问潮哪得频如许

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多只新股接连破发，“伪市场化”再受拷问。

1月22日，在《第一财经日报》发表《破发，大快人心》一文中，其作者表示，破发好，因为它教育了小散；但光破发还不够，游戏规则不改，“三高”的游戏或许会再次被玩起。

对此，深圳一私募人士也表示，“破发是好事，只有这样才能引起监管层的注意，降低新股发行价格”。

如果只能以这样的方式方法业引起监管高层注意话，对市场健康运行或许是好事，然而对被套住的投资者来说，付出的代价则是时问与收益的双失。

神话的破灭

如果说中国风电制造行业最近五年的飞速发展是个神话，那么，华锐风电就是神话中的神话。

1月5日，华锐风电以90元／股的发行价成为沪市主板20年来发行价最贵的股票，发行后总股本将达到10.51亿股，总市值将达到945.9亿元，跻身A股50强。而主板市场曾经的最高发行价股是中国神华，其发行价不过36.99元／股。　华锐风电本次发行市盈率达到48.83倍，虽然比不上中小板和创业板动辄百倍的发行市盈率，但与此前在A股上市的中小板股票，也是华锐风电的主要竞争对手，目前29.7倍的市盈率相比依然高出不少。一位行业研究员表示，虽然有国家政策的扶持，但目前我国风电设备制造企业超过80家，呈现风电产能过，剩的苗头，若不及时调控和引导，产能过剩将不可避免。而风电装机基数已经不小，再加上“上网难”的问题，目前市场对华锐风电的疯狂追捧恐欠理智。　早于华锐风电一步登陆沪市的海南橡胶虽然发行价仅为5.99元／股，但其发行市盈率却达到了87.7倍，创下了这一波沪市发行市盈率的又一个高峰。而此前永辉超市、四方股份)等沪市新军以超过70倍的市盈率发行时，就已经受到了市场的质疑。

作为“三高”的发源地，创业板和中小板近段时间的表现更有接近疯狂之势。从“史上最贵新股”海普瑞算起，近10个月来中小板和创业板新股发行一个最大的“亮点”就是纪录不断被刷新。中小板的海普瑞以148元创造了A股市场最高发行价格，汤臣倍健以110元的发行价格创造了创业板发行价格的纪录；发行市盈率方面，从沃森生物的133.8倍到星河生物的138.46倍，再到新研股份的150.82倍，一个个市盈率百倍股是后浪推前浪。

在这一现象的背后，是监管层多次出台的新股体制改革政策。2009年6月10日启动了新股发行体制改革，新股定价的市场化程度进一步提高，个人投资者中签户数也出现了大幅提高，新股上市首日涨幅有一定程度的降低；2010年11月，监管部门启动了第二轮新股发行体制改革，扩大了询价对象，增加了中签机构的每一签的比重。但新股发行最根本的“三高”问题却始终未能解决，反而愈演愈烈。

“三高”恶果

一边是七成亏损的投资者，一边是824位亿万富翁，“三高”横行使A股沦为了圈钱市，并且使二级市场的普通投资者承担了更大风险。

尽管去年国内经济增长强劲，GDP和CPI一路上扬，利率水平也几乎一直为负，市场流动性充裕，但A股反而成为2010年全球表现最差的股市之一。众，多分析人士认为，　“三高”横行使A股沦为了圈钱市，并且使二级市场的普通投资者承担了更大风险。

2010年是中国股市名副其实的融资年，全年募资金额达到10016.32亿元，一举超越2007年7985.82亿元的历史纪录。在IPO、增发及配股融资规模上，均创出历史新高，分别为4921.31亿元、3656.80亿元和1438，22亿元。全年IPO首发股票共计349只，这一数字超过2007-2009年三年间的总和。

而另一个数据是，2010年上市的349只新股中，持股市值上亿元的个人股东高达824位，相当于平均每只新股上市就有2.4位亿万富翁产生。而与此形成鲜明对比的是，某财经网站调查显示，在2010年中近70％的股民亏钱。股市一边成为亿万富翁的生产基地，一边又成了吞噬公众投资者财富的“”，而这一切很大程度都要“归功”于新股的“三高”发行。

“虽然经过20年的发展，沪深股市不再是改革的试验田，但股市为上市公司融资服务的宗旨并未改变。融资是股市最主要的功能，甚至是惟一的功能。”某财经评论员称，正是为了让上市公司最大化地融资，沪深股市不仅设置了绝大多数股本不上市流通的股本结构模式，通过人为调控股票的供求关系来抬高新股发行价格，而且新股发行制度始终都是为发行人最大化融资服务，把新股发行变成了“圈钱”行为。

也正因如此，就导致了一级市场发行市盈率与二级市场倒挂的现象，也成就了沪深股市融资额全球第一的“殊荣”，同时也使沪深股市成了亿万富翁的生产基地。而所有这一切都是需要广大投资者来买单的，股市因此而背离经济基本面，表现为弱市震荡，投资者因此而亏损，皆在意料之中。

上市公司大肆“圈钱”，意味着市场资源浪费与资源错配非常严重，也意味着投资者将承担着更大的风险。一个只重视融资功能，而不重视投资功能的市场，是无论如何也不可能实现健康发展的，而发行人和承销商通过高价发行和高市盈率发行将风险默默地转移给了只能被动接受的二级市场普通投资者。

此外，一位北京的创投人士表示，虽然目前新股“三高”现象对他们来说是一桩喜事，但他也对此表示了担忧，新股“妖魔化”发行，挂牌上市后的高估值即是其后遗症，而所谓的“高成长性”、“竞争优势”、“行业地位”等则是支撑股价的因素。“中国股市诞生20年来，真正具备高成长性的上市公司屈指可数，更多的上市公司还是演绎着‘一年绩优、二年绩平、三年绩差’，所以以高市盈率发行实际上是对投资者的掠夺。”该创投人士如是说。

“伪市场化”是根源

询价阶段全面市场化，审批阶段全面政策化，新股发行链条不平衡的市场化发展是新股“三高”问题的根源。如上市公司可以借助询价机制摸清投资者对新股发行价的承受底线，而投资者却无机会摸清上市公司能够承受的发行价底线，这种询价过程是一种非对称信息之下的定价博弈。

“说到底，中国股市，尤其是新股发行这个环节，政策还是占据了主导地位。”中意富邦研究员表示，新股发行制度每一次改革都牵动着市场的神经，但几乎每一次“市场化”动作都没能达到预期效果，反而使新股发行“三高”越来越严重，尤其是去年11月IPO新规实施之后，新股发行市盈率和股价更是加足马力往上冲。

该研究员直言不讳地表示，“新股发行二次改革扩大了询价对象，不仅如此，对超额申购的IP0还取消了配售，摇号中签的做法不仅加大了网下配售询价竞争的激烈程度，而且变相鼓励所有询价机构争相抬高报价，因为在往日网下申报价格进入有效报价范围后，都会通过配售或多或少地拿到一些筹码。但现在不同了，网下询价摇号中签将新股IPO发行变成了幸运彩票大推销，所有询价机构的第一想法就是不能把报价报得太低，必须不惜代价杀进有效报价范围，然后才有摇号中奖的机会”。

从中金公司自营部门貌似博傻实为理性的做法就能得到佐证。在涪陵榨菜网下询价时，第一次拟申购400万股的报价给出19元，第二次同样拟申购400万股的报价则给出了42元的天价。其这样做的目的就是为了不让自己的申购报价偏低而成为无效报价。另外，中金公司超高价博傻新股IPO询价还有一个不为外人所知的小算盘，那就是发行价报得再高都没关系，发行价格的最终确定是在申报报价下限和上限之间选取一个中间价，对高报价不用承担任何后果，即使发行价格最终被大幅抬高，那也是所有询价机构一起买单。

深交所总经理宋丽萍曾表示，在创业板上市企业的询价过程中，有少数询价对象多次出现非理性报价和其他不当行为，承销商都对此有看法，也向交易所进行了反映，但是依然无法将他们排除在外。

商务部研究员白明认为，目前新股的供不应求并不是市场经济状态下的供不应求，在很大程度上存在“人造”痕迹。而在询价程序中，上市公司可以借助询价机制来摸清投资者对于新股发行价的承受底线，而投资者却没有机会摸清上市公司能够承受的发行价底线，因而，询价过程是一种非对称信息之下的定价博弈。

然而，新股发行“三高”并不是这次IPO新规之后才出现的问题，因此分析人士称，其根本原因在于市场化程度的不平均。“在新股发行定价方面要求全面市场化，完全不干预，但在新股发行的其他程序却严格审核，全面政策化。这种不平衡的‘伪市场化’发展只会让新股市场越来越不健康。”