农业行业:农业股行情还能走多远?

农业股在时间，空间上超越沪深300的预期幅度都将非常有限。而综合各要素，农业指数下个季度跑赢指数概率不大。阶段性机会主要来自与猪肉、棉花、糖相关的个股，近期重点推荐天宝股份。

从本月农业板块表现来看，农业指数在12月经历了较大的波动性，在月初的几天取得了超额收益，但在随后的市场调整中跌幅更大。但我们认为，农业股的活跃期最多可以维持到2010年1月底，即“一号文件”颁布的时点。如果仅仅从农业指数岁末行情启动点的要素来判断的话，农业股在下个季度跑赢指数的概率并不大。

“涨价因素”受到市场青睐

12月份涨幅居前的农业股当中，大致可以找到“产品价格上涨一业绩预期提升”的主线，也就是今年以来顿受市场青睐的“涨价因素”类型，如獐子岛、东凌粮油、南宁糖业、新五丰都可以归入此类，其他的则有产业扶持题材(丰乐种业、登海种业)、业绩超预期(保龄宝、天宝股份)等因素。

回顾2009年，农业股中表现最好一些股票，除了资产注入、重组预期等事件驱动之外，“涨价因素”始终能够解释不少股票的股价表现。这表明，尽管很多农业类公司没有表现出持续、稳定的盈利能力，但股价却都能跟随其产品价格而上涨。尤其是一些历史盈利记录欠佳的公司，其阶段性的股价表现却相当出色。

在以往的选股雷达中，我们比较着重推荐的是基本面扎实、业绩增长可持续、可预期的公司，但对这类“涨价因素”股票却重视不够，这是我们需要继续研究的地方，投资者也可适当关注。

农业股行情还能走多远?

考察历史，我们发现，2007年以来农业指数连续超越沪滦300的走势时间长度往往是4―5个月，如果这一规律能够重复，农业股的行情已接近尾声了。

从8月份算起，剔除落后沪深300的9月份，目前正好是超过沪深3[)0的第四个月；如果从10月份算起，现在是第三个月。无论以何种方法计算，农业股阶段性超过沪深300的过程都已经接近尾声。

我们在年度策略报告中对“粮价、政策、相对估值”的三要素模型做了修正，加入“相对涨幅”的指标构建的新的二维模型，我们现在更近一步，对这些要素在不同的时点进行打分，将定性分析进行量化以更好的指导投资。

我们对四个要素赋予相同的权重，如果对未来股价上涨时正面影响则一份，中性偏正面则0.5分，无正面贡献则O分。得到的结果还是比较有意思，我们选取了过去三年农业股岁末行情的起点进行评估，发现分值逐年降低，其后超越沪深300的程度也逐年下降。

现在的时点，相对估值、涨幅都只能得0分，而对产品价格、政策的预期各得0.5分。换言之，农业指数未来可期待的超额收益已经不多。我们维持年度策略中的判断，即农业股的整体表现最多可延续至明年1月底，届时“一号文件”将。

农产品：看好猪肉、棉花、糖

既然“涨价因素”能够解释不少股票的表现，相应的产品价格还是值得研究。我们在本月的大宗农产品月报中已经再次重申了“粮价需看原油脸色”的观点，并且判断国内大宗农产品价格在供应充足、成本下降的基础上，2010年很可能会略有上涨，大涨的概率较小。在大宗农产品价格中，目前价格趋势仍能看好的是猪肉、棉花与糖。

1　猪肉：仍有上涨空间

在年度策略报告中，我们判断生猪收购价(当时低于12元/公斤)距离长期均衡水平(14元/公斤)仍有20％的空间，未来仍可能出现20-30％的上涨。从那时到现在一个月左右的时间里，生猪收购价已经上涨了10％左右，而我们认为这个过程还没有结束。

最近几周，随着生猪收购价格的不断上涨，猪粮比也开始明显反弹，我们相信养殖效益的恢复会有助于补栏。当然，春节的旺季效应对最近的猪价上涨也有明显的贡献。

由于统计数据的及时性无法保证，能繁母猪／商品猪存栏量的数据往往滞后较多。我们认为，在基本不受干预的情况下，市场上的生猪收购价格本身就是反映供需平衡、存栏情况的最有效、最及时的指标。

2　棉花：需求仍疲弱，价格已回升

在减产、库存预期下降与需求复苏的共同作用下，国际、国内棉花价格在2009年都走出了漂亮的反弹图形，目前的价格水平已经接近危机前的水平。尽管近几年印度在棉花贸易中的地位在上升，美国仍是最大的棉花出口国，美国棉花种植面积以及生长情况的不确定使得棉花价格仍然处在上升趋势中。现在的问题是，棉花价格能否突破危机前水平，从需求来看，答案是未必；从价格趋势来看，却存在这样的可能。

中国是最大的产棉国(预计09/10产量685.8万吨)，却还需要进口196万吨(全球贸易量约为737.7万吨)；美国09/10棉花产量预计为272万吨，却要出口228.6万吨。全球化的纺织产业链看起来似乎是这样：美国人将棉花出口到中国，而中国纺织工人将其纺纱、织布、成衣之后又出口到了美国。

在2008年四季度纺织品出口快速下滑导致棉花进口量下降之后，2009年的经济复苏却没有在棉花进口量数据上得到充分的体现，棉花进口量仍然徘徊在2006年以来比较低的位置，间接表明纺织品出口的恢复远不如国内经济看起来那么“强劲”，国泰君安纺织行业年度策略报告中也有类似观点，请大家参阅。

3　白糖：猜糖价不如买糖业股

白糖是软商品中2009年表现最好的品种，纽约原糖期货已经回到了1981年的水平，但距离1980年出现过的40美分的高峰却还有不小距离。据此，有些分析师基于供需紧张、能源价格、行业整合等各种长、短期因素，认为白糖进入了史无前例的大牛市，以国内来看，6000、8000的糖价也有可能。

我们觉得在减产预期、消费旺季的重叠期，白糖价格的强势短期内难以逆转，但对未来的高度却没那么乐观。

首先，随着种植效益的波动，近几年国内糖料种植面积也出现了相应的波动。目前的糖价所对应的甘蔗收购价(基准+二次联动)，相比前几年已经有了50％或者更高的上涨，相信2010年甘蔗种植面积会有明显的回升。

其次，最近的国储的放储行为已经影响了市场参与者的短期预期，近几年国储对于重要物资的价格干预手段日趋成熟，国内糖价的前景因此可看低一线。

最后，尽管近期巴西的甘蔗生长及压榨情况支撑了国际糖价，但其巨大的供给弹性始终是国际糖价的头悬之剑。如果原油价格始终在70美元附近波动，而糖价继续飞涨，巴西白糖与代糖产品的供给会充斥整个市场。

就国内而言，去判断未来糖价能涨到多高跟算命性质差不多。但目前的糖价水平下，制糖行业已经逐渐“暴利化”，在这种情况下。前几年初现端倪的行业整合进程必将放慢，而未来1－2个榨季的供应上升是可以预期的事。因此，在目前的情形下，与其算命似的猜糖价，不如转向逐渐“暴利化”的糖业股。

行情接近尾声把握两类选股组合

尽管我们认为农业股整体行情已近尾声(时间最多一个月，超额收益幅度低于10％)，但这并不意味着作为卖方分析师可以偷懒不推荐股票。每个阶段都会有类似“涨价因素”类股票表现活跃，重视并且部分把握这类阶段性机会是必须的，但依靠我们传统的长期增持组合是远远不够的，因此我们在年度策略报告中将推荐组合分为两类。

一是长期增持组合。这类公司基本面较好，业绩增长可预期、可持续，估值水平可以接受(很便宜的概率很低，市场是有效的!)，这类公司我们一般给予“增持”评级，建议投资者持有一年或者更长的时间。

二是阶段性推荐组合。这类企业往往具有基本面好转的特征，也具备涨价、政策受益等主题投资要素，但往往估值水平相当高，难以给出长期增持评级，但往往会有阶段性的股价表现，我们一般给予“谨慎增持”、“中性”评级。

具体增持组合为：天宝股份(002220)、安琪酵母(600298>、绿大地(002200)。