美元贬值:美国盛宴下的全球煎熬

尽管金融危机以来美元在低位做过几次挣扎甚至露出过上翘的苗头，但一系列必然或偶然因素最终还是无情地将美元推上了漫漫熊途，直至不久前将其打回到金融危机前的最低水平。作为国际贸易活动中的最主要结算货币，美元的持续贬值引起了全球非美货币的大幅被动升值，同时，作为国际范围内大宗商品的风向标，美元的贬值刺激了石油、黄金等大宗商品价格的一路上涨，使得通货膨胀在新兴市场疯狂发酵并向发达经济体蔓延，刚刚脱离金融危机窠臼的全球经济因此面临着新的不确定性因素的考验。

美元“跌跌不休”

虽然进入2011年以后美元得到了不少利多因素的刺激，如葡萄牙和西班牙糟糕的财政状况令欧债危机再显恶化并给欧元形成强大反压，从而使美元在避险情绪的引领下调头向上，或者日本强震引致日元巨挫而令美元疯狂发飙，但每一次美元的亢奋与激昂却都是那么的短暂和经不起考验。除了1月10日美元指数受到美国国内失业率下降的良好数据影响而重新回到81.31位置外，美元在接下来的时间中再也没有更好的表现，并义无反顾地选择了自由落体。资料表明，自今年年初至今，美元年内最大跌幅已扩大至9.3%，目前美元指数已经跌破74，创下自2008年8月以来的新低。

美元的贬值带来了其他非美货币的大幅“被升值”。在欧洲，欧元从2011年5月的1.33兑1美元开始一路跃升至1.46，以致创出2009年12月以来的新高。特别值得关注的是，欧洲市场的另一个重要货币瑞士法郎低至0.88兑1美元的位置，创下其问世以来的历史新高。在澳洲，澳元兑美元几乎形成了锐不可当之势，其汇率已上行1.0772美元的29年高点。在亚洲，日元兑美元从今年年初至今已累计升值5.3％，并曾一度升至76比1这一“二战”后的最高水平。除了日元，亚洲其他国家货币也大幅持续升值，其中韩元兑美元汇率触及2008年8月末以来的最高点，新加坡元触及历史新高，马来西亚林吉特触及14年高点，印尼卢比也触及7年高点。而人民币对美元汇率已突破6.5，创下自中国央行重启汇改以来的新高。在美洲，巴西雷亚尔成为了与美元相衬的全球最强势的货币之一，仅在今年3月一个月的时间中巴西雷亚尔兑美元就上涨6.4%，逼近12年的最高点。

从技术形态上看，美元在跌破74.18低位后，还会惯性下挫，下一个目标位是2008年3月创下的历史低点70.68这一心理关隘。虽然不少市场人士认为中东局势动荡、欧洲债务危机等全球经济复苏不确定因素或许会限制美元进一步走低的空间，但是，只要未来美联储的量化宽松货币政策不改变，美元势必不会摆脱疲弱的格局。

与宏观经济背离

从理论上看，一国货币的市场表现应当与宏观经济基本面保持正相关。但观察发现，尽管自今年以来美国经济出现强劲复苏态势，特别是最为敏感的失业率也出现了明显的下降，但诸多靓丽的数据却并没有形成对美元的强力支撑，美元走势与经济基本面发生了背道而驰的现象。之所以如此，主要源于以下几方面的因素：

首先，利差的扩大引发国际资金的套利活动，从而令美元饱受压力。基于对通货膨胀的忧虑，新兴市场国家和欧元区、加拿大等发达经济体纷纷出台提高利率等收紧银根政策，但在这些国家货币政策发生逆转的同时，美联储不仅依然维持0至0.25的最低历史基准利率，而且仍固守量化宽松的货币政策，美元与其他非美货币的息差呈不断扩大趋势，而在美元事实上已经晋升为新的套利交易工具的金融生态中，投资人纷纷借入廉价的美元资金用来投资高息国家的股票、货币和债券等资产，这种套利行为所驱动的美国本土资金外流必然反复构成对美元的压力。

其次，市场风险偏好情绪增加，削弱了美元的避险价值。尽管由于货币政策退出进程的时间差引发了套利资金在美元与主要非美货币之间的再配置，然而，欧美两大经济体逐步重回正轨对国际资本市场风险偏好情绪的共同提振却是显而易见的。作为传统的避险货币，美元在当前自然缺乏吸引力。

再次，美国财政赤字问题成为了压制美元的重要力量。美国财政赤字对美元的压制作用一直存在，问题的关键在于，标准普尔公司不久前将美国长期信用前景展望由“稳定”下调至“负面”，这是标普自70年前开始对美国信用进行评级以来首次将其前景评级从“稳定”降至“负面”，其对美元构成的打击可想而知。分析人士称，过于宽松的货币使得投资者对于美元的价值判断不断受到侵蚀，高企的债务也对美元债务的安全性、甚至美元国际地位的可持续性提出了质疑。市场对美元地位的这种担忧无疑将成为美元走弱的长期因素之一。

必须指出的是，从战略设计的角度考虑，美元的贬值也是美国政府乐见其成的一件事情――美元贬值所彰显出的是美国政府对美元作为国际货币运用的策略与战略。除了通过美元贬值以刺激出口进而拉动国内就业外，美国还可以借助于美元的缩水在向外输出通货膨胀的同时达到撇除债务的目的。资料表明，目前美国累积债务已经达到了14万亿美元，逼近其GDP的95%。一般而言，解决债务危机的正常途径是增收节支，实现财政盈余。然而，按照美国目前庞大的财政缺口，需要其财政调整幅度达到美国GDP的14%，这就意味着美国目前的所有税率都要翻番，而这显然是天方夜谭。在财政增收途经自我消化债务被封死的前提下，美国政府只能将大量印刷钞票作为还债的最重要手段。有美国学者测算，美国只要保持4年6%的通货膨胀水平，美国现有的政府债务率就能从目前90%以上的状态降到20%的水平。

一场货币“瘟疫”

“美元是我们的货币，却是你们的问题。”美国前财政部长康纳利的那句名言生动地概括了时下美元贬值所形成的冷热相煎的局面。不错，在美国经济酣畅淋漓地从美元贬值中全方位获益的同时，全球经济因此承受的磨难甚至灾难在不断放大，特别是对于目前仍处于复苏状态的世界经济而言，美元的贬值势必引发其方向性选择的错乱。

全球外汇储备大幅缩水是美元贬值可视性最强的结果。资料显示，目前外国所持有的以美元计价的资产高达5万多亿美元，美元贬值将使各国蒙受巨大的损失。有美国学者做过这样的测算，如果40年前某个国家通过对美国出口得到了35亿美元，那么当时它能从美国换取1亿盎司黄金，但如果它把这些美元一直作为外汇储备储存着，现在只能购买0.03亿盎司黄金，质言之，那些相当于0.97亿盎司黄金的价值被后来的美元贬值所稀释。由于未来美元贬值更多地以实物形态呈现出来，同时汇率形态的贬值也成为常态，因此，各国外汇储备未来的缩水程度和频率将大大超乎从前。

国际金融市场因为美元贬值而发生剧烈波动是各国汇管当局最不愿意看到的事实。由于美元在国际金融市场的外汇交易、汇率形成、债券发行、金融资产定价等诸多方面都处于垄断地位，美元的持续贬值和波动频繁，首先会直接导致外汇市场交易增加和各种货币之间汇率关系的频繁调整，从而引致外汇市场的动荡；另一方面，美元贬值会造成美元计价资产与其他币种计价资产相对价值的变化，投资者将因此对不同币种计价资产价值和收益率进行重估，并相应地调整金融资产投资组合，从而导致金融投机交易增加和资金的无序流动，影响金融市场的稳定；更加重要的是，由于资本高度流动、金融市场高度连通，抛售弱币、抢购强币等各种投机攻击如今几乎可以同时发生，尤其是对冲基金的攻击不但为自身带来了丰厚的利润，还起到了强烈的示范效应和诱导作用，吸引更多的公众加入到投机风潮中，客观上加剧了投机冲击的力度，导致汇率市场大幅波动。

通货膨胀的全球性传递是美元贬值衍生出的灾难性后果，新兴国家可能成为美元贬值的最大受害者。一方面，从美国溢出的大量资金将流向新兴经济体寻找投资洼地，从而推升新兴经济体国内资产价格的飙升，滋生经济泡沫。另一方面，在资产价格泡沫累积的同时，美元贬值所形成的本币持续升值还将对新兴市场国家的出口竞争力带来较大冲击，尤其是当上游原材料价格上涨成本传递到企业最终出口产品身上时，新兴市场产品的国际竞争力必然受到致命的钳制和弱化，在普遍缺乏内需支撑力的前提下，新兴市场危机之后的经济复苏进程可能因此而打断。

“美元危机”是个伪命题

踏上“熊”途的美元在未来还将继续走软，许多人由此认为“强势美元”已经死亡。笔者并不认同这种推断。

按照更为广义的理论，经济增长在长期决定了一国货币的软硬程度，其内在背景是，国家经济增长快，则产出能力提高，货币所对应的物质准备增加，因而币值走强。资料显示，美国经济自2010年下半年以来一直持续复苏，美国商务部由此将2010年第四季度国内生产总值环比年化增长率的最终值从2.8%向上修正至3.1%；无独有偶，据美国劳工部公布的最新数据显示，今年3月份美国非农就业人数增长21.6万人，创下2010年5月以来的最大涨幅。同时，作为对未来经济走势的预判指标，美国企业的商业信心也格外乐观。据毕马威会计师事务所公布的一项针对美国制造业和服务业高管的调查结果显示，68%的制造业高管认为未来12个月里美国商业活动水平会有所提高。显然，这些不断改善的经济基本面构成了对美元的有力支撑并成为阻止美元下落的重要前提。

“美元危机论”实质上是说美元有可能会被欧元、英镑甚至日元所替代，直至退出目前的核心位置。不过，无论是欧盟还是日本，在经济增长上目前显然无法取代美国，亚洲（不含日本）的崛起也暂时在经济总量上无法与美国匹敌。因此，至少在短期，美元崩溃不大可能。

实际上，目前美元贬值并没有超出美国和美元持有国的承受范围，而一旦美元贬值出现恶化，各方力量都会投入干预的武器，毕竟美元的基本稳定牵及着全球所有国家的经济利益。对于亚洲国家而言，如果美元贬值导致本国货币升值过猛，将会义无返顾地抛出大量本币买进美元，进而从阻止美元下滑的速度；对于欧洲国家而言，统一的利率杠杆即借助于减息的力量就可以遏制美元贬值的节奏；而在美元生产国美国政府眼中，只要美元贬值助涨并恶化了国内的通货膨胀，其大规模干预将不可避免。（作者系广东技术师范学院天河学院教授）