去粗取精 透过年报选基金

2008年资本市场的风云变幻注定了它的不平凡。

对于基金而言，2008年不是荣誉，更多则是投资的经验和教训。从2008年基金年报中的数据显示，大盘高达65％的大跌造成了基金的大面积亏损，其中424只基金浮亏1.5万亿，仅债券、货币基金有接近150亿的盈利，但是这些盈利对于股票基金巨亏显得非常渺小。对于绝大多数投资者，2008年品足了基金亏损之苦。

当然，这里面有市场因素无法避免，但投资策略之失则是可以改进的，这需要投资者不断去辨识基金风格及其投资能力。

去粗取精读年报

2008年基金年报亮点不多，首要关注的业绩因素更是乏善可陈。其中债券、货币基金略有收益，但由于这类产品长期处于基民投资边缘，自然也很难整体上提高投资者的组合业绩。而股票、偏股型基金作为基金投资的主要收益性品种，亏幅巨大，指数基金和部分股票基金更是业绩跌过大盘。但是我们仍然看出一些优秀的风险控制能力强的基金通过主动性的操作有效降低了亏损，例如华夏大盘、金鹰精选等基金。

基金年报业绩亏损基本上在预期之中，对于投资者而言，除了关注业绩，繁多的年报数据，实际对投资有用的很少。准确的说，普通投资者看基金年报只需抓住几个有用的数据即可。最基本的有基金现金流数据(申赎情况)、关联方投资基金的情况，这两个数据要解答的问题是基金投资人持有是否稳定?基金主要投资机构是否出现较大的变动?一般而言，基金申赎稳定、无大规模赎回，或者关联方稳定的持有该基金都说明基金的投资能力相对稳定。

另外，基金的全部持股明细、基金仓位变化和管理人报告也很重要。这三个数据有助于投资者认识并分析基金长期选股、选时能力、资产配置能力和投资风格特点。其中全部持股明细是很重要的年报数据，这对判断基金选股能力有较好的帮助；基金仓位的变化情况可以看出基金的结构调整、风险控制的程度等；而管理人报告则可以看出基金在不同阶段的投资策略，哪些是提前预期判断的，哪些表现滞后。

所以，阅读基金年报是一个去粗取精、去伪存真的过程，对一些主要数据的把握是认识基金的重要线索。

年报透露基金经理投资能力

选股和选时及资产配置是衡量基金投资能力的重要组成部分。选股能力强意味着基金经理能够在同等的股票仓位水平下，通过精选个股获取更高的超额收益；选时能力强意味着基金经理能够根据对市场趋势的预判来调整股票仓位以分享市场上涨或规避市场下跌。而资产配置则指基金在不同市场下调整资产配置的结构，体现出基金经理在实际投资过程中市场策略的调整和变化。

一般而言，选时难于选股，这是基金经理的共识。在中国基金行业，股票型基金经理大多强调选股能力，原因是处在整体上升的市场环境下，市场的非有效性为选股获取超额收益提供了巨大的空间。但在2008年几乎单边下跌的市场中，选时的效用要远远大于选股的效用。

在成熟市场中股票型基金一般不强调选时，但在中国市场的特殊环境下，股票型基金经理选时能力的重要性被大大凸显，尤其是在市场趋势快速转折时期。2008年正是这样一个特殊的市场阶段，对结构性行情把握及时正确与否在很大程度上决定了全年的成败。其中2008年选时能力突出的华夏系基金、抗风险能力较强的兴业全球系基金等都体现了较好的投资能力，这和我们直观的判断基本相符，即2008年选时能力较好的基金整体抗跌性强。2008年的快速变化的市场使得选股能力被大大淡化，选股能力较好的多数基金业绩跌幅较大，这与常理的判断相异，主要在于普跌的市场行情使得选股的效用大打折扣。

就资产配置能力而言，在2008年年报行业配置和资产结构配置中，及时降低股票、提高固定收益类资产的基金业绩表现突出，这些基金都在2007年4季度进行了提前的结构调整，其中兴业系、荷银系等基金表现突出。另外，则是对行业的优先配置，这一点表现在部分基金对中小盘股以及内需型的医药、农业等行业的大力配置，代表性的基金如金鹰系基金、华夏系基金、东吴系基金等。

由此可见，仓位结构调整及时，选时能力突出的基金位列2008年业绩榜前列，反之则位于后列。同时一些未能提前布局的基金只要跟随前瞻性策略较强的基金调整及时，其表现也会比较出色。相反，固守以前投资策略的基金反而更容易落后，其中包括广发、中邮系、光大系的基金等，这些基金未能主动进行调整从而错失择时良机。

谁在提前布局?――前瞻性判断影响基金业绩

选股、选时及资产配置能力，对基金业绩的影响在2009年1季度的行情中依然体现充分。2009年1季度A股市场节节盘升，基础市场的持续活跃带动基金收益的普遍回升，基金排名显示各类型基金以及同系基金之间业绩分化加大。其中原因除了在1季度市场反弹中的积极调整外，基金是否在2008年4季度市场底部区间提前投资布局，将直接关系到2009年1季度以来的基金业绩排名。而通过年报披露的数据，我们可以从以上分析要素中，大体观察出哪些基金为市场转折的到来进行了提前布局，而哪些基金则输在了起跑线上?

结合2008基金年报，可以看出2008年底基金普遍预期2009年市场将有所复苏，同时结构性和阶段性投资机会将会出现，但在实际操作中执行了这一判断的基金则为数不多。结构性及阶段性投资机会的涌现凸显了前瞻性策略判断和执行力的重要性，在操作上体现在仓位决策以及投资结构的调整上，即选时和选股以及资产配置上。

从2008年基金年报所透露的信息中，我们可以清晰地看出，不同基金对于一季度股市底部反弹行情在时机、大类资产配置、行业配置及实际执行力方面的表现。以下选择了典型的几只1季度业绩排名前列的基金做以分析。

积极调整型――兴业全球系基金

兴业全球基金公司旗下的基金在2008年弱市行情中大局观清晰，抗跌性显著。更为难得的是，在2009年一季度反弹行情中，兴业全球系基金是少数在市场转换中仍然保持整体业绩相对领先的基金系之一。尤其是规模较小、风格更趋灵活的兴业社会责任，在反弹中净值涨幅居前，2009年一季度净值上涨36.38％，排名股票型基金前十。2008年的抗跌明星兴业趋势和兴业全球视野在反弹中净值涨幅超过20％，保持在中游水平。

从2008年报来看，兴业全球基金保持较为谨慎的投资基调，但已开始调整投资布局。“对于2009年，我们认为两个因素非常关键：一个是把握攻防的节奏，一个是个股的挑选”。这比较突出地反映出兴业全球基金的基本思路，既不过于激进，也不局限于2008年的防御型布局。

从年报可以看到，兴业全球系基金整体上并未提前在2008年底对投资策略做重大转变，但针对市场变化策略上做出了较快的调

整，尤其体现在次新基金兴业社会责任上。一是在仓位配置上，对市场趋势变化保持较高敏感，在2009年1月及时跟进加仓；二是在投资风格类型上进行了灵活的调整，增强了基金持仓的进攻性。

相对规模较大的老基金兴业趋势和兴业全球视野则更多体现出一贯的稳健风格，在仓位和结构上做渐进式的调整。由于规模、投资风格、组合调整成本等因素，老基金的调整速度和幅度弱于次新基金，因此短期业绩相对弱于后者。

在市场由熊市底部发生转折时，兴业全球系基金再次在策略上做出了及时调整，由抵御风险转向适度积极。在2008年抗跌性表现突出的基金中，能够在反弹中继续保持业绩领先的寥寥无几，这反映出基金投研团队对市场趋势变化的敏感和良好把握。

提前布局型――新世纪分红

在2009年迄今的反弹中，有一批规模较小，操作灵活的基金表现出色，新世纪基金是其中比较突出的一个。

年报显示，基于同一投研平台的策略指导，2008年年底这两只基金对市场底部形成做出大胆判断，“经过充分的分析后，前瞻性地加强股票资产配置，并加大了对金融、医药、商业贸易、机械设备等行业以及中小成长股的投资”。

从德圣基金研究中心的仓位测算上也可以印证其策略调整步骤，自市场底部反弹以来新世纪分红的仓位调整比较积极，并且时点的选择较为正确。2008年11月中旬快速加仓至年底的80％左右，一直持续到2月中旬。而后，在基础市场出现震荡调整的走势该基金也相应做出反映，可以说基于前瞻性的趋势判断指导下，积极调整仓位不仅使基金把握住了市场底部，奠定了一季度反弹行情中的表现，其正确的波段性操作也为基金赢得了一定的收益。

2008年年报显示，新世纪分红和新世纪优选两只基金在2008年的持股周转率分别达到738％和793％。两只基金持股中度分散，对持仓品种的调整也十分快速。高度积极的交易策略凸显了其灵活风格，这在2009年的震荡市中显出用武之地。

仓位及持股结构的积极调整，使得新世纪基金充分享受了一季度结构性上涨行情中所带来的收益上涨机会，从投资效果来看是该系基金也是提前布局积极行动一类基金的代表。当然，偏小的规模也是新世纪基金果断转变配置策略的重要条件，并且在后续行情中也为灵活的波段操作和结构调整提供了很大便利。

坚持保守配置――申万巴黎盛利配置

申万巴黎盛利配置是2008年抗跌基金的明星。2008年盛利配置净值跌幅仅8.8％，除偏债类基金外净值跌幅最小。但是在2008年的出色表现并未显示出基金的投资优势，局限于保守配置缺乏灵活性使得该基金在市场复苏时业绩明显滞后。

轻仓是盛利配置在2008年排名靠前的主要原因。该基金在2008年一季度股票配置比例不到20％，到3季度几乎降至空仓，2008年底回升至10％左右。另一方面，重仓配置债券却没有取得较好的投资效果，其原因是债券组合结构不合理，组合期偏短。债券组合的投资效果不够理想。

从2008年年报来看，基金经理对2009年的市场持谨慎乐观判断。但我们看到2008年极度保守的资产配置在很大程度上成为投资惯性，并未发挥出灵活配置的能力。基金在2008年年底股票仓位仅为9.73％，而根据仓位测算的结果，这一极度保守的资产配置一季度迄今也没有发生显著变化。对于一只规模不足1亿的小规模基金来说，资产配置上完全失去灵活性难以用投资倾向保守来解释。因此，2009年一季度盛利配置的净值增长仅为2％。在配置型基金中排名迅速下滑至末尾。

申万巴黎盛利配置的业绩下滑，代表了一类长期保守配置基金的投资状况。虽然在特殊的熊市市况下业绩领先，但缺乏灵活性使得灵活配置策略名不符实，长期业绩难以持续保持。

选择适合自己的健康基金

无论是通过年报选基金还是通过其他方式，都有其一定的局限性。对基金风格和投资能力的认识不可能一蹴而就，是一个长期的过程。我们提出通过年报等历史数据了解基金的前提在于：历史数据反映的基金的特点和风格，会在后期影响基金的投资业绩。基金投资具备对象性，只有将基金的投资特点和个人的投资风格、风险能力、投资预期、资金实力等投资者的特点相联系考虑，才能选择出适合自己的，能够长期创造收益的基金。下面提出几点以帮助大家选择健康基金，适合自己与否则需要投资者来做出正确的决策。

不以基金业绩排名简单决策。

业绩排名绝对不是基金选择的必要标准，而只是一个参考。如果要以基金排名作为参考筛选基金，要看长期排名(长期的有年度、连续3个季度以上)而不是短期(月度、季度)。这是因为，基金是以股票、债券市场为主要投资对象的产品，股市的起伏以及特点对基金的业绩影响较大，快速反弹的市场，指数基金表现可能更出色，快速下跌债券、货币基金表现可能更出色，震荡市场灵活风格基金可能更出色。实践证明，很难有兼顾牛熊，各种市场下均表现出色排名居前的基金。不以业绩排名做简单决策，也就是要关注基金业绩变化背后的风格因素。

不以基金业绩评级简单决策。

基金业绩评级多数是根据基金历史业绩等相关数据作出的，因此其实质还是基金业绩排名的一种变化，更多的代表基金投资的过往业绩。只是基金评级对业绩数据的考虑更为长期，一般以季度、年度为单位考察。当前各种评级如银河、德圣、理柏、晨星都是一样的道理，只是有微小的差别。

根据基金风格对号入座。

基金投资风格可依照风险特征分为多种类型，与基金风格相关的指标主要是基金的仓位、投资结构、净值波动风险等。基金风格一般适合于不同的市场情况，如2009年1季度基金业绩的部分因素是基金风格惯性使然，2008年最糟糕的积极型基金反而成为1季度反弹先锋，而2008年的业绩先锋却表现落后。

介于中间的则是灵活型的基金，这种基金善于跟随市场变化及时调整策略，具备规模小、操作灵活的特点。显然，适应单边市场的基金急涨急跌，这需要投资者较强的风险承受能力和耐力，这种风格可能短期业绩波动大，长期业绩好，也可能长期业绩波动很大。而灵活型的基金适应性强，可能长期业绩表现稳定。不同的风格对应投资者不同的风险承受能力，选择对号入座十分重要。

注重业绩背后基金的投资能力。

选择基金最根本的因素还在于对基金投资能力的认识，而基金投资能力最终还是体现在公司整体的投研实力、风险控制能力、选股选时能力、资产配置能力等方面。业绩是结果，认清基金业绩背后的原因才能更好的选择健康基金。

组合投资和定期平衡不可少。

组合投资的理念是保证基金投资长期投资业绩必要条件，选择这种方式是因为绝大多数基金投资者对个人的风格偏好特点是模糊的，在上升的市场追求超额的收益，在下跌的市场追求最小的跌幅甚至获益，这是多数人的投资心态，这种心态下的投资在现实中是一种目标而不是一个结果。定期平衡的理念是基于对基金特点和投资能力的确认，基金的选择本身很难一步到位，定期梳理一下自己的组合有利于提高组合的投资效率。