen＆Senbet(1980)等都对短期负债在减少投资不足、资产替代等问题方面的作用进行了论述,并且得到了诸多学者的认同,但是对于这一理论的实证检验结果却并不一致。

Barclay＆Smith(1995)的实证结果表明,企业投资机会中增长型期权越多,企业发行越多的短期负债。Guedes＆Opler(1996)则发现,在信贷评级中被评为投资等级的大企业一般在长期或短期负债到期时举债,而被评为投机等级的企业则一般在负债尚未到期时就举债。他们还发现,增长预期高于平均水平的企业大多在短期负债到期时举债。Parrino＆Weisbach(1999)验证了期限越长的负债,股东-债权人冲突越严重,成本越高。他们发现,短期负债居多的企业,基本上没有股东.债权人冲突引起的成本,但当负债期限变长后,由于负债价值对企业资产结构变得更敏感,现金流特点不同于企业现金流的项目的实施对长期负债价值有很显著的影响。Ozkan(2000)运用广义矩估计方法考察了英国非金融行业企业的负债期限结构,他的实证结果再一次为负债期限结构与投资机会之间的负相关关系提供了强有力的支持。

而Stohs＆Mauer(1996)的实证结果却不支持负债期限结构与投资机会之间的显著负相关关系,他们对此的解释是之前的研究没有控制杠杆率对负债期限结构的影响,从而影响了负债期限结构与投资机会之间的关系,因为投资机会中增长型期权越多的企业,其杠杆率往往越低,所以,这些企业很少有动力通过调节负债期限结构来减少因行使期权而带来的利益冲突。Antoniou,Gnney＆Paudyal(200

2)在对英国、法国和德国企业负债期限结构决定因素的研究中也得出了类似的结论。他们的研究表明,英国企业负债期限结构与投资机会显著正相关,即投资机会中增长型期权越多的企业,长期负债越多;法国和德国企业两者之间的关系则不显著。Scherr＆Hulburt(2001)同样没有发现增长型期权显著影响企业负债期限结构的证据。韩德宗、向凯(2003)考察了我国医药、生物制品行业上市公司的负债期限结构,实证结果表明,我国上市公司在解决投资不足问题上并未利用债务期限工具。

造成实证检验结果差异的原因是多方面的,样本公司、研究方法以及控制变量的选择都会在一定程度上影响实证研究的结果,所以,对于长、短期负债的成本是否存在差异这一问题尚有待进一步检验。

综上所述,负债融资对企业投资行为的影响具有两面性,一方面负债融资带来的股东-债权人冲突引起了股东/经理的资产替代和投资不足行为,另一方面,负债又减少了股东-经理冲突带来的过度投资行为。这也是造成该问题实证检验较为困难的重要原因,因为研究者很难判断负债与投资之间的相关关系究竟是由哪种理论引起的。此外,不同期限结构的负债的成本有所不同。负债期限越长,股东-债权人冲突越严重,负债成本越高,由此引起的过度投资、投资不足程度也越大。而以短期负债为主的企业的负债成本较低。因此企业可以通过缩短负债期限来减少股东-债权人冲突引起的投资歪曲。

四、我国研究现状及未来研究展望

从国内研究现状来看,单独研究融资结构与投资问题的文献较多,将两者联系起来研究的较少,专门研究负债融资对企业投资行为影响的更为少见。江伟、沈艺峰(2004)分析了不同成长性企业中,负债对固定资产投资的影响。他们的实证结果表明,对于高成长性企业,负债没有引起上市公司的投资不足,反而导致了严重的资产替代行为;而对于低成长性企业,负债并没有导致资产替代,但是负债的控制作用也没有得到发挥。童盼、陆正飞(2005)验证了负债融资对企业投资行为的上述影响。他们发现,在我国上市公司中,负债比例与企业投资规模显著负相关,而且两者之间的关系受新增投资项目风险与投资新项目前企业风险的大小关系的影响,低项目风险企业比高项目风险企业,投资额随负债比例上升而下降得更快。这表明在低项目风险企业中,负债不但引起投资不足,而且发挥了它的相机治理作用;而在高项目风险企业中,负债在发挥其相机治理作用的同时引起了资产替代效应,而且负债的相机治理作用更强些。

我国上市公司的融资结构有着鲜明的特色,一方面,有别于西方的优序融资理论,我国上市公司偏好股权融资;另一方面,由于我国债券市场不发达,我国上市公司负债主要来源于银行贷款,而且负债期限结构表现为短期负债占大部分,甚至有部分上市公司几乎没有长期负债。与此同时,我国上市公司的投资行为又呈现出一些耐人寻味的现象,如频繁变更募集资金投向、投资效率和效益低下等。我国上市公司的投资行为是否与其独特的融

资结构有关呢?由于大部分银行和上市公司都是国有股占控股地位,其所导致的企业股东与债权人的同质性会不会使得企业对银行这个主要债权人利益的侵害较为严重呢?企业的负债融资究竟从哪些方面、多大程度上影响着企业投资行为?对这些问题的回答不仅有助于我们理解不同融资结构下企业的投资行为,为减少歪曲的投资行为提供建议,同时又可促进对资本结构的研究,为监管当局规范上市公司的再融资行为提供思路。

我们认为,今后该领域的研究可以从以下三个方面展开。(1)负债成本问题研究。由于历史和体制原因,目前我国企业股东与债权人之间的矛盾并不十分突出,因此关于这方面的研究也相对较少,但随着企业及银行体制改革的深入,企业股东与债权人之间的冲突将日趋凸现,基于我国金融体制深入研究企业负债成本问题将具有深远的理论与实践意义。所以,今后的研究应逐步将视角转移到股东-债权人冲突问题上,从负债成本的计量和影响因素,最优债务契约的设计,以及不同类型负债的成本差异等诸多方面开展负债成本的基础理论和应用研究。(2)基于股东-债权人冲突的企业融投资行为研究。应该说,国内基于股东-债权人冲突考察融资结构对投资行为影响的研究刚刚开始起步,需要进一步深入研究的内容很多。我们认为,至少可以从以下两个方面展开深入研究:一是从公司治理的角度研究股东-债权人冲突对企业投资行为的影响,考察不同治理结构下,融资结构对企业投资行为的影响是否存在差异,并分析差异形成的原因。二是考察非上市公司中股东-债权人冲突对企业投资行为的影响。由于股权融资渠道相对较窄,非上市公司的负债比例普遍高于上市公司。在这种情况下,非上市公司股东、债权人之间的关系,及对企业投资行为的影响可能会出现有别于上市公司的现象。(3)新方法的应用。由于企业实际的投资决策过程不易被观察,基于利益相关者利益冲突考察融资结构对企业投资行为影响的研究往往较难运用实证的方法,而分析式研究又在实践证据的提供上缺乏力度,所以,在研究中引入一些新的研究方法,如心理学、实验、模拟、实地调研等,将有助于深化对该问题的研究。

注释:

①假设负债在投资机会过期后到期(即企业需先决定是否投资),如果企业价值<初始投资(I)+对债权人承诺的支付(P),股东进行投资所获得的收益支付P后将不足以弥补初始投资I,即投资所获得的好处全部被债权人所占有,股东的投资净收益为负值,股东将没有积极性进行投资;而不投资,债权人将不能获得任何支付。所以,企业价值

造成企业市场价值的损失。

负债融资范文第3篇

一、负债融资的正面效应分析

1．利息抵税效用。负债相对于股权最主要的优点是它可以给企业带来税收的优惠，即负债利息可以从税前利润中扣除，从而减少应纳税所得额而给企业带来价值增加的效用。世界上大多数国家都规定负债免征所得税。我国《企业所得税暂行条例》中也明确规定："在生产经营期间，向金融机构借款的利息支出，可按照实际发生数扣除。"负债的利息抵税效用可以量化，用公式表示为:利息抵税效用=负债额×负债利率×所得税税率。所以在既定负债利率和所得税税率的情况下，企业的负债额越多，那么利息抵税效用也就越大。

2．财务杠杆效用。债券的持有者对企业的现金流量拥有固定索取权。当企业经营状况很好时，作为债权人只能获得固定的利息收入，而剩余的高额收益全部归股东所有，提高了每股收益，这就是负债的财务杠杆效用。需要注意的是，财务杠杆是一种税后效用，因为无论是债务资本产生的收益还是权益资本产生的收益都要征收企业所得税。财务杠杆效用也可以用公式来表示:财务杠杆效用=负债额×(债务资本利润率-负债利率)×(l一所得税税率)。在负债利率、所得税税率既定的情况下，即在一定的负债规模和税率水平下，负债资本利润率越高，财务杠杆效用就越大；该利润率等于负债利率时，财务杠杆效用为零；小于负债利率时，财务杠杆效用为负。所以，财务杠杆也可能给企业带来负效用，企业能否获益于财务杠杆效用、效益程度如何，取决于债务资本利润率与负债利率的对比关系。

3．负债是减少管理者和股东之间冲突的工具。随着外部股东的介入，拥有股权的管理者或称为内部股东会发现，当他们努力工作时，却得不到全部的报酬；而当他们增加自身消费或出现损失时，也并不是全部由其个人承担。此时，管理者的经营活动并不都是以提高股东收益为目的。有时他们也会作出对他们自身有利而对企业价值提升不利的决策，例如，修建豪华的办公场所、增加商务旅行的机会等，此时，就会产生管理者和股东之间的冲突。而负债融资可以成为减少冲突的工具之一。

当企业举债并用借款回购股票时，将在两个方面减少冲突。其一，因为企业外部股东的数量减少了，所以企业现金流量中属于股东的那部分就减少了，又因为管理者必须用大量的现金流量偿还债务，属于债权人的现金流量的增加，就会减少管理者奢侈浪费的机会。其二，如果管理者拥有部分权益资产，当企业负债增加后，管理者资产所占的份额相应增加，即管理者的控制权增加了。这两点就像萝卜和大棒一样，都会激励管理者为股东利益而工作。因为负债融资将管理者和股东的利益紧密地联系在一起，从而有效地减少了两者之间的冲突。

二、负债融资的负面效应分析

1．持续增长的负债最终会导致财务危机成本。负债给企业增加了压力，因为本金和利息的支付是企业必须承担的合同义务。如果企业无法偿还，则会面临财务危机，而财务危机会增加企业的费用，减少企业所创造的现金流量。财务危机成本可以分为直接成本和间接成本。直接成本是企业依法破产时所支付的费用，企业破产后，其资产所有权将让渡给债权人，在此过程中所发生的诉讼费、管理费、律师费和顾问费等都属于直接成本。直接成本是显而易见的，但是在宣布破产之前企业可能已经承担了巨大的间接财务危机成本。例如，由于企业负债过多，不得不放弃有价值的投资机会，减少研发费用；消费者可能因此会对企业的生产能力和服务质量提出质疑，最终放弃使用该企业的产品或服务；供应商可能会拒绝向企业提供商业信用；企业可能会流失大量优秀的员工。所有这些间接成本都不表现为企业直接的现金支出，但给企业带来的负面影响是巨大的。并且随着企业负债额的增加，这种影响会越来越显著。

2．过度负债有可能会引起股东和债权人之间的冲突。债权人利益不受损害的一个前提条件是企业的风险程度要处于预测所允许的范围之内。而在现实的经济生活中，股东往往喜欢投资于高风险的项目。因为如果项目成功，债权人只能获得固定的利息和本金，剩余的高额收益均归股东所有，于是就实现了财富由债权人向股东的转移;如果高风险项目失败，则损失由股东和债权人共同承担，有的债权人的损失要远远大于股东的损失，这就是所谓的"赌输债权人的钱"。另外，当企业发行新的债券，也会损害原债权人的利益。因为股东为了获得新的资金，往往会给新债权人更优先的索偿权，这样可以降低新债务实际负担的利率水平。但同时也会使原债权人承担的风险加大，导致原债券真实价值的下降。

债权人为保护自己的利益，把风险限制在一定的程度内，往往会要求在借款协议中写人保证条款来限制企业增加高风险的投资机会；为了防止发行新债，债权人也会在契约中加入回售条款，即如果发行新债，允许原债券持有者按面值将证券售还给公司。这样就限制了企业的正常投资和融资，给企业带来一种无形的损失。尽管负债是解决管理者和股东之间冲突的有力工具之一，但它同时也加深了股东和债权人之间的冲突。这是两种类型的冲突，但毫无疑问，企业这两种冲突而产生的成本的净值总是存在的，由此使企业价值减少。

三、对确定最佳资本结构的启示

1．一般而言，所得税税率越高，利息的抵税效果就越明显，因而企业的举债愿望就越强烈。但是企业要同时考虑折旧费用抵税效果的好坏，如果折旧抵税效果明显，企业就没有必要过多的负债，以避免承受较大的财务风险。企业必须详细了解、分析国家税收政策及有关规定，以保证企业真正从中受益。

2．对负债可能引发的风险危机要有清醒的认识。企业要建立监测风险机制和应对、化解风险的措施。财务危机风险较高的企业，其负债比率应该小于财务危机风险较低的企业。正常情况下，企业在举债之前应对其自身的未来收益能力和偿债能力进行科学的分析，以判断自身财务风险的大小。唯有如此，负债经营的企业才能在激烈的市场竞争中立于不败之地。

3．企业所拥有的全部资产中，假若无形资产比重较大，其破产成本较高。因为企业的无形资产价值具有极大的不稳定性，是难以变现并用以偿债的。所以，该类企业资本结构中的负债比率应相对降低，以保持较强的偿债能力。而对资产总额中无形资产比重较低的企业，由于其破产成本较低，企业可在其资本结构中保持较高的负债比率，充分运用财务杠杆，以获取良好的预期效益。

4．企业应采用财务宽松政策，以保持适当的财务弹性。一方面，企业在经营状况良好时，要积累一些现金储备，当企业出现意想不到的好的投资机会时，可立即进行投资；另一方面，也是最关键的一点就是作为债务人往往会限定企业最大的借款额度，企业在日常融资时要尽量保持一定的筹资储备能力，这样在企业未来出现意外的较大的资金需求时，可以迅速筹集债务，以帮助企业渡过难关。而负债过多的企业就不会存在这种弹性。

负债融资范文第4篇

装备制造业企业负债融资方式对公司业绩的影响

（一）研究设计

1研究假设虽然以往有关负债融资的研究成果、研究思路、研究方法对本文有一定的借鉴意义，但在指导与解决装备制造业的实际问题时，应立足本行业行情，将装备制造业的现状与我国资本市场的发展现状结合起来考虑。与一般企业相比，装备制造业企业具有高风险特征，竞争较激烈，且装备制造业企业的信息不对称程度相对于一般企业而言更为严重。装备制造业企业的信息不对称主要来自技术研发者和投资者（股权人、债权人）之间的信息不对称。技术研发者往往掌握较多的技术开发项目发展前景及其可行性的秘密信息，而外部投资者往往不了解。信号传递理论认为，负债比率可以作为传递内部信息的一种信号，投资者将高负债看作是企业高质量的一种信号。在信息非对称条件下，高质量企业为了有效地将自己与低质量企业区分开，常常采用高负债策略。根据信号传递理论，本文提出假设1。假设1我国装备制造业上市公司负债对企业绩效的影响为正。由于高比例的流动负债增加了高风险度，为了避免招致债权人的诉讼或接管，经理层通常会努力提高自身的经营业绩，增加自由现金流量用于及时付款。装备制造业上市公司长期性的债务主要由长期借款和应付债券两项构成，特别是向银行的长期借款。由于目前我国银行的国有性质，造成银行整体上在公司治理结构中充当着消极角色，对公司治理的监督作用有限，从而影响企业业绩。由此，本文认为装备制造业上市公司长期借款率对企业业绩的影响为负。基于以上认识，提出假设2。假设2我国装备制造业上市公司的流动负债对企业业绩影响为正，长期借款对企业业绩的影响为负。应付债券具有抵税作用，且可以保证公司的控制权，同时债券发行审核的程序为企业投资项目的可行性提供了相当的保障，应付债券在实际应用中能够有效降低企业的成本，促进企业业绩的提升。因此，本文提出假设3。假设3应付债券与装备制造业企业业绩呈2沈阳工业大学学报（社会科学版）正相关关系。商业信用是指企业利用其自身的良好形象，可以从与自己有业务往来的其他企业获得一定量的需求资金用以周转的一种融资方式。商业信用融资方式一般不需要办任何手续，非常方便，使用灵活、有弹性，且融资成本低，逐渐成为企业的重要负债融资途径。因此，本文提出假设4。假设4商业信用与企业业绩正相关。

2样本选择与数据来源本文根据装备制造业企业创新基金的分类和我国《上市公司行业分类指引》，共选出了273家装备制造业企业，通过对这些企业2007—2011年财务数据的分析，剔除了5年内被ST和ST的企业，最后得到224家A股上市装备制造业企业，2007—2011年共1120个样本作为研究对象。所有企业的财务数据主要来源于CCER数据库，同时借助巨潮资讯提供的年报信息对数据进行了补充和抽检。

3变量指标的选取（1）装备制造业企业业绩指标的选取。衡量公司业绩的指标可以分为两类，一类是账面利润指标，如总资产收益率、净资产收益率、每股收益等；另一类是市场价值指标，主要是托宾Q值。在以往对装备制造业企业的研究中，不同学者采用的指标不尽相同，有总资产收益率、市盈率、每股经营现金流量净额和净资产收益率。本文结合装备制造业企业自身特征，选取净资产收益率（ROE）作为衡量装备制造业企业业绩的指标。净资产收益率是一个综合性极强、最具代表性的财务比率，是企业销售规模、成本控制、资本营运、筹资结构的综合体现，能够反映企业经营活动的最终成果和股东投入资金的获利能力，体现了企业价值最大化的目标。同时，该指标也是我国证券监督部门考察上市公司经营业绩的关键指标。因此，无论对一般企业还是对装备制造业企业而言，用净资产收益率反映企业经营绩效都具有一定的代表性。计算公式为：ROE＝净利润／股东权益平均余额。式中，股东权益平均余额＝（股东权益期末余额＋股东权益期初余额）／2（2）装备制造业企业负债融资指标的选取。关于负债融资指标的选取，本文主要考虑债务期限和债务种类，共选取5个指标衡量装备制造业企业的负债融资。由于我国上市公司市场价值数据难以取得，对于这些指标的计算都采用账面价值，具体如下：①总资产负债率D，本文选择资产负债率作为企业负债融资的替代变量。D＝负债总额／总资产。②流动负债率S，为借入的尚未归还的1年期以下的借款在负债总额中的比重，反映流动负债中装备制造业企业与银行之间的债权关系。S＝流动负债／负债总额。③长期借款率L，反映尚未归还的1年期以上的借款在负债总额中的比重。L＝长期借款／负债总额。④应付债券比率W，反映为筹集长期资金而实际发行的债券及应付的利息在负债总额中所占的比重。W＝应付债券／负债总额。⑤商业信用比率X，反映企业之间的债权关系。商业信用包括应付账款、应付票据及预收账款。X＝（应付账款＋应付票据＋预收账款）／负债总额。（3）控制变量指标的选取。①公司规模。公司规模是影响公司价值的一个主要因素。研究表明，用公司资产总额代表公司规模与用公司股权市值表示公司规模的回归结果没有多大差别。我国上市公司中存在大量的非流通股，公司市值并不能很好地反映公司规模，因此，本文采用总资产的自然对数衡量公司规模，即SIZE＝ln总资产，总资产取账面价值。②公司成长机会的衡量。一般来说，公司增长潜力越大，越有利于提高公司价值。但在成长性不同的公司中，债权和股权有特殊的作用机理。就装备制造业企业而言，由于外在竞争较激烈，公司的研发能力都比较强，成长性是影响公司业绩的重要指标。本文用无形资产的自然对数表示公司的成长机会，GROWTH＝ln无形资产，无形资产取账面价值。

（二）负债融资对公司业绩影响的实证分析

1样本指标的统计性分析表1给出了装备制造业企业每年企业业绩及长短期债务指标的描述性统计。从表中可以看到，装备制造业企业的净资产收益率从2007年的583％到2011年的374％，5年间企业业绩有升有降，起伏不定。长期负债率基本保持在约4％，说明装备制造业企业的长期负债融资相对比较稳定。流动负债率先升后降，总体大概在40％，说明我国装备制造业企业偏好流动负债融资。装备制造业企业的负债融资方式有流动负债、应付账款、应付票据、预收账款、长期借款及应付债券。通过表2可以看到不同种类负债所占的比例。表2显示，流动负债占到30％左右，说明装备制造业企业在选择流动负债时，还是比较偏好于流动性强、风险较低的流动负债。商业信用由应付账款、应付票据和预收账款这3项指标来反映，其所占的比重呈逐年上升的趋势，由2007年的326976％上升到2011年的430288％。而流动负债的比重却在逐年减少。可见，商业信用对流动负债有一定的替代作用。当企业的贷款额度达到一定的比例，企业无法进一步获取银行借款时，就会寻找新的融资途径，商业信用就成为银行借款的替代品。从表2中可以看出，债券融资的比重最小，很多年份都没达到1％。我国的债券市场发展不足，企业发行债券受到政府的严格控制，发行成本和风险较大，使企业通过负债融资的余地非常小。和应付债券相比，长期借款的比重大一些，从整体上看，每年都在负债总额的10％以上。

2实证结果分析（1）表3给出了模型Ⅰ的回归结果。中可以看到，回归方程通过了显著性水平为1％的F检验，整体显著性较高，说明解释变量能够很好地解释因变量。DW值接近2，说明不存在序列相关问题。资产负债率的系数为－0553，并且通过1％显著水平的t检验，说明我国装备制造业企业总体上的负债融资对企业业绩的影响为负，假设1没有通过。（2）模型Ⅱ根据债务期限将负债融资分为流动负债和长期借款进行考察。流动负债率的系数为－0196，并且通过显著性水平为1％的t检验，说明流动负债率和净资产收益率之间呈现显著的负相关关系，假设2没有通过。这说明我国装备制造业上市公司的经营者并不因为风险的加大而增加自有现金流量，而是酌情放弃了一定比例的流动负债，以减少企业所承担的风险，流动负债对公司治理的效应并没有发挥出来。长期借款率的系数为0035，对企业业绩的影响为正，长期借款对公司治理的效应并不显著。整体来看，我国应减少流动负债融资，增加长期借款融资。公司成长性与企业业绩具有显著的负相关关系。公司规模对企业业绩的影响为正，并且通过了显著性水平为1％的t检验。（3）模型Ⅲ将债务分为流动负债、长期借款、商业信用和应付债券，研究不同种类的负债与企业业绩的关系，具体结果见表5。表5不同债务种类对企业业绩的回归结果变量净资产收益率（ROE）Bt值Sig．VIF常数项－0321－31830002S－0079－445000001181L0061189800581335W0059043306651045X0018095203411249成长性－0002－225800241124公司规模0019397200001199F值（sig．）10920（0000）DW值1741从表5中可以看出，回归方程通过了显著性为1％的F检验，整体显著性较高，说明解释变量能够很好地解释因变量。DW值接近2，可以说明不存在序列相关问题。在4种负债中，流动负债对企业业绩的影响为－0079，长期借款对企业业绩的影响为0061，分别通过了各自的t检验，假设2没有通过。流动负债对企业业绩的影响为负，原因可能是装备制造业企业本身就具有高风险的特征，再增加流动负债，企业的风险就更高，加之要支付利息、偿还压力大，使得增加流动负债不仅没有发挥负债的治理作用，反而对经营者产生了压力，降低了企业的业绩。这一结果和表2中装备制造业企业流动负债比例逐年减少的统计结果相一致。应付债券和商业信用对企业业绩的影响分别为0059、0018，均为正，假设3和假设4均通过，但是都没有通过各自的t检验。由于我国证券市场发展不太成熟，并且我国债券发行审核条件要求严格，每年符合资格的企业样本太少，造成应付债券对企业业绩的影响没有通过显著性检验。和长期借款和应付债券相比，商业信用对公司业绩的影响作用最小。

结论及建议

本文通过建立3个多元线性回归模型，分别从负债融资的总体、负债融资期限和负债融资种类3个角度详细研究了装备制造业企业负债融资对企业业绩的影响。从负债融资整体角度的实证结果中，可以看到我国装备制造业企业的负债与企业业绩呈显著的负相关关系。在对负债融资期限的分析中，本文将负债融资分为长期借款融资和流动负债融资进行研究，通过实证研究得到装备制造业企业的长期借款率与企业业绩指标呈正相关，但在统计上并不显著，说明提高长期借款率不会促进企业装备制造业业绩的大幅提升；流动负债与企业业绩指标呈显著的负相关，因而流动负债的减少会大大提升装备制造业企业业绩。在对负债融资种类的分析中，本文将负债融资分为长期借款、流动负债、应付债券和商业信用进行研究，通过实证研究得出流动负债和长期借款对企业业绩有显著性的影响，只是流动负债对企业业绩的影响为负，长期借款对企业业绩的影响为正。这和从负债融资期限角度得到的实证结果基本一致，装备制造业企业可降低流动负债、增加长期借款来提高企业绩效。应付债券和商业信用对企业业绩的影响均为正，系数过小，在统计上都不显著，说明应付债券和商业信用融资对装备制造业企业的影响极为有限，并不会促进业绩的快速提升。根据实证结果，建议装备制造业上市公司妥善运用负债融资，合理安排债务结构，谨慎利用流动负债，适度利用长期借款、应付债券和商业信用，从而优化资本结构、实现企业价值最大化。

负债融资范文第5篇

关键词:负债融资;融资结构;公司治理

一、引言

中共十七届三中全会和2008年底中央经济工作会议全面分析了形势和任务特别是经济形势,当前,国际金融市场动荡加剧,全球经济增长明显放缓,国际经济环境中不确定不稳定因素明显增多,加上中国经济生活中尚未解决的深层次矛盾和问题,目前中国经济运行中的困难增加,经济下行压力加大,企业经营困难增多,必须增强忧患意识、积极应对挑战。

融资结构的公司治理效应,是指公司通过对融资结构中负债和股权结构的选择而对公司治理效应的影响。威廉姆森(Williamson,1988)认为,在市场经济条件下,公司的负债和股权不应仅仅被看做是可替代的融资工具,而且还应该被看做是可替代的治理机制。哈特(1998)认为,给予经营者以控制权或激励并不十分重要,至关重要的问题是要设计出合理的融资结构。张维迎(1999)认为,融资结构是公司治理机制最重要的一个方面,公司治理的有效性在很大程度上取决于融资结构。唐宗昆(1999)认为,有效的法人治理机制的形成,要以有效的融资结构为前提。所有这些观点表明,融资结构的选择在很大程度上决定着公司治理效率的高低。融资结构的公司治理效应主要表现在两个方面:一是股权结构的公司治理效应,二是债权结构的公司治理效应。

二、负债融资的公司治理效应理论分析

负债融资的公司治理效应[1]是指债权人利用法律和合同所赋予的权利,在保障自身利益的基础上采取一定的方式或方法,对债务人——负债公司及其经营者或经理人员行为进行的监督控制或激励约束,从而对负债公司的治理机制和治理绩效所发生的影响或带来的效应。

随着社会生产规模的扩大,业主所有制的古典企业逐渐进化为现代公司制企业,企业的所有权与经营权逐渐分离,企业引入了专业的管理人员,企业经营效益不再受业主本人能力的限制,由此产生了委托—关系。但是,管理者与所有者两个行为主体的利益是不完全一致的,管理者因为企业不是其所拥有的,所以可能更加倾向于在职享受和消费,而所有者则希望其资本增值。而信息不对称是广泛存在的,使得股东无法对管理者进行完全监督,或者监督的成本大于监督所带来的效用,这样,企业的控制权实际上掌握在经营管理者手中。

在经理人员对企业绝对投资不变的情况下,增大投资中负债融资的比例将增大经理人员的股权比例,从而可以降低成本。并且,在大股东绝对持股量不变的情况下,增大投资中的负债融资比例将增大股权集中度;在法人股绝对持股量不变的情况下,增大负债融资的比例将增大法人股的持股比例。如果债权人对公司的约束是硬的,那么,在股权分散、法人或管理层持股较小的情况下,增加负债融资一方面相对提高公司的股权集中度和管理者持股比例,增加大股东的监督力度和管理者与股东利益的一致性,另一方面债权人将承担起对大股东和管理层的监督和约束职能。如果外部中小股东通过一定程序将自己的监督权委托给大的债权人,这样一方面满足了中小股东“搭便车”的要求,另一方面也能使大债权人更好地发挥监督作用。这样因负债增加而使股权相对集中和管理层股权比例相对增加而提高他们追求绩效的动力,同时负债也使失败的风险增加从而使债权人的监督加强,促使大股东和管理层多努力工作少个人私利。两方面作用结合在一起,将大大提高公司的经营绩效。因此,负债通过相对提高管理层持股比例和股权集中度,一方面增加了管理层的激励,降低了股东和管理者之间的成本;另一方面,债权人的监督约束了大股东的私利行为,避免了大股东对中小股东的侵害。可以说,负债融资对公司治理具有正面效应。

三、中国负债融资的公司治理效应分析

(一)中国负债融资的公司治理效应现状

因为长期以来,中国公司尤其是国有公司预算软约束的情况相当严重,至今仍未硬化(郑江淮,2001),为此在中国的国有企业中负债融资的公司治理效应并不是正面效应。谢德仁(1999)提出了这一悖论并进行了解读。进一步说,中国上市公司的情况又如何呢,于东智(2003)、王四满(2005)等很多学者通过研究,上述“负债融资对公司治理具有正面效应”的结论也不成立,反而在一定程度上表现为负面效应,即体现为负债融资对公司治理效应的弱化与恶化,或称负债融资公司治理效应的弱化与恶化。

(二)中国负债融资公司治理效应的弱化与恶化原因

1.股权融资偏好和便利使得债务融资无法限制经理人员滥用现金流。很多学者的研究表明,中国上市公司具有明显的股权融资偏好,表现为尽可能利用在证券市场上增发和配股的机会获取股权资本,排斥债务资本,导致资产负债率偏低。中国证券市场有效性的欠缺、再融资相关法规的不完善、国有上市公司的内部人控制以及筹资者对股权资本成本的认识偏差等,造成了股权融资便利和融资成本较低的假象。在这一假象的驱动下,上市公司热衷于股权融资,而很少进行债务融资。这使得债务融资无法发挥限制经理人员滥用资金流,从而降低成本的作用。

有资料显示,近十多年来,中国企业在只包括银行贷款间接融资和资本市场证券直接融资的融资总量中,直接融资虽然发展较快,但所占比重仍然很小,银行贷款间接融资的比重占绝对优势。截至2008年末,银行贷款融资在融资总额中的比重高达91.8%,直接融资比重仅为8.18%。在只包括股票和企业债券的证券融资中,股票发展较快,企业债券发展过慢。在包括银行贷款和企业债券的企业债权融资总量中,银行贷款的比重更是占有绝对优势。1995—1998年,平均来说企业债券仅为银行贷款的2.11%。

而在发达市场经济国家中,对企业来讲,发行债券往往比股票更具吸引力。据资料显示,自1946年以来,在美国全部的外部融资中直接融资中的债券融资比重基本上都高于股权融资的比重。1970—1989年间,英美两国债券融资分别占外部融资的129%和196%。进入20世纪90年代,各国更加注重发行债券融资。美国1993年直接融资的债券市值为12.7万亿美元,超过股市7.4万亿美元近50%。美国非金融公司债务总额中,属于银行贷款的比重1979年下降为15.7%,到1989年和1994年这一比重下降为10%和8.2%。

2.商业银行独立性的欠缺和债权的软约束。在新古典经济学中,企业和个人都被假定为严格地遵守预算约束,在预算约束的范围内追求效用最大化。在中国却往往出现约束软化的现象,即向企业提供资金的一方(政府或银行),由于某种原因,未能坚持原来的实现合约,使企业资金的运用超过了其前其收益的范围,或者从跨时期的时间角度来说,提供资金的机构使企业支出超过了其将来收入现值所确定的范围(平新乔,1998)。对于预算软约束的解释有多种,科尔奈(1986)将其原因归结为社会主义集权体制下政府对企业的“父爱主义”,以及政府追求就业目标或政治支持等。此后西方经济学家又提出,不仅仅是政府的过度干预会导致预算约束的软化,而且集中的银行体制也会导致预算软约束。以上解释似乎都与中国目前的现状相吻合。

中国四大商业银行属于国家所有,而大部分的大中型企业也是国有企业,既然所有权都是国家的,那就难分彼此了。虽然《商业银行法》为银行经营管理的独立性提供了法律保证,但仍受到国家政策甚至行政命令的影响。商业银行和企业尤其是国有企业的关系依然纠缠不清,它们共同的目标都是服务于国家的政治经济大局。在这种情况下,企业会自发地产生对银行的依赖感,甚至习惯于对债务进行抵赖。同时,国有银行自身在治理结构上存在着“一股独大”、委托问题和经营者激励问题,导致银行通常并不关心企业的经营状况,其参与企业治理的积极性并不是很高。

此外,中国银企关系的制度设计是以防范金融风险为首要目的,银行作为债权人事实上无法在公司治理中发挥积极作用。只要企业能够按期偿付贷款的利息,银行就无权干涉企业的经营管理。对于企业的生产经营活动,银行通常处于严重的信息不对称地位,这大大阻碍了债务治理效应的发挥。

3.破产退出机制和相机治理机制的失效。法律规章给予政府机构太多的权利,而关于债权人权益的条款则含糊不清,没有明确清晰地规定当企业拖欠债款时债权人能够做些什么。在破产过程中,即使银行能履行一些作为债权人的权利,但是在执行时也常常受到有关政府部门的掣肘。由于市场规则和债权人基本无法主导破产程序,在缺少市场力量和债权人力量监督的情况下,破产往往成为债务人逃避债务的手段,破产在现实中离保护债权人的利益和严惩人的目标越来越远。

中国证券市场从无到有已经发展了十余年了,但上市公司的破产退出制度仍没有完全建立。前面也提到,中国的《破产法》仅限于调整一般企业,而上市公司的破产退出缺乏健全的法律依据。尽管证监会在2001年2月出台了《亏损上市公司暂停和终止上市实施办法》,并于2001年11月进行了修订,使得几家早就被PT的公司先后退市,但此办法对亏损公司暂停和终止上市时如何发挥债权人的相机治理作用并没有作出明确的规定。所谓相机治理[7],是一种动态治理的观点,是指当企业资不抵债、面临破产时,由债权人替代股东掌握企业的剩余控制权和剩余索取权。到目前为止,中国的破产法律法规并不支持银行在企业陷入财务危机时接管企业(包括上市公司),这大大限制了债权人在公司治理中发挥积极作用。当企业进入破产程序后,由于法律法规不完善,政府行政干预、法院独立性不强等原因,银行对企业的影响力十分有限。

四、解决负债融资的公司治理效应政策建议

1.大力发展企业债券市场,优化融资结构。当前宏观经济的运行和政府部门的政策有利于发展企业债券,这首先表现为在银行利率不断下调的情况下,债券利率也相应降低,企业债券融资的成本低廉;其次,企业股权融资的难度在加大,证监会已经出台了对A股公司实行补充审计的暂行规定,该规定要求对拟上市或增发新股及配股公司报送的材料由许可的国内国际会计师事务所进行双重审计,这也增加了股权融资的成本;再次,实施债转股后,中国企业整体资产负债率下降,拓展了企业债券的发行空间。发展企业债券市场目前至少做好以下工作:(1)不断完善企业债券市场的结构体系,建立健全多层次的企业债券市场,是促进企业债券市场的发展和规范化运作的重要条件。(2)政府减少行政干预,并在政策上对企业债券市场的发展给予支持。如逐步放开企业债券发行利率的限制,由市场定价。制定减免企业债券利息税的优惠政策,以鼓励企业债券市场的发展。(3)调整企业债券品种结构,增加债券的流动性和可转换性。进行企业债券品种的创新,能为债券发行企业和投资者提供广阔的选择空间。(4)加强市场中介机构的培育,不断完善中国的企业资信评估机构和企业信用的评价体系,使资信评估机构为投资者提供客观、公正的投资决策依据,促进企业债券市场的发展。

2.深化国有商业银行的股份制改革,打造独立的债权主体。要解决银行债权的“软约束”问题,消除国有企业随意拖欠贷款的现象,改变国有商业银行消极治理的态度,必须对国有商业银行实行充分的公司化改造和股份制改革,努力解决国有银行自身的治理结构问题,打造真正独立的债权主体。要严格杜绝各种行政性贷款,消除政府部门对商业银行经营的行政干预。尽管这是一个长期、渐进的过程,但一定要首先树立市场化运作的观念,反对那种把银行当做政府拯救国有企业的工具或提款机的行为,以保证商业银行能够自主经营和自控风险。

3.完善主办银行制度,授予银行更大的监控权。在目前情况下,应考虑授予商业银行更大的监控权。(1)对负债比例较高的公司,应当允许银行作为主要债权人列席公司的重要会议,使其尽可能充分地获取关于企业经营和投资决策的信息,实现较好的风险控制,以防止不良债权的产生。(2)可以考虑授予主办银行特殊投票权,允许其代表所有的债权银行享有一票否决负债公司经营决策的权力。(3)在控制风险的前提下,应当考虑允许主办银行对企业进行战略持股,或者允许主办银行直接进行债转股,以更好地发挥债权治理的作用。

4.改革和完善破产法律制度,加强对债权人利益的保护。要改革现有的破产法律制度,把改革的立足点放在加强对债权人利益和债权人市场的保护上。破产法律制度作为公司立法的重要组成部分,应当以债务人不能偿还到期债务为前提,以维护债权人利益、重整社会经济资源为目的。笔者认为,应从四个方面对现行的破产法律制度进行改革。(1)破产法律制度对破产主体应当一视同仁,对国有企业和其他企业的破产清算,应当设定相同的程序,而不能有歧视性的规定。(2)要建立一个良好的合理的破产程序。破产的目的首先应设定为清偿债务,其次才是社会资源的重整。因此,破产法律制度应当限制政府部门和债务人的主管部门在破产程序中的不正当权力,消除行政权力对破产过程的干预,避免行政权力的过度介入对债权人利益的损害。(3)应增加债权人、社会中介组织和专业人员在破产程序中的参与权,着重提高债权人对破产程序的参与程度,增强破产程序的透明度和公正性。破产法律制度应当明确规定债权人有权参加清算组的工作,并可以单方面提出和解和整顿的请求。同时,企业资产的评估或企业的整顿必须在债权人的直接参与和监督下进行,以保证公正性和有效性。(4)要做好相关的体制改革。破产机制的完善牵涉到许多方面的体制完善,例如融资体制、社会保障体制等,在这里需要强调的是国有资产管理体制的改革和国有股的减持。作为所有者或控股者,地方政府更可能通过各种与市场规则完全相反的方式继续扩大对处于困境的公司提供支持,这些措施包括直接或间接的补贴、实施地方保护主义以及向上级部门进行游说等。作为所有者或控股者,当地方政府不得不按照法律、法规及法院判决处置其所控制的公司时,他们就更有可能

干涉相关法律的落实。

参考文献:

[1]王四满.负债融资的公司治理效应及其机制研究[D].杭州:浙江大学博士学位论文,2003:30.

[2]张彦,杨富国.如何发挥负债融资的公司治理效应[J].科技资讯,2006,(6):21-22.

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[4]文忠桥.上市公司资本结构影响因素研究[J].财贸研究,2006,(3):16:19.

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[7]张锦铭.债务融资的治理效应:理论分析与实证检验[J].陕西财经大学学报,2005,(6):23-128.

[8]马小英.中国上市公司资本结构现状及其优化分析[J].北方经济,2007,(2):29-30.

负债融资范文第6篇

【关键词】负债融资；财务效应；防范对策

负债融资成为企业的一种常见融资方式，债融资虽然能够给企业带来巨大的效益，但是在其背后也存在一些潜在的风险，这时恰当的分析风险，及时的采取应对策略显得尤为重要。本文将简述负债融资的基础理论和负债融资的正负效应，并针对负债融资可能产生的负面效应提出积极的防范对策。

一、负债融资的概念及融资方式

1.负债融资的概念

负债融资是指企业以自有资金作为基础，为了维系企业的正常营运、扩大经营规模，通过银行借款、商业信用、租赁以及发行债券的形式吸收资金，并运用这笔资金从事生产经营活动，使企业资产不断得到补偿，增值和更新的一种现代融资的方式。

2.负债融资的方式

负债融资是指通过负债的形式进行筹集资金，是企业在日后需要偿还本金及利息的一种融资方式。按照负债融资的借款的主要形式进行划分，负债融资主要包括有：

（1）银行贷款：在银行取得贷款是企业利用负债进行融资的最主要的方法，也是企业取得资金的主要渠道之一。

（2）企业债券：企业发行债券筹集资金所需成本固定且较低，资金的使用时限长。

（3）融资租赁：融资租赁使企业在购进设备及房屋时不必依靠银行等的贷款，能够在资金紧缺的情况下，很方便的获得生产所需的设备。

二、负债融资的财务效应

在市场经济条件下，负债融资是企业筹集资金的必然选择之一。但是负债融资不仅仅给企业带来利益，同时也会为企业带来一定潜在的财务风险。

1.负债融资的正面效应分析

（1）利息抵税效用。负债相对于股权最主要的优点是它可以给企业带来税收的优惠，即负债利息可以从税前利润中扣除，从而减少应纳税所得额而给企业带来价值增加的效用。

（2）财务杠杆效用。所谓的负债的财务杠杆效用是企业的经营情况很好时，债券持有者仅仅获得一定的利息收入，而其余的大部分利润都是股东的，增加了股东每股利益。

（3）降低股东和管理人间的冲突。管理者的经营活动并不都是以提高股东收益为目的，有时他们也会做出对他们自身有利而对企业价值提升不利的决策，此时，就会产生管理者和股东之间的冲突。而负债融资可以成为减少冲突的工具之一。

2.负债融资的负面效应分析

（1）负债压力的增加。负债给企业增加了压力，因为本金和利息的支付是企业必须承担的合同义务。如果企业无法偿还，则会面临财务危机，而财务危机会增加企业的费用，减少企业所创造的现金流量。

（2）控制股权的稀释。如果企业通过负债融资的方法进行筹集资金，这会使企业的股东权益在企业总资产中的比率大大减少，将直接使部分股东和企业本身失去企业一年来的部分或全部的剩余收益。使债权人方获得企业的全部利润，必然导致企业股东的收益的减少。

（3）投资机会的丧失。企业负债日益增多，致使企业即使面临良好的投资机会，也会因资金的不足和过多的负债望而却步。

由此可见，负债融资一方面给企业带来诸多的正面效应；另一方面也为企业带来一些负面效应。所以，为了更好的利用负债融资，我们需要对负债融资的财务风险进行防范。

三、负债融资财务风险的防范及对策

负债融资存在着一些负面效应，为了让这种融资方式充分的为企业获益，就要选择恰当的方式去在风险发生前做到规避风险。

1.建立有效风险防范机制

建立财务风险防范测控小组，完善企业财务风险的防范机制。根据企业自身资金需求对负债融资的各项指标进行测控，要清醒的认识可能引发的风险危机，及时的反映给企业管理的决策者。帮助决策者选择恰当的投资机会和经营策略，降低企业融资成本，确定企业最佳的介入时机。

2.要合理确定负债比率

企业在做出资本结构变更决策时，应当适当的确定负债比例，理性的进行融资。在负债融资过程中充分考虑所有可能的不利因素；充分考虑筹资风险；选择恰当的负债比率。

3.要把握负债资本的成本

要根据利率走势做出合理的融资安排。在利率处于相对高水平时，企业应少融资或只融急需的短期资金；在利率处于由高向低过渡时期，也应少融资，或采用浮动利率的计息方式融资；当利率相对较低时，企业可以适当的扩大融资规模；在利率处于由低向高进行过渡时期，企业应筹集长期资金，并采用固定利率的计息方式。

4.应合理配置负债融资结构

考虑借入资金的期限结构。在企业负债总额一定的情况下，究竟安排多少流动负债、多少长期负债，才能使企业负债结构合理；要考虑借入资金的来源结构，企业可根据借款的多少、使用时间的长短、可承担利率的大小，分别选择向银行借款、或发行债券、或向资金市场拆借，还可以引进外资。

四、结论

总体来说，负债融资是企业融资必不可少的一个筹资途径。恰当的负债融资可以为企业带来无法估量的资金和利润，但如果任意的不加考虑的负债融资就会为企业带来灭顶之灾。企业在负债融资前要对负债融资有充分的了解，对负债融资可带来的财务风险有识别、预测、防范的能力。有效利用负债融资，为企业带来更大发展，让企业的经营和运转时时刻刻都处于健康的环境之上。

参考文献：

[1]陈红丽.对企业实行负债融资的思考[J].当代经济，2012（8）.

[2]李玲.对企业负债融资的思考[J].财会研究，2013（7）.

负债融资范文第7篇

关键词：大唐国际 负债融资 负债融资效应

一、负债融资效应相关理论及研究现状

国内外学者基于对资本结构研究对负债融资有了越来越清晰的认识，从最初只局限于债务融资的财务杠杆效应和税盾效应到新资本结构理论开始强调债务融资对公司治理效应的影响。

（一）负债融资的税盾效应。负债融资的税盾效应，亦称税收抵减效应或节税效应，指的是公司通过举借负债进行融资，而债务利息可在税前支付，进而可以减少公司实际缴纳的所得税数额，这样债务的资本成本明显低于权益的资本成本，降低了公司的加权平均资本成本，从而影响公司的市场价值。修正的MM理论命题I中指出：有负债融资的公司，其价值等于同风险等级无负债公司的价值加上负债税收收益，即体现了负债融资的税盾效应。用公式表示如下：

VL=VU+TCB=EBIT（1-TC）/K+TCB

其中：VL=有负债融资的公司价值；VU=无负债融资的公司价值；TC=公司所得税税率；B=债务价值；EBIT=公司息税前利润。

由上述公式可知，当公司负债比例越大时，公司价值就越高，负债比率高达100%时，公司价值得到最大化（这里忽略了由于负债增加而使财务风险增加，进而导致公司价值不增加反而降低的现象）。由于各国政府的税收政策基本稳定，公司也往往会选择一定数额的负债融资，这样负债的税盾效应便长期存在，由负债融资而增加的公司价值就等于永续的未来利息抵税额的现值之和。

（二）负债融资的财务杠杆效应。负债融资的财务杠杆效应是指公司通过调整负债比率进而影响权益资本利润率。由于企业所有者的投资回报是在缴纳完所得税之后才支付的，而负债利息则作为财务费用于税前扣除，即产生税盾效应，这样也会使得股东财富增加，每股收益的增长速度也会大于息税前利润增长速度。而当息税前盈余增大时，每一单位盈余所承担的固定财务费用就会相对减少，给普通股东带来每股盈余也就更多；反之，当息税前盈余减少时，每一元盈余所承担的固定财务费用就会相对增加，普通股的每股盈余就会大幅度减少。这种由于固定财务费用的存在而使得普通每股盈余产生变动幅度的现象即为财务杠杆原理。不可忽略的是，负债融资在给公司带来财务杠杆效应的同时，也会带来相应的财务风险：当公司过分的为取得财务杠杆收益而大举负债时，一旦息税前利润率下降，将不足以补偿固定的利息费用，直接导致权益资本利润率大幅度下降，甚至会引起公司破产危机。所以，管理者需要作出正确的负债经营决策以保证在充分利用财务杠杆效应的同时将财务风险控制在最低。财务杠杆系数的公式是：

DFL=（ΔEPS/EPS）/（ΔEBIT/EBIT）

其中，DFL为财务杠杆系数，EPS为普通股每股收益变动额，EPS为变动前的普通股每股收益，EBIT为息税前利润变动额，EBIT为变动前的息税前利润。

（三）负债融资的公司治理效应。负债融资的公司治理效应主要反映在对公司治理结构效率的影响，具体包括以下几个方面：（1）有效发挥对管理者的监督约束作用。债务约束是一种硬约束，即到期必须归还本金和利息、只有符合条件的公司才能取得债务资金以及负债的破产约束。（2）债务的信息传递功能可以减少信息不对称程度。负债率的高低可以向股东传递公司经营状况的好坏，有利于利益相关者正确的评价公司和公司管理者从而形成更有效的经营激励机制。（3）债务具有约束公司所有者的作用。因为负债增多而增加了破产的可能性，使得公司股东承受更多的经营风险，股东便会更加关注公司的经济效益，增加监管公司经营的动力。

二、大唐国际负债融资效应分析

（一）大唐国际负债融资的财务杠杆效应。

1.财务杠杆效应分析的基本指标体系。财务杠杆效应源于公司存在固定的财务费用，其基本规律是当公司总资产息税前利润率高于债务利息率时，说明公司经营状况较好，通过适当增加债务可使股东获得超额利益，发挥财务杠杆效应。换句话说，当总资产息税前利润率增长时，每股收益的增长将会更快。基于上述分析，本文对于大唐国际负债融资是否发挥财务杠杆效应将从比较该公司的总资产息税前利润率和债务利息率开始，判断该公司是否在总资产息税前利润率高于债务利息率时，增加负债，使得财务杠杆效应为正。

总资产息税前利润率即基本获利率，是企业的息税前利润与总资产平均余额之比，反映企业总体的获利能力，数值越大，说明企业的整体的获利能力越强。该指标是将公司占用的全部资产作为一种投入来对应息税前利润总和，以此评价公司的投入和产出的效率。其中，公司的投入就是占用的资产总额，其回报就是息税前利润。资产息税前利润率的计算公式：

（1）资产息税前利润率=息税前利润/总资产平均余额

（2）息税前利润=企业的净利润+企业支付的利息费用+企业支付的所得税

（3）本年总资产平均余额=（年初总资产余额+年末总资产余额）/2

由于近几年金融市场波动频繁，中国人民银行宏观调控的力度加大，利息率经常性变化，因此本文并没有选取固定的一年期贷款利息率作为负债利息率来使用，而是采用一种估算的方法，即用每年财务费用除以有息负债来代替，计算公式如下：

（1）债务利息率=财务费用/有息负债

（2）有息负债=短期借款+一年内到期的长期负债+长期借款+应付债券+长期应付款

2.大唐国际负债融资财务杠杆效应现状分析。基于上述分析，本文在研究大唐国际负债融资的财务杠杆效应时首先计算资产息税前利润率负债利息率（数据来源：根据色诺芬（CCER）数据库大唐国际相关公司治理数据整理得出）：

首先，通过表1、2计算结果发现大唐国际财务杠杆效应为正。自大唐国际2006年上市以来连续五年总资产息税前利润率高于债务利息率，说明公司经营状况较好，通过适当增加债务可使股东获得超额利益，发挥财务杠杆效应。同时也表明近五年来，该公司由于总资产息税前利润率增长而使得每股收益的增长更快，公司价值更大。大唐国际资产负债率在同类电力企业中处于较高的地位，融资来源主要是债务方式，因此大唐国际的负债融资发挥了财务杠杆效应。

其次，从对资产息税前利润率即基本获利率的计算结果可知，该指标数值相对债务利息率较高，但发展不平衡，2006和2007两年数值较高，而在2008、2009年有所下降，下降幅度较高跌至5%以下，而在2010年又有所回升。这表明该公司的活力尽管较强，但波动性较大，经营风险依然存在，即投入和产出的效率变化幅度较强，应当加强生产经营管理。大唐国际作为发电企业其融资方式具有负债融资偏好，这同电力行业具有明显的规模经济效应密切相关。装机规模越大，一定程度上公司资产规模就越大，其抵抗市场经营风险的能力也就越强，盈利能力越强。大唐国际在总资产连年上升和大量举借负债的情况下，经营状况依然波动，说明其管理过程存在缺陷，应当引起管理层重视。

第三，表3反映了2004-2006年资产息税前利润率高于债务利息率电力上市公司数量分布情况。大唐国际处于资产负债率60%至100%的部分，说明大唐国际经营状况在业内居于领先地位，财务杠杆正效应得到有效发挥。同时也可看出在近50家电力上市公司中，总资产息税前利润率高于债务利息率并非多数，比例小于50%，并且逐年递减，说明有一大部分的电力公司没有充分利用负债融资的财务杠杆效应，从而导致财务杠杆损失。

（二）大唐国际负债融资的税盾效应。负债融资的税盾效应，即税收抵减效应或节税效应，是指公司通过债务融资，其财务费用可从税前扣减，由此可以减少公司所缴纳的所得税数额，因此负债比例越高，税盾效应越明显，但前提是息税前利润大于零。除此之外，财务费用为负值也表示没有利用负债的税盾效应。根据大唐国际上市公司年报数据统计分析，可以计算出该公司2006年至2010年的息税前利润和财务费用。计算结果列示如表4（数据来源：根据色诺芬（CCER）数据库大唐国际相关公司治理数据整理得出）。

由上述统计结果可以发现，该公司在2006年至2010年期间，息税前利润始终大于零，并且债务利息费用也都是正值。因此，大唐国际负债融资的税盾效应得到有效发挥。但是通过利息费用与息税前利润的比值可以看出，大唐国际税盾效应发挥情况波动比较大，在2008年从20%左右迅速上升至80%左右，而2009、2010年又恢复至50%左右。基于对大唐国际财务杠杆效应的分析可知大唐国际经营能力较好，公司理应更多的使用负债融资来充分利用其税盾效应。

另外，通过与其他上市电力公司的财务费用与息税前利润比率相比，可以看出除了个别企业息税前利润为负以外，大部分企业的财务费用占息税前利润的比重在50%以下，2004年41家，2005年33家，2006年32家。而大唐国际2006年该比率仅为21.93%，在同类行业中属于一般水平，这与大唐国际长期战略发展规划的市场地位不符，因而该公司需要在保证权益资本利润率上升的情况下，提高负债的税盾效应。

（三）大唐国际负债融资的治理效应分析。探讨大唐国际负债融资的公司治理效应将从银行贷款约束的有效性和企业债券约束的有效性两方面展开。在健全的市场经济体制中，无论是银行贷款还是债券融资都可以通过监督管理层提高运作资金的质量，从而提高公司效益以满足债权人的本金和利息。但是，在大唐国际实际运作中，其负债融资的治理效应却得不到应有的发挥。

1.银行贷款约束的有效性分析。当贷款银行和借款公司属于相互独立的利益主体时，银行贷款可以充分发挥其负债融资的公司治理效应，即银行贷款约束有效。银行经营者在追求公司价值最大化的目标鞭策下，为了维护自身的经济利益，会努力监督贷款公司对资金的使用情况；并在贷款公司无力还贷情况下，适时启用破产程序来维护自身利益。通过分析大唐国际资产负债表数据，本文发现大唐国际债务融资的大部分来自银行贷款。以2006年为例，电力上市公司的长期借款占到负债总额的57.02%。而且债权人主要是国有商业银行。不可否认的是，目前我国商业银行的市场化程度还比较低，政府机构对银行经营活动的干预依然存在；除此之外，国有企业还有许多政策性贷款。目前，我国法律也没有对银行在借款公司陷入财务危机时可以接管公司提供相应的法律保障，这就大大削弱了银行在公司治理中发挥积极作用。另外，大唐国际股权集中度很高，第一大股东居于主导地位，近五年来第一大股东持股比例平均为30%，而且第一大股东大唐集团也是国有企业。这种情况下商业银行与电力上市公司同属国家所有，企业会自发的对银行产生依赖，银行经营者也缺乏关注贷款使用质量和借款公司经营状况的动力，相应的银行对电力上市公司的监督和约束也就得不到正常发挥。因此银行贷款对电力上市公司只是一种软约束，这使得银行贷款的公司治理效应失去了其应有意义。

2.企业债券约束的有效性分析。债券融资的约束力度高于银行贷款，这是因为债券持有者同国有企业之间不存在千丝万缕的内在联系。当企业发行债券融资后，债券持有人为了保证自身本金和利息会对发行公司采取强有力的监督约束措施，并且会在其没有能力支付本息时直接向企业施加压力。一旦发行公司违反合约，债券投资者在其利益受到威胁的情况下必然会通过各方渠道来对企业施压，管理层即使不面对破产危险，其地位也必定受到严重影响。在这种危机压力下，管理层会努力提高其管理水平和对资金的合理使用，避免债务危机的发生，从而公司治理效应得到有效改善。通过上述分析，同银行贷款相比，本文发现债券融资在公司治理实践中可行性更高。但是由于我国债券发行需要经过决议、申请批准、制定募集办法和公告、发行募集等一系列复杂严格的程序，且发行费用支出较高，因此大唐国际通过发行债券募集资金的情况很少。而且在仅有的几次举债中，债券购买者所持有的债券规模较小，且相对分散，没有足够的能力来实施监督权，因此大唐国际企业债券约束有效性也没有得到发挥。

三、研究结论与建议

大唐国际自上市以来资产负债率连年增长上升，自2008年以来，资产负债率水平已超高80%，与此同时，企业存在严重的资金压力问题，并且有逐步恶化的趋势。在对大唐国际负债融资效应的分析中可以发现，该公司负债融资的财务杠杆效应和税盾效应都得到了有效发挥，并且在同类行业中处于较好的地位。但是公司治理效应存在严重缺陷，这同其债务融资结构中债券融资缺乏，国有银行长期借款居多的单一融资模式有关。因此，在电力改革的大背景下，大唐国际需要适时提高对债券融资的利用程度，开发公司债券、可转换债券、增发股票等多种融资渠道，在降低融资成本的同时降低财务风险，发挥公司治理效应。另外，大唐国际在做大企业的同时要培养几个重点企业作为整个集团的现金流企业，避免因资金投资分散且回收期长而造成的短期流动资金短缺的风险。最后，政府也需要完善破产程序方面的法律法规，为银行在借款公司陷入财务危机时可以接管公司提供相应的法律保障。

参考文献：

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负债融资范文第8篇

关键词：负债期限结构；融资约束；面板数据

中图分类号：F830.91　文献标识码：A　文章编号：1005－0892(2007)09－0052－06

一、引言

资本结构理论是现代企业财务理论的一个重要组成部分，自MM理论提出以来，国外学者对资本结构如何影响企业价值以及哪些因素影响企业资本结构做了大量的理论和实证研究。随着我国资本市场的发展，近几年我国学者对影响中国上市公司资本结构的因素也做了许多实证研究，但这些研究大多集中在对负债权益比的研究上。从广义上讲，企业资本结构除了包括负债权益比之外，还应该包括权益及负债的具体组成，因此对资本结构的研究也必然要更加深入，包括对负债的期限结构进行研究等。

有关企业负债的期限结构问题，国外已经有了不少的理论成果，提出了一系列假说。这些假说可以划分为成本假说、期限匹配假说、清算风险及信号传递假说和税收假说等。国外一些学者对这四方面的假说进行了实证检验，如Barclay等(1995)、Guedes和Opler(1996)以及Antoniu(2002)。这些实证研究大部分支持了成本假说和期限匹配假说，但关于信号传递假说的结论存在分歧，而税收假说基本上没有得到支持。我国学者对企业负债期限结构的研究起步较晚，研究成果较少。孔爱国、曹小庆(2004)研究了不同规模企业负债期限的影响因素，发现不同规模之间的企业负债期限影响因素没有显著差别。他们的研究支持了成本假说和期限匹配假说，但不支持信号传递及税收假说。雷森等(2005)利用沪市2002年的数据，实证研究了影响我国企业负债期限结构的因素，发现反映企业资产质量的指标对负债期限影响不显著，反映企业资产状况的指标对负债期限有显著影响。他们的研究没有支持成本假说和税收假说。杨兴全、宋惠敏(2006)利用1996至2002年上市公司数据，研究了影响我国企业负债期限的因素。他们的研究结论支持清算风险假说及期限匹配假说，成本假说得到部分支持，信号传递假说和税收假说没有得到支持。

值得指出的是，西方负债期限结构理论是以企业可以自由借债为基础的，而我国资本市场存在严格的管制，企业不能随意发行债券，而且利率管制又限制了高风险企业通过提高利率的方式进行债务融资，因此对我国的许多企业来讲存在着不同的债务融资约束。笔者认为，研究负债融资约束是不是影响我国企业负债期限结构的一个重要因素，对于分析负债期限结构理论在我国的实用性有着非常重要的意义。

二、现有理论对企业负债期限影响因素的分析

现有的负债期限结构理论文献，从市场非完美性的不同方面分析了企业负债期限结构的影响因素。根据现有的负债期限结构理论，可以将影响企业负债期限结构的因素归结为以下六个方面。

1、公司成长机会

Jensen&Meckling(1976)指出，企业负债可以减少股东和管理者之间的冲突，但负债又会增加所有者和债权人之间的冲突，公司所有者通过将资产投资在高风险的项目可以剥夺债权人的一部分利益。Bamea等(1980)提出，由于短期负债的价格对企业资产风险变动的敏感性低于长期负债，因此短期负债可以一定程度地抑制资产替代行为，拥有大量投资机会的企业应选择短期负债。Myers(1977)指出，企业未来的投资机会是一种期权，期权的价值取决于企业执行这些投资机会的可能性。虽然执行投资机会的收益会在股东和债权人之间分配，但在有些情况下，债权人可能会获得新项目的大部分收益，而股东由于不能获得足够的回报就会放弃净现值大于零的项目，从而出现投资不足。短期负债使得股东和债权人在投资期权到期之前重新谈判，因此可以解决投资不足问题。以上分析表明投资机会与负债期限负相关。本文选择市账比(Market-to-book ratio)作为公司成长机会的变量，用符号MV／BV代表，其定义为(股票市场总值+总负债V总资产。

2、公司规模

一般来讲，大企业信息不对称问题与问题相对较低，而且大企业可以通过多元化经营分散风险，因此更容易进入长期债务市场。Jalilvand等(1984)提出，大企业由于需要的资金量大，也更愿意发行长期债务。而小企业由于经营风险高，而且小企业经营者的持股比例高，债权人与股东之间的冲突会更加严重，债权人为了控制风险，会尽可能地缩短债务期限。因此，企业的模与债务期限之间存在正相关关系。本文采用企业总资产的自然对数作为公司规模的变量，用符号SIZE代表。

3、资产期限

Moms(1976)指出，资产的期限应该与债务的期限相匹配。债务期限短于资产期限，资产可能无法产生足够的现金流用来偿还债务；相反，资产期限短于债务期限，则在资产寿命终止后企业可能无法偿还后续债务。Myels(1977)认为，如果企业的债务与资产同时到期，企业在为新的投资项目融资时，有助于建立相容的投资激励，从而避免投资不足问题。因此企业的债务期限与资产期限正相关。本文采用固定资产净值／总资产作为资产期限的变量，用符号ASSETMAT代表。

4、财务杠杆比率

Leland等(1996)论证了采用高杠杆比率的企业应该有较长的债务期限，以延缓破产风险的暴露。而Dennis等(2000)则指出，由于杠杆与债务期限同时具有缓和因导致的投资不足的作用，杠杆与债务期限应该负相关。本文采用负债的账面值与账面总资产的比率来度量杠杆比率，用符号Leverage代表。

5、公司质量

Flannery(1986)、Kale和Noe(1990)通过对负债期限结构的信号效应分析，指出拥有私人信息的企业，在其价值被低估时，愿意发行更多的短期债务；相反，价值被高估的企业会发行较多的长期债务。因此，公司质量与债务期限负相关。本文采用下一年度每股盈利的变化作为公司质量的变量，其定义为下一年度每股盈利减去本年度每股盈利再除以本年股票价格，用符号QUALITY代表。

6、公司边际税率

税收是导致市场不完美的一个重要因素，其必然影响到企业的负债期限结构。Brick和Ravid(1985)认为，当利率的期限结构不平坦时，同等数额的长期债务和短期债务在不同时期的利息支付不同，从而导致

应纳税额的预期价值不同。利率期限结构向上倾斜时，应多采用长期债务；相反，利率期限结构向下倾斜时，应多采用短期债务。Lewis(1990)则反驳了上述观点，提出在负债期限结构与最优杠杆结构同时决定时，债务期限结构不影响公司价值。Brick和Rafid(1991)提出，在利率不确定的情况下，无论利率期限结构如何，企业都应该采用长期债务。本文采用所得税费用与税前利润的比值作为公司边际税率的变量，用符号TAX代表。

上述对负债期限结构影响因素的分析是以西方成熟市场环境为条件的，而我国的经济环境与西方发达市场经济国家存在着很大的差异。对我国上市公司来讲，上述因素对负债期限结构的影响可能会与西方国家有所不同。首先，我国的大多数上市公司国有股占绝对控股地位，管理者由政府或国有资产管理部门任命，一般不持有或很少持有公司股份，因此存在非常严重的股东与管理层之间的问题。按照西方的理论，由于股东会预期到管理者的行为，使得成本在股票价格上得到反应，最终成本仍应由管理者承担；而管理者会通过资本结构及负债期限结构等，最大限度地保证其经营目标以公司价值为最大化，从而减少成本。但在我国，由于管理者很少持有公司股份，股票价格对其利益的影响不大，再加上国家所有权的缺位及国有股的不流通，股东对管理者的约束力不强，所以管理者较少承担成本。为实现其自身利益最大化的目标，管理者对公司经营经常会偏离公司价值最大化，而且一般不会通过资本结构或负债期限结构来主动解决这一类问题。因此，我国上市公司负债期限结构在解决问题中的作用可能有限，这一点有待实证结果来检验。另一方面，我国的公司债券市场发展严重滞后，企业的负债主要通过银行贷款，而且我国还存在着比较严格的金融管制。因此在这种情况下，企业的负债融资受到很多限制，企业不能自由地选择负债工具和负债期限，这可能会影响到负债期限的信号作用以及负债期限与资产期限的匹配。在这些限制条件下，我国上市公司负债期限的影响因素究竟是否与理论预期存在不同，也有待实证结果来验证。

三、公司融资约束程度的度量

融资约束是指公司不能按照正常的成本从外部取得资金而形成的约束。Fazzari等(1988)认为，由于市场存在着信息不对称等不完善因素，相对内部融资而言，公司从外部融资要多支付一个溢价，外部融资成本高于内部融资；而股利支付率的高低可以反映公司内部融资的多少，进而反映外部融资的难易程度，即高股利支付说明外部融资比较容易，或者公司对外部融资的需求较少，其融资约束程度较低。Cleay(1999)采用股利支付率的变动作为预分组，将股利支付率增加组作为不受融资约束组，把股利支付率减少组作为受融资约束组；然后利用线性回归，构造出一个以公司财务数据为依据的多元判别指标，作为衡量公司融资约束程度的变量。但是，由于我国上市公司的股利支付率不仅普遍较低、随意性较大，而且受国家政策的影响也较大，因此对我国上市公司来讲，无论是股利支付率，还是股利支付率的变动都不能很好地反映其融资约束。本文借鉴魏锋、孔煜(2005)的研究设计，首先按照利息保障倍数将公司进行分组：利息保障倍数最高的30％的公司为不受融资约束的公司，利息保障倍数最低的30％的公司为受融资约束的公司；然后根据分组采用logistic回归方法构造出公司融资约束程度与公司财务指标之间的关系，采用多元判别方法来反映公司的融资约束程度。logistic回归设计如下：其中，P，是在公司相关财务指标等于特定值(x1j，x2j……xij)力的情况下，公司发生融资约束的概率。与融资约束有关的财务指标本文选取松弛变量、销售净利润率、股利支付率、营运资本与资本存量之比、净现金流量与资本存量之比五项指标。各项指标的定义如下：

松弛变量：货币资金＋短期投资＋(存货－存货跌价准备)×0.5＋(应收账款－坏账准备)×0.7－短期投资跌价准备－短期借款－应付账款

销售净利润率：净利润／销售收入

股利支付率：股利／每股净利润

营运资本与资本存量之比：(流动资产－流动负债)／(长期负债＋股东权益)

净现金流量与资本存量之比：经营活动净现金流量／(长期负债＋股东权益)

根据上述logistic回归模型，本文选取了1998年至2005年所有沪深A股非金融类上市公司，剔除数据缺失及销售收入、财务费用为负的样本，得到有效样本7488个；按照利息保障倍数进行预分组，利息保障倍数最高的30％为非融资约束组，利息保障倍数最低的30％为融资约束组，最终选定两类样本共4492个进行logistic回归，其结果见表1。

从表1可以看出，各项指标的回归系数均高度显著，表明所选指标对融资约束的程度有着显著的影响。同时，根据回归模型对融资约束进行预测，预分组中非融资约束组的预测准确率为90.3％，融资约束组的预测准确率为91.0％，平均预测准确率为90.7％，表明模型总体回归效果较好。根据回归结果计算的预测概率，可以较准确地度量公司的融资约束程度。

四、样本数据说明及研究设计

1、负债期限的度量

关于负债期限的度量一般有两种方法。一种方法是用负债的加权期限作为公司负债的期限，但由于公司负债的详细结构为非公开数据，很难获得，所以研究中一般不采用这种度量。另一种方法是用长期负债占总负债的比例来度量，且国外的研究基本上都采用这种度量，故本文也采用长期负债占总负债的比例来度量负债期限。以一年期为标准，一年期以上的负债为长期负债，一年期以下的负债为短期负债。

2、样本选择及数据来源

本文对公司负债期限的研究，选取1998年至2004年沪深A股上市公司为样本，运用面板数据进行实证分析。研究中用到的数据来自上市公司公布的年度报告，数据来源为CCER经济金融数据库。根据研究设计，为了保证数据的有效性，按照下列原则对原始样本进行筛选：

(1)由于金融类公司的特殊性，其负债期限的影响因素与一般公司不同，因此本文的研究样本中不包括金融类公司。

(2)由于“PT”和“ST”类公司的融资行为可能会背离正常情况，因此样本剔除了这两类公司。

(3)剔除了数据缺失(包括在确定公司融资约束程度时所需要的数据缺失)及总资产为负的公司。

(4)剔除了边际税率的绝对值大于2及每股盈利变动率绝对值超过10的公司样本，以减小个别数据离群对结果可靠性的影响。

(5)由于实证模型要用到滞后一期的每股盈利变动率，如果公司在1998至2004年间某一年度每股盈利数据缺失，则剔除该公司当年及前后一年的样本数据。

为充分利用有效数据，本文研究采用非平衡面板数据。按照上述标准，本文共选取样本公司1282家、观测样本6070组进行研究。其中，样本的年度分布为：1998年596组、1999年704组、2000年862组、2001年920组、2002年982组、2003年1003组、2004年1003组；具有7年数据的公司有332家、具有6年数据的公司有225家、具有5年数据的公司有216家、具有4年数据的公司有154家、具有3年数据的公司有116家、具有2年数据的公司有113家、只有一年数据的公司有126家。样本各变量的统计性描述如表2所示。

3、研究模型设计

本文的数据同时包括截面数据和不同时期的时间序列数据，属典型的面板数据，因此本文采用面板数据计量回归模型。考虑到影响公司负债期限结构的因素比较复杂，除了前面讨论的影响因素外，可能还存在其他与公司特征有关的影响因素，故本文在回归中加入了公司固定效应(通过Hausman检验，本文数据适合固定效应模型)，采用了变截距的固定效应模型。除公司特征外，负债期限结构还受到政策等外部环境的影响，而这些外部环境因素的影响随时间而变化，所以本文在回归模型中加入了6个虚拟变量以反映时间效应的影响。虚拟变量的定义如表3所示。其中，Dj为时间虚拟变量；αi表示在控制其他变量的基础上，公司i个的固定效应；Xkit。为变量Xk在t时期对应公司i的取值。

五、实证检验结果及分析

1、实证检验过程及结果

为了从总体上检验各变量及融资约束程度对公司负债期限的影响，首先将影响负债期限的变量及根据logistic回归计算得到的反映融资约束程度的概率P纳入模型进行回归，回归结果如表4中的模型1。从表4可以看出，融资约束的发生概率P的回归系数为负且高度显著，说明融资约束是影响我国上市公司负债期限的一个重要因素；随着融资约束程度的增加，公司的负债期限缩短。融资约束除了从总体上影响公司负债期限以外，还可能影响到其它变量对负债期限的回归系数，而且这种影响可能是非线性的。为了进一步验证融资约束程度是否会对其它变量的回归系数产生影响，我们将样本按照融资约束程度分为三组：P值最高的35％为高融资约束组；户值最低的35％为低融资约束组；中间30％为中等融资约束组。在分组的基础上引入两个虚拟变量P1和P2。对于低融资约束组，P1和P2均等于0；对于中等融资约束组，P1等于1、P2，等于0；对于高融资约束组，P1等于0、贝等于1。在此基础上我们引入P1和P2与其它各变量的交叉项进行回归，回归结果如表4中的模型2。

2、回归结果分析

(1)在模型1和模型2中，融资约束的回归系数均显著为负，说明融资约束对我国上市公司的负债期限有着显著影响。随着融资约束程度的增加，公司从银行取得长期贷款的难度增大，不得不更多地依赖短期负债。因此其负债期限明显缩短。

(2)在两个模型中，公司规模的回归系数均为正，且统计上高度显著。这一结果与预期相一致，表明大企业风险较低，且不存在严重的问题，所以容易取得长期贷款。而且在我国上市公司中，规模大的公司一般是国家重点支持的国有控股公司，容易得到国家和银行的支持，所以公司规模与负债期限正相关。在模型2中，公司规模与P1、P2交叉项的回归系数均显著为正，表明随着融资约束程度的增加，公司规模对公司取得长期借款的作用更大一些。

(3)在两个模型中，财务杠杆的回归系数均不显著，既没有表现出清算风险假说所预期的正相关，也没有表现出成本假说所预期的负相关。这一结果说明在我国企业债券市场发展严重滞后，而银行长期贷款又受到政府干预的情况下，企业在决定负债期限时的自主性较差，不能根据自身情况随意决定债务期限。在模型2中。财务杠杆与P1、P2交叉项的回归系数显著为负，说明在融资约束程度较高时，企业自由借债的能力更加受到限制，且在财务杠杆较高的情况下，很难取得长期借款，故高财务杠杆会导致债务期限缩短。

(4)在两个模型中，公司质量的回归系数均显著为正。按照信号传递假说，高质量的企业会更多地采用短期负债，公司质量与负债期限应该负相关。但研究结论没有支持信号传递假说，其原因在于外部环境的限制导致企业决定负债期限的自主性较差，企业通过负债期限来显示公司质量的信号作用受到很大限制。我国的企业债券市场发展严重滞后，企业负债主要通过银行贷款，且由于我国的利率尚没有完全市场化，银行出于风险控制的考虑，只愿意对高质量的企业发放长期贷款，所以质量好的企业更容易取得长期借款。在模型2中，公司质量与P1交叉项的回归系数不显著，与P2交叉项的回归系数为负，且显著性水平接近0.1，说明对高融资约束的公司，由于其风险较大，长期债款的取得会受到影响。

(5)在两个模型中，资产期限的回归系数均高度显著为正，而且资产期限与P1和P2交叉项的回归系数均不显著，说明无论是否存在融资约束，资产期限对公司负债期限均有显著影响，期限匹配假说得到支持。资产期限与P1和用交叉项的回归系数均为负，说明融资约束对资产期限与负债期限匹配有微弱的影响。

(6)市账比的回归系数在模型1和模型2中均不显著，且模型2中的市账比与P1、P2交叉项的回归系数均显著为正，说明在有融资约束的情况下，市账比对公司负债期限有正的影响。但这一结论与成本假说预期不一致，说明成本假说并没有得到支持。导致这一结果的原因可能与我国的融资体制有关。由于我国企业取得长期债务普遍较难，因此在公司存在一定的融资约束的情况下，为防止因无法筹集足够的资金而错过好的投资机会，可能会尽量延长债务期限，从而在有融资约束的情况下，市账比与负债期限表现出一定的正相关。

(7)在两个模型中。税收对负债期限的影响均不显著，且不同融资约束程度下的回归系数没有显著差异，税收假说没有得到支持。其原因可能是由于长短期利率差别过小导致企业通过负债期限调整取得的税收收益很小，再加上企业可以通过其它财务和会计方法获得税收收益，因此企业一般在确定负债期限时很少考虑税收因素。尤其在我国存在利率管制的情况下，利率的期限结构与预期利率不一致，因此长短期负债的利息支付价值不同，长期负债更难发挥其税收优势，故企业无法通过改变负债期限来获取税收收益。

(8)从时间结构上看，模型中D1至D6的回归系数均为负值，且绝对值有逐渐增大的趋势，说明在控制了其他变量后，影响上市公司负债期限的时间效应在1998年至2004年之间有逐年下降的趋势。导致这一现象的原因在于从1999年开始，我国经历了多次降息，而我国的利率仍处于国家管制之下，利率期限结构不

能反映预期利率的变化，因此在不断降息过程中，企业为降低利息成本，会尽量缩短负债期限。2004年以后，我国进入升息周期，负债期限的时间变化趋势预计会发生转折。

六、结论及政策建议

1、研究结论

(1)公司规模与负债期限正相关，大公司更容易取得长期负债，部分支持了成本假说；资产期限与负债期限正相关，支持了期限匹配假说；公司质量与负债期限显著正相关、边际税率与负债期限之间的相关性不显著，信号假说和税收假说没有得到支持。

(2)融资约束对公司负债期限的选择有着重要影响。从总体上看，融资约束与负债期限高度负相关，融资约束程度越高，负债期限越短。而且融资约束的增加，对财务杠杆、公司质量、资产期限与公司负债期限的相关性有一定影响。

(3)在考虑了其他变量的影响之后，我国公司的负债期限有明显的时间趋势，预期的利率变化影响着公司的负债期限。

2、政策建议

本文的研究结论表明，我国上市公司的负债期限结构状况与现有的负债期限结构理论预期有着很大的差异，其原因既有外部融资环境的限制，也有公司治理的缺陷。根据本文的研究结论，提出如下政策建议：

(1)大力发展债券市场，为企业提供多种债务融资渠道

目前，我国上市公司的债务融资仍然主要来自于银行贷款。银行出于控制风险的考虑，更愿意为企业提供短期贷款；而长期贷款需要通过严格的审核。因此对于小企业或风险较高的企业来说，很难取得长期借款。由于企业不能在长短期负债之间自由地选择，负债的期限结构很难发挥其应有的信号及公司治理作用。为此，目前应该大力发展我国的债券市场，放宽企业发行债券的条件，使不同的企业都可以根据自身的需要选择债务融资的期限和渠道。

(2)加快金融机构改革和利率市场化改革

一方面，应该加快完成银行的商业化改造，形成以现代公司制为主要形式的股份制银行，完善银行的治理结构，使银行真正树立起追求价值最大化的经营目标，按照市场化的要求进行经营。另一方面，应该发展多种形式的金融机构，拓宽企业的融资渠道，满足企业对不同资金的需求。在进行金融机构改革的同时，国家应该放松对利率的管制，实现利率的市场化，使企业的借款利率与其风险相适应，从而促进借贷市场的发展，为高风险的企业和项目提供融资渠道。

(3)优化公司的内部治理

我国上市公司普遍是国有股占绝对控股地位，再加上国有股权存在着缺位现象，我国大部分上市公司的控制权实际上掌握在管理层手中；而管理者的利益与股东的利益存在着差别，管理者的决策不能完全按照股东利益最大化的原则来进行，这自然也限制了我国上市公司负债期限结构的优化。当前以股权全流通为目的的股权分置改革已基本完成，这为国有股权有选择地在一些行业进出提供了可能，必然会推动我国控制权市场的发展，促进上市公司股权结构和治理结构的完善。在上市公司股权优化的同时，应该进一步完善国有资产的管理体制，明礁国有资产管理者的责任和权力，使其真正发挥所有者的职能，建立起有效的上市公司内部治理结构。

负债融资范文第9篇

关键词:负债融资;融资结构;公司治理

中图分类号:F830.99文献标志码:A文章编号:1673-291X(2009)18-0061-03

一、引言

中共十七届三中全会和2008年底中央经济工作会议全面分析了形势和任务特别是经济形势,当前,国际金融市场动荡加剧,全球经济增长明显放缓,国际经济环境中不确定不稳定因素明显增多,加上中国经济生活中尚未解决的深层次矛盾和问题,目前中国经济运行中的困难增加,经济下行压力加大,企业经营困难增多,必须增强忧患意识、积极应对挑战。

融资结构的公司治理效应,是指公司通过对融资结构中负债和股权结构的选择而对公司治理效应的影响。威廉姆森(Williamson,1988)认为,在市场经济条件下,公司的负债和股权不应仅仅被看做是可替代的融资工具,而且还应该被看做是可替代的治理机制。哈特(1998)认为,给予经营者以控制权或激励并不十分重要,至关重要的问题是要设计出合理的融资结构。张维迎(1999)认为,融资结构是公司治理机制最重要的一个方面,公司治理的有效性在很大程度上取决于融资结构。唐宗昆(1999)认为,有效的法人治理机制的形成,要以有效的融资结构为前提。所有这些观点表明,融资结构的选择在很大程度上决定着公司治理效率的高低。融资结构的公司治理效应主要表现在两个方面:一是股权结构的公司治理效应,二是债权结构的公司治理效应。

二、负债融资的公司治理效应理论分析

负债融资的公司治理效应[1]是指债权人利用法律和合同所赋予的权利,在保障自身利益的基础上采取一定的方式或方法,对债务人――负债公司及其经营者或经理人员行为进行的监督控制或激励约束,从而对负债公司的治理机制和治理绩效所发生的影响或带来的效应。

随着社会生产规模的扩大,业主所有制的古典企业逐渐进化为现代公司制企业,企业的所有权与经营权逐渐分离,企业引入了专业的管理人员,企业经营效益不再受业主本人能力的限制,由此产生了委托―关系。但是,管理者与所有者两个行为主体的利益是不完全一致的,管理者因为企业不是其所拥有的,所以可能更加倾向于在职享受和消费,而所有者则希望其资本增值。而信息不对称是广泛存在的,使得股东无法对管理者进行完全监督,或者监督的成本大于监督所带来的效用,这样,企业的控制权实际上掌握在经营管理者手中。

在经理人员对企业绝对投资不变的情况下,增大投资中负债融资的比例将增大经理人员的股权比例,从而可以降低成本。并且,在大股东绝对持股量不变的情况下,增大投资中的负债融资比例将增大股权集中度;在法人股绝对持股量不变的情况下,增大负债融资的比例将增大法人股的持股比例。如果债权人对公司的约束是硬的,那么,在股权分散、法人或管理层持股较小的情况下,增加负债融资一方面相对提高公司的股权集中度和管理者持股比例,增加大股东的监督力度和管理者与股东利益的一致性,另一方面债权人将承担起对大股东和管理层的监督和约束职能。如果外部中小股东通过一定程序将自己的监督权委托给大的债权人,这样一方面满足了中小股东“搭便车”的要求,另一方面也能使大债权人更好地发挥监督作用。这样因负债增加而使股权相对集中和管理层股权比例相对增加而提高他们追求绩效的动力,同时负债也使失败的风险增加从而使债权人的监督加强,促使大股东和管理层多努力工作少个人私利。两方面作用结合在一起,将大大提高公司的经营绩效。因此,负债通过相对提高管理层持股比例和股权集中度,一方面增加了管理层的激励,降低了股东和管理者之间的成本;另一方面,债权人的监督约束了大股东的私利行为,避免了大股东对中小股东的侵害。可以说,负债融资对公司治理具有正面效应。

三、中国负债融资的公司治理效应分析

(一)中国负债融资的公司治理效应现状

因为长期以来,中国公司尤其是国有公司预算软约束的情况相当严重,至今仍未硬化(郑江淮,2001),为此在中国的国有企业中负债融资的公司治理效应并不是正面效应。谢德仁(1999)提出了这一悖论并进行了解读。进一步说,中国上市公司的情况又如何呢,于东智(2003)、王四满(2005)等很多学者通过研究,上述“负债融资对公司治理具有正面效应”的结论也不成立,反而在一定程度上表现为负面效应,即体现为负债融资对公司治理效应的弱化与恶化,或称负债融资公司治理效应的弱化与恶化。

(二)中国负债融资公司治理效应的弱化与恶化原因

1.股权融资偏好和便利使得债务融资无法限制经理人员滥用现金流。很多学者的研究表明,中国上市公司具有明显的股权融资偏好,表现为尽可能利用在证券市场上增发和配股的机会获取股权资本,排斥债务资本,导致资产负债率偏低。中国证券市场有效性的欠缺、再融资相关法规的不完善、国有上市公司的内部人控制以及筹资者对股权资本成本的认识偏差等,造成了股权融资便利和融资成本较低的假象。在这一假象的驱动下,上市公司热衷于股权融资,而很少进行债务融资。这使得债务融资无法发挥限制经理人员滥用资金流,从而降低成本的作用。

有资料显示,近十多年来,中国企业在只包括银行贷款间接融资和资本市场证券直接融资的融资总量中,直接融资虽然发展较快,但所占比重仍然很小,银行贷款间接融资的比重占绝对优势。截至2008年末,银行贷款融资在融资总额中的比重高达91.8%,直接融资比重仅为8.18%。在只包括股票和企业债券的证券融资中,股票发展较快,企业债券发展过慢。在包括银行贷款和企业债券的企业债权融资总量中,银行贷款的比重更是占有绝对优势。1995―1998年,平均来说企业债券仅为银行贷款的2.11%。

而在发达市场经济国家中,对企业来讲,发行债券往往比股票更具吸引力。据资料显示,自1946年以来,在美国全部的外部融资中直接融资中的债券融资比重基本上都高于股权融资的比重。1970―1989年间,英美两国债券融资分别占外部融资的129%和196%。进入20世纪90年代,各国更加注重发行债券融资。美国1993年直接融资的债券市值为12.7万亿美元,超过股市7.4万亿美元近50%。美国非金融公司债务总额中,属于银行贷款的比重1979年下降为15.7%,到1989年和1994年这一比重下降为10%和8.2%。

2.商业银行独立性的欠缺和债权的软约束。在新古典经济学中,企业和个人都被假定为严格地遵守预算约束,在预算约束的范围内追求效用最大化。在中国却往往出现约束软化的现象,即向企业提供资金的一方(政府或银行),由于某种原因,未能坚持原来的实现合约,使企业资金的运用超过了其前其收益的范围,或者从跨时期的时间角度来说,提供资金的机构使企业支出超过了其将来收入现值所确定的范围(平新乔,1998)。对于预算软约束的解释有多种,科尔奈(1986)将其原因归结为社会主义集权体制下政府对企业的“父爱主义”,以及政府追求就业目标或政治支持等。此后西方经济学家又提出,不仅仅是政府的过度干预会导致预算约束的软化,而且集中的银行体制也会导致预算软约束。以上解释似乎都与中国目前的现状相吻合。

中国四大商业银行属于国家所有,而大部分的大中型企业也是国有企业,既然所有权都是国家的,那就难分彼此了。虽然《商业银行法》为银行经营管理的独立性提供了法律保证,但仍受到国家政策甚至行政命令的影响。商业银行和企业尤其是国有企业的关系依然纠缠不清,它们共同的目标都是服务于国家的政治经济大局。在这种情况下,企业会自发地产生对银行的依赖感,甚至习惯于对债务进行抵赖。同时,国有银行自身在治理结构上存在着“一股独大”、委托问题和经营者激励问题,导致银行通常并不关心企业的经营状况,其参与企业治理的积极性并不是很高。

此外,中国银企关系的制度设计是以防范金融风险为首要目的,银行作为债权人事实上无法在公司治理中发挥积极作用。只要企业能够按期偿付贷款的利息,银行就无权干涉企业的经营管理。对于企业的生产经营活动,银行通常处于严重的信息不对称地位,这大大阻碍了债务治理效应的发挥。

3.破产退出机制和相机治理机制的失效。法律规章给予政府机构太多的权利,而关于债权人权益的条款则含糊不清,没有明确清晰地规定当企业拖欠债款时债权人能够做些什么。在破产过程中,即使银行能履行一些作为债权人的权利,但是在执行时也常常受到有关政府部门的掣肘。由于市场规则和债权人基本无法主导破产程序,在缺少市场力量和债权人力量监督的情况下,破产往往成为债务人逃避债务的手段,破产在现实中离保护债权人的利益和严惩人的目标越来越远。

中国证券市场从无到有已经发展了十余年了,但上市公司的破产退出制度仍没有完全建立。前面也提到,中国的《破产法》仅限于调整一般企业,而上市公司的破产退出缺乏健全的法律依据。尽管证监会在2001年2月出台了《亏损上市公司暂停和终止上市实施办法》,并于2001年11月进行了修订,使得几家早就被PT的公司先后退市,但此办法对亏损公司暂停和终止上市时如何发挥债权人的相机治理作用并没有作出明确的规定。所谓相机治理[7],是一种动态治理的观点,是指当企业资不抵债、面临破产时,由债权人替代股东掌握企业的剩余控制权和剩余索取权。到目前为止,中国的破产法律法规并不支持银行在企业陷入财务危机时接管企业(包括上市公司),这大大限制了债权人在公司治理中发挥积极作用。当企业进入破产程序后,由于法律法规不完善,政府行政干预、法院独立性不强等原因,银行对企业的影响力十分有限。

四、解决负债融资的公司治理效应政策建议

1.大力发展企业债券市场,优化融资结构。当前宏观经济的运行和政府部门的政策有利于发展企业债券,这首先表现为在银行利率不断下调的情况下,债券利率也相应降低,企业债券融资的成本低廉;其次,企业股权融资的难度在加大,证监会已经出台了对A股公司实行补充审计的暂行规定,该规定要求对拟上市或增发新股及配股公司报送的材料由许可的国内国际会计师事务所进行双重审计,这也增加了股权融资的成本;再次,实施债转股后,中国企业整体资产负债率下降,拓展了企业债券的发行空间。发展企业债券市场目前至少做好以下工作:(1)不断完善企业债券市场的结构体系,建立健全多层次的企业债券市场,是促进企业债券市场的发展和规范化运作的重要条件。(2)政府减少行政干预,并在政策上对企业债券市场的发展给予支持。如逐步放开企业债券发行利率的限制,由市场定价。制定减免企业债券利息税的优惠政策,以鼓励企业债券市场的发展。(3)调整企业债券品种结构,增加债券的流动性和可转换性。进行企业债券品种的创新,能为债券发行企业和投资者提供广阔的选择空间。(4)加强市场中介机构的培育,不断完善中国的企业资信评估机构和企业信用的评价体系,使资信评估机构为投资者提供客观、公正的投资决策依据,促进企业债券市场的发展。

2.深化国有商业银行的股份制改革,打造独立的债权主体。要解决银行债权的“软约束”问题,消除国有企业随意拖欠贷款的现象,改变国有商业银行消极治理的态度,必须对国有商业银行实行充分的公司化改造和股份制改革,努力解决国有银行自身的治理结构问题,打造真正独立的债权主体。要严格杜绝各种行政性贷款,消除政府部门对商业银行经营的行政干预。尽管这是一个长期、渐进的过程,但一定要首先树立市场化运作的观念,反对那种把银行当做政府拯救国有企业的工具或提款机的行为,以保证商业银行能够自主经营和自控风险。

3.完善主办银行制度,授予银行更大的监控权。在目前情况下,应考虑授予商业银行更大的监控权。(1)对负债比例较高的公司,应当允许银行作为主要债权人列席公司的重要会议,使其尽可能充分地获取关于企业经营和投资决策的信息,实现较好的风险控制,以防止不良债权的产生。(2)可以考虑授予主办银行特殊投票权,允许其代表所有的债权银行享有一票否决负债公司经营决策的权力。(3)在控制风险的前提下,应当考虑允许主办银行对企业进行战略持股,或者允许主办银行直接进行债转股,以更好地发挥债权治理的作用。

4.改革和完善破产法律制度,加强对债权人利益的保护。要改革现有的破产法律制度,把改革的立足点放在加强对债权人利益和债权人市场的保护上。破产法律制度作为公司立法的重要组成部分,应当以债务人不能偿还到期债务为前提,以维护债权人利益、重整社会经济资源为目的。笔者认为,应从四个方面对现行的破产法律制度进行改革。(1)破产法律制度对破产主体应当一视同仁,对国有企业和其他企业的破产清算,应当设定相同的程序,而不能有歧视性的规定。(2)要建立一个良好的合理的破产程序。破产的目的首先应设定为清偿债务,其次才是社会资源的重整。因此,破产法律制度应当限制政府部门和债务人的主管部门在破产程序中的不正当权力,消除行政权力对破产过程的干预,避免行政权力的过度介入对债权人利益的损害。(3)应增加债权人、社会中介组织和专业人员在破产程序中的参与权,着重提高债权人对破产程序的参与程度,增强破产程序的透明度和公正性。破产法律制度应当明确规定债权人有权参加清算组的工作,并可以单方面提出和解和整顿的请求。同时,企业资产的评估或企业的整顿必须在债权人的直接参与和监督下进行,以保证公正性和有效性。(4)要做好相关的体制改革。破产机制的完善牵涉到许多方面的体制完善,例如融资体制、社会保障体制等,在这里需要强调的是国有资产管理体制的改革和国有股的减持。作为所有者或控股者,地方政府更可能通过各种与市场规则完全相反的方式继续扩大对处于困境的公司提供支持,这些措施包括直接或间接的补贴、实施地方保护主义以及向上级部门进行游说等。作为所有者或控股者,当地方政府不得不按照法律、法规及法院判决处置其所控制的公司时,他们就更有可能干涉相关法律的落实。

参考文献:

[1]王四满.负债融资的公司治理效应及其机制研究[D].杭州:浙江大学博士学位论文,2003:30.

[2]张彦,杨富国.如何发挥负债融资的公司治理效应[J].科技资讯,2006,(6):21-22.

[3]王四满.上市公司负债融资的公司治理效应分析――考虑环境因素[J].证券市场导报,2005,(5):36-38.

[4]文忠桥.上市公司资本结构影响因素研究[J].财贸研究,2006,(3):16:19.

[5]杨兴全.中国上市公司融资结构的治理效应分析[J].会计研究,2002,(8):9-12.

[6]曾春华.浅谈负债融资的公司治理效应[J].商业会计,2005,(12):13-15.

[7]张锦铭.债务融资的治理效应:理论分析与实证检验[J].陕西财经大学学报,2005,(6):23-128.

[8]马小英.中国上市公司资本结构现状及其优化分析[J].北方经济,2007,(2):29-30.

负债融资范文第10篇

一、负债融资的作用

负债作为融资工具的一种,实事上对企业运营产生了重要的作用。简言之,不同融资方式的选择对企业相关主体的行为和利益均会产生影响,并影响权力在各利益主体之间的分配。所以不同融资方式的选择就是不同治理机制的选择。负债融资有其不容忽视的作用。具体表现如下。

1、有利于提高企业经营规模,增强市场竞争力

(1)资金规模在市场竞争中举足轻重。第一种情况:企业运营困难时通过举债可以在较短时间内筹集足够的资金,弥补企业营运和长期发展资金的不足,扩大经营规模,激活现金流,继续参与市场竞争,获得更大市场占有份额和企业规模。

第二种情况:在资金比较充裕时实行负债经营。因为内部积累资金再多,对于不断扩大企业规模,以适应市场竞争所需的资金数量来说总是有限的。市场抗衡的需求源源不断,单纯依靠自有资金明显不足。而通过负债融资可以很快获得足够的资金。在短期就可以获得企业需要积累很久才能得到的资金数量。超前获得的资金,提高了企业规模和竞争能力。

(2)成本低,速度快。企业在取得贷款和发行债券时,利率是固定的。不论盈亏均应按期偿还本息,安全性较高,相对其他的融资方式报酬率也较低。发行股票等权益融资方式,股东因投资风险大,要求的报酬率就高的多。

负债融资速度快,容易取得富有弹性。在企业需要资金时借入,在资金充裕时归还,非常灵活。能给予企业充裕的时间和较宽松的融资环境,较小的压力能让企业较快面临自己的问题,作出较好的决策。

2、负债可以作为一种激励机制,促使经营者努力工作

举债经营能缓和经营管理者与股东之间的冲突。假定经营层在企业中持股比例为零或接近于零,这个假设如果符合大型或超大型企业的情况,这时债务可被视为一种担保机制,能够使经营者多努力工作,并做出更好的投资决策,从而降低融资的成本。其理由是经营者的效用依赖于他的经理职位,对经理来说,存在较高的私人收益与较高的因破产而丧失的所有任职好处的风险之间的权衡。企业破产的可能性与负债比例正相关,所以,负债融资可被当作一种缓和股东与经理冲突的激励机制。

3、传递市场引导信息

融资方式的选择能够有效地将经营管理者掌握的关于企业发展前景的正确信息传递给外部投资者。负债水平成为传递企业质量情况的一个信号。迈耶斯和麦吉勒夫(Myers & Majluf,1984)认为,负债水平可以传递出有关企业价值的信息。当企业价值被低估时,现有股东因为担心利益流向新股东而偏向采用负债融资。

因此,举债可以被看作一个积极的市场信号,反而可以吸引投资者。

二、积极作用伴随的风险及弊端

1、负债融资增加了企业的财务风险,导致财务危机成本

一方面,负债给企业增加的压力是因为本金和利息的支付是企业必须承担的合同义务。如果企业无法偿还,则会面临财务危机,而财务危机会增加企业的费用,减少企业所创造的现金流量。随着企业负债额的增加,这种危机成本会越来越大,影响也会越来越显著。

另一方面,虽然“财务杠杆效应”能有效地提高权益资本收益率,但风险与收益并存。企业面临经济发展的低潮,融入资金所带来的投资利润率就会小于债务利息率。由于固定额度的利息负担,在企业资本收益率下降时,权益资本的收益率会以更快的速度下降。因此,企业进行负债经营必须保证投资收益高于资金成本。否则,将出收不抵支或发生亏损,从而加深了经济困境给企业带来的压力,降低了企业的偿债能力。

在亏损的情况下,企业负债额越多,以企业资产偿还债务的数量就越大,亏损就越大,财务风险也就越大。持续增长的负债最终会导致财务危机成本。

财务危机成本可以分为直接成本和间接成本。直接成本是企业依法破产时所支付的费用,企业破产后,其资产所有权将让渡给债权人,在此过程中所发生的诉讼费、管理费、律师费和顾问费等都属于直接成本。直接成本是显而易见的,但是在宣布破产之前企业可能已经承担了巨大的间接财务危机成本。如由于企业负债过多,不得不放弃有价值的投资机会,减少研发费用;消费者可能因此会对企业的生产能力和服务质量提出质疑,最终放弃使用该企业的产品或服务;供应商可能会拒绝向企业提供商业信用;企业可能会流失大量优秀的员工。所有这些间接成本都不表现为企业直接的现金支出,但给企业带来的负面影响是巨大的。并且随着企业负债额的增加,这种影响会越来越显著。

2、过度负债将影响企业决策

负债融资引起股东――债权人利益冲突对企业投资行为的影响。股东往往喜欢投资于高风险的项目。因为如果项目成功,债权人只能获得固定的利息和本金,剩余的高额收益均归股东所有,于是财富就由债权人向股东的转移;如果高风险项目失败,则损失由股东和债权人共同承担,有的债权人的损失要远远大于股东的损失。而债权人为保护自己的利益,把风险限制在一定程度内,往往会要求在借款协议中写入保证条款来限制企业增加高风险的投资机会;为了防止发行新债,债权人也会在契约中加入回售条款。

债权人的牵制和股东的追求,以及二者的相互牵制都可能限制了企业的正常投资和融资,给企业带来一种无形的损失。如果企业未来的投资收益大部分流向已有的债权人手里,以至于股东不能获得足够的利益,股东可能不会投资。企业拥有的投资机会越大,股东和债权人冲突的可能性越大,结果是造成投资不足。财务困境中的企业,即资不抵债企业中股东与债权人利益冲突对企业投资会有极大的影响。过多的公共债券是公司无效率投资的主要原因。具有优先权的银行债务、短期公共债务等会导致公司投资不足;而低等级的银行债务、长期公共债务等会导致公司过度投资。

3、过度负债降低了企业的再筹资能力

由于负债经营使企业负债比率增大,对债权人的债权保证程度降低,在很大程度上限制了增加负债筹资的能力,使未来筹资成本增加,筹资难度加大。银行和其他金融单位向企业提供借款时,往往会先考察企业的资产负债情况和信用记录。若企业过度负债,导致债务负担过大,且信用状况恶劣,则债权人会认为投入的资金没有保障,不再考虑借款给企业。同时企业债务到期,若不能按期足额的还本付息,就会影响到企业的信誉。信誉好的企业可以很容易举新债还旧债;但是信誉不好的企业,金融机构或其他企业就不愿意再给此企业提供资金,再筹资能力也就降低了。

三、如何规避风险

为显现负债融资的管理作用,就必须尽可能的规避风险,体现其积极的一面。

1、充分掌握政策规定

所得税率越高,利息的抵税效果就越明显,企业的举债愿望就越强烈。同时企业要考虑折旧费用抵税效果的好坏。如果折旧抵税效果明显,企业就没有必要过多的负债,以避免承受较大的财务风险。所以企业必须了解、分析国家税收政策及有关规定,以保证企业真正从中受益。

2、树立风险意识

企业应建立风险防范机制,采取多元化经营策略及时分散风险。具体表现在:在进行资本结构决策时,要充分应用稳健性原则,估计未来各种不确定性因素对企业获利水平可能产生不利的影响,尽量使总价值最高,资金成本最低;企业应充分分析自己的营运能力,赢利能力,选择经济效益好的项目。只有在收益率大于贷款利率的前提下才举债筹资;企业必须建立一套风险预防机制和财务信息网络,及时对财务风险进行预测和防范,制定适合实际情况的风险规避方案,通过合理的筹资结构来分散风险。

财务危机风险较高的企业,其负债比率应该小于财务危机风险较低的企业。企业在举债之前应对其自身的未来收益能力和偿债能力进行科学分析,以判断自身财务风险的大小。唯有如此,负债经营的企业才能在激烈的市场竞争中立于不败之地。

3、制定合理的资产结构

资本结构是企业自有资本与负债之间的比率,由于负债融资和股权融资在发行成本、净收益以及税收等方面的差异,导致资本结构影响企业的融资成本和市场价值,进而影响企业的治理结构,以致对资本市场的运行和宏观经济的增长产生影响。

正确把握负债的量和度,满足企业的自有资金税前利润率应高于负债利息率这一先决条件。负债规模取决于所有者与债权人的认同程度。负债规模通常是用资产负债率指标来表示的。资产负债率的大小与企业经营的安全程度直接相关。对于一般企业,普遍认为资产负债率30%为安全,40%比较合适,突破50%资金周转将出现困难,债权人也将考虑不再增加贷款。

企业所拥有的全部资产中,假若无形资产比重较大,其破产成本就较高。因为企业的无形资产价值具有极大的不稳定性,是难以变现并用以偿债的。所以该类企业资本结构中的负债比率应相对降低,以保持较强的偿债能力。而对资产总额中无形资产比重较低的企业,由于其破产成本较低,企业就可在其资本结构中保持较高的负债比率,充分运用财务杠杆,以获取良好的预期效益。

4、确定适度的负债结构

企业要确定适度的负债结构,充分考虑各种筹资渠道的潜力、约束条件和风险程度,合理搭配中长期负债。首先要考虑借入资金的来源结构。随着资本市场的开放,企业的举债方式以由单一的向银行借款,发展到多渠道筹资。企业可根据借款的多少,使用时间的长短,可承担利率的大小,分别选择向银行借款、发行债券、向资金市场拆借,还可以引进外资。

5、宽松的财务政策,以保持适当的财务弹性

一方面企业在经营状况良好时,要积累一些现金储备,当企业出现意想不到的好的投资机会时,可立即进行投资。另一方面也是最关键的一点,就是作为债务人往往会限定企业最大的借款额度,企业在日常融资时要尽量保持一定的筹资储备能力,这样在企业未来出现意外的较大资金需求时,可以迅速筹集债务,以帮助企业渡过难关。而负债过多的企业就不会存在这种弹性,它的处境就会艰难的多。

6、减少股东和债权人的冲突问题

负债融资范文第11篇

关键词:负债融资;盈余质量

中图分类号:G640文献标识码:A文章编号:1003-2851(2010)09-0112-01

一、债务对盈余质量的积极影响

绝大多数情况下,在分散的股份制公司中,经理人有剥夺股票所有者和债券持有人财产的激励。股票持有人没有理由去监督管理层的行为,因为监测的费用昂贵而收益却很低。相比之下,私人债务持有人有监测和限制潜在的管理工作财产征用的激励。为了愿意的资本风险,私人贷方,包括商业银行,需要有连续监督客户变牢固在成熟期间和需求成熟阶段由于需要高的信息质量来估计他们的贷款的风险。在有限资本的市场上,商行仍有提供高质量的信息来降低借款费用的激励。

在一个相关的研究中,Grossman and Hart (1982)将负债视为‘precommitment’ or ‘bonding’策略的一个例子。由于为了避免破产,债务债券经理和股权所有者行动在一起,这样轮流的提升了市场价值。Grossman and Hart (1982)提供了为什么利己主义的经理人有为了提高商行的价值而去重视债务的激励的三个原因。第一个原因,经理人的薪水往往通过刺激规划基于商行的价值。第二,对于商行来说接管的价值要远远小于很高的市场价值,因为购买的商行要付出的更多。第三个原因,当牢固的价值高时,提高经理的资金是更加容易的,这就是那些为额外补贴消耗量增加机会。

相似的,Jensen (1986)将负债作为一种执行纪律的工具。契约性的负债支付吸收了自由的现金流而减少了无利益的投资的内部现金流,经理人没办法去将额外的资金投入到消极净现值项目。

搜集到的这些论证说明了负债对于盈余质量有积极地影响。其他的事依然这样,债务持有者有更低的信用危险,当商业银行情报关于未来经济实绩的报告盈余质量。经理由于他们的在根据会计选择、假定和估计的增殖的谨慎行为对收入有影响。经理人在感兴趣的债务持有者和资产持有人起作用,有使用他们的会计谨慎性报告,这些报告对未来现金流的信息反应更完全,来鉴赏商业银行的借款费用。作为剩余的要求者,当商业银行降低他们的财务费用时,那些资产持有人会为此受益。这样,盈余质量随着负债的增加而提高,因为利息对未来现金流体现的更完全,更有预见性。

债券业和行的争论说明,私人债务人比公共债务人来报道高盈余质量更积极,因为私人贷方作为监督者和连接着更合适。经理人不太可能运用他们的会计意见来误导赌金保管人关于商业银行的价值方面当商业银行存在债务时。而相反,他们更愿意将自己的力量投入到最大化商业银行的价值上。

二、债务对盈余质量的消极影响

负债对于盈余质量也会有消极的影响。因为各种各样的在人和股权持有者之间的冲突,债务持有者采取合约的准备来解决,很多这些合约都是基于会计财务比率,来减少经理人的佣金。证券契约是合约性的用来保护贷款人和限制约束借款人的。

债券持有人可能沉重依靠使用契约,因为债务增量缓和代办处冲突。由于违约的代价很高,机会主义的经理人有利用会计手段来减少违背债务契约的可能性。管理上的机会主义希望增加财务杠杆因为较早的研究提出证据,财务杠杆与债务的系统规定参数在盈余,有形资本净值和营运资本有密切的联系。

在债务契约透视之下,会计操作的程度有望随着负债作为商业银行试着避免潜在的合约违背风险的增加而增加。更大程度上,以前的研究文件的贷方规定对私人债务方面要更加严格。较低的重新谈判费用为私人贷方提供了签署细节合约的激励和严格的条约。这样,有私人债务的商业银行则更可能的会运用会计选项来避免债务很高时可能的契约违背。

一种关键涵义是当私人债务很高时,报告的数字的质量是低的,因为经理人所作的会计选择无法反应商业银行根本的经济状况。一个对会计选择较尊敬的管理方式,无论是收入递增还是收入递减,减少的权责发生额,还是盈余质量,因为权责发生额是对未来现金流的喧嚣的预报因子。从此时起,当负债高时,报告的盈余质量和负债的关系是消极的。

三、负债融资和盈余质量之间的关系

负债的两个互相冲突的观点提示了负债融资和盈余质量之间由债务的正面和消极影响的互作用决定的关系。对于低的债务状况,商业银行期望较少的债务违背限制以减少违背合约的风险。因此,当破坏契约的风险较低或不存在的时,经理操作和报告低质量收入的可能性很小。另一方面,商业银行对于通过报告高盈余质量来减少负债费用的积极性很高。因此,对于低的负债,负债和盈余质量积极地联系在一起因为负债的积极影响超过了负债的消极影响。

相比之下,当商业银行有坚固的负债时,负债和盈余质量是消极的关系,因为负债的消极影响支配了负债的积极影响尽管商业银行仍然对于通过报告高盈余质量来减少负债费用的积极性很高,商业银行对契约的违背的风险也很高。由于违背负债契约的成本很高,经理人被期待用会计决断来避免这样的契约违背。这样,由于潜在的契约违背的损失甚至更大了,经理人就会有放弃高盈余质量利益的倾向。这样,在充足的高负债水平上,负债的消极影响被视为控制的因素。

参考文献

[1]王聪.大唐国际债务结构与负债融资特征分析研究[J].企业导报.2010年第7期

负债融资范文第12篇

（一）短期偿债能力分析

短期偿债能力度量的是公司对短期债务（一年内）的偿付能力，经常使用的指标包括流动比率、速动比率和现金比率。流动比率是最常见的测度短期偿债水平的财务比率，它等于企业流动资产与流动负债的比值，流动比率与企业的短期债务偿还水平有着正向的关系，按照通常的财务理论，企业应当保持不低于2的流动比率，因为流动资产中的存货通常占到流动资产的一半左右，而存货的变现速度及质量都有着不小的不确定性。流动比率是度量短期偿债水平高低的较为粗略的指标，我们在估计短期偿付能力时还经常应用到速动比率和现金比率。流动资产内部的不同项目，其流动性有着较大的不同，其中的现金及准现金、应收款项及金融类资产，变现水平很高，是速动资产，因此，速动比率在测量短期偿债水平方面较为精确。不过，行业之间的速动比率也可能存有很大的差别。采用现金销售方式的企业，其应收款项很少，速动比率有可能远远低于正常水平。现金比率则指的是企业现金资产同流动负债的比率，它度量的是企业直接进行债务支付的能力。我们也使用现金流量比率来度量公司的短期偿债水平，它是经营业务产生的现金流量净额同流动负债的比值。现金流量比率在两个方面较之存量比率更有优势，第一是它考虑了资产的变动及变现能力，第二是偿付债务的是实际的现金，而非资产。

（二）长期偿债能力分析

长期偿债水平，涵盖偿付长期债务利息和还清债务本金两大方面。从比率的性质来说，也包含存量比率和流量比率两大类别。长远方面来看，企业的全部债务都需要还清，因此度量企业长期偿债水平高低的比率便是总资产与总负债的比值大小，我们使用资产负债率来测度总债务的存量关系。资产负债率是总负债同总资产的比率，它表示企业的总资产里有多少是通过负债的形式取得的，反映了企业对于债权人利益的保护程度高低。此比率偏低，则说明企业的偿债水平越值得信赖，同时也代表着企业借入新债的能力越强。通常，企业应当控制资产负债比率在合适的水平上；资产负债率偏低，说明企业利用债务的程度不够，不利于企业扩大生产经营规模，利用财务杠杆效应，使投资者赚取更多利润；资产负债率高，说明企业的债务负担较重，不仅容易使企业陷入偿还危机和财务危机，对于债权人的利益保护也缺乏必要的保证。

二、负债融资与筹资风险

负债融资的筹资风险包含两个主要的方面，第一是由负债融资所引致的使企业股东获益降低的风险，第二则是使企业陷入财务困境甚至清算的风险。负债融资所面临的风险，其影响因素复杂多样，主要有下述两大类别：

（一）内因分析

1．负债规模。负债规模指的是企业资产总额中负债比例的水平。企业的负债水平处在很高的位置，需要定期开支的固定利息也会上升，企业因经营获益下降而引起失去支付能力或财务破产的可能性也会升高；同时，企业的财务杠杆系数也会上升，股东的收益水平将随着企业的获益水平变动而产生更大的波动幅度。所以，企业要控制好合理的负债水平，把财务风险控制在适宜的水平。2．负债的利息水平。负债融资支付的利息水平受到多种因素的影响，也同债务市场的供需行情有着极大的关联。在同等负债水平下，如果企业的债务利息率偏高，甚至接近企业预期的资产报酬率，企业面临的财务风险也就越大。如果预计的投资报酬率无法实现，导致实际的报酬率接近甚至小于债务的利息率；债务筹资便会拉低股东的获利水平。同时，企业预期面临的财务风险波动性也会越高，股东的获利高低及企业的财务风险都将面临较大的不确定性。3．负债的期限及结构。在合理的债务总规模下，安排好负债的时间长短也非常有必要。在负债的筹资结构方面，应当实现以下目标：长期的资金需求要用长期负债来完成，短期的资金需要则使用短期负债进行匹配，这能够控制并锁定企业的筹资风险。

（二）外因分析

1．经营风险。企业的经营风险指的是因为固定经营性成本的固定发生，使得企业息税前利润产生不确定性的大小。当企业利用财务杠杆进行融资时，股东面临的风险将会进一步增大，总风险中大于经营风险的部分，即是企业面临的筹资风险。如果企业业绩陷入波动，营业现金流难以偿付到期利息费用，则容易使企业失去部分偿债能力，严重时甚至会发生破产。因此，企业考量筹资风险时，要以自身的经营风险为基础，通盘思量企业面临的总的风险水平。2．金融市场波动。企业的债务筹资在金融市场中进行，债务成本的高低很大程度上就取决于取得借款时金融市场的市场利率状况。金融市场利率及汇率的起伏，皆会对企业的筹资风险产生影响。当企业主要利用短期债务进行筹资时，如果遇到短期利率大幅攀升的状况，则会大大增加企业的负债成本支出，考验企业的短期偿付实力，甚至使企业陷入财务危机之中。因此，企业进行债务融资时，必须要预见到金融市场可能会发生的市场波动，以便企业形成心理预期并做出尽早的安排。