“避风港效应”已经消失

在过去的六个星期中，我走访了欧美亚十个国家超过140个机构投资者，和他们探讨对未来几个月投资中国股票的看法。自“9・11事件”后，只有很短暂的时间，投资者把他们的中国投资比重加大，这主要是因为相对于其他发展中国家，中国被认为受全球经济衰退的影响较小，可继续依靠内需支持经济的增长。但是这种避风港效应很快就消失了，随着大家对全球经济反弹信心的增强，市场的热点完全转去更直接受惠的国家和地区，如韩国和台湾，甚至连东南亚市场也有不错的表现。反而中国股票和香港股票成为被市场遗忘的角落。最近我们看到中国股票稍有起色，是因为大家在韩国赚够了，拿一些盈利来玩一玩。

为什么中国股票会走入如此的困境呢？我在和机构投资者探讨时，认为投资者对中国股票主要关心的问题集中在以下几个方面：

首先，很多投资者认为绝大部分中国股票只存在投机的价值，而并不存在投资的价值。他们指出中国股票年年有一炒，通常是在第一、二季度买入，在第三、四季度卖出。而长期持有者很少能赚钱。形成这种现象的一大原因是中国股票的龙头股集中在电讯、能源、航空和电力几大行业 (占中国海外上市公司市值90％以上)，而这些行业正面临入世后的冲击，行业结构改组和国内竞争增强三重挑战。随着政府换届在即，很多投资者愈发关注这些行业政策的连贯性和合理性。

使海外投资者缺乏长期持有信心的第二个原因是上述行业又和国内老百姓的日常生活密切相关。作为境外上市公司，他们要对海外的机构投资者负责，希望收费越高，回报越高。但同时又要面对国内老百姓的要求收费降低的呼吁。特别是他们的大股东是政府，而政府又要对国内消费者有交代。在这种形势下，海外的机构投资者的利益基本上很难和国内消费者的利益站在同一水平线上，而两方面的压力又使政府左右为难，从而导致政策经常会出现反复。这种情况除非在投资者结构上有根本的改变，否则很难有解决的办法。

困扰海外投资者的第三个问题是中国在海外上市的公司大部分不代表中国经济增长的热点。比如，国内这几年来很多出口行业一直增长快且效益好，但在海外上市的公司中根本找不到出口企业。投资者如想得到这方面的参与，就只能通过一些间接的行业，如公路、航运等，不能最大程度地去享受好的回报。又比如，海外公司在国内投资的企业也发展极快。台湾在过去的几年内，已把他们近50％的硬件生产能力搬迁大陆。可口可乐、宝洁、联合利华等跨国公司在国内行业中也执牛耳。但这些“中国”增长点海外机构投资者还完全没有参与的机会。

第四，民营企业也并未给投资者带来预期中的收益。目前海外上市的公司仍以国企为主，虽然在过去的一年多，民企开始有一定的作为，而在海外投资者中， 似乎又掀起了P股(私营企业)热。一刹那间，市场刮起了这样一种观点――凡国企一定不行，凡私企一定是管理先进，盈利突飞猛进。但好梦不长，随着格林柯尔和欧亚事件，投资者对民企似乎也开始觉得投机的意义大过投资的意义。就像在过去几篇给《财经》的稿子中，我都反复强调国企受本身制度的制约，很难有连续几年盈利增长的记录，从而使投资国企股票通常便成“投机”。但是我要指出的是很多制约国企的情况，如竞争激烈，无有效的退出体制，对私企也是同样存在。而私企通常还要面对更多的困难，如筹集资金，吸引人才，摆脱家族企业一言堂的作风。私企是不是就一定比国企好呢？我们认为无论国企、私企都要实实在在地为股东着想，而不是在资本市场内寻找捷径。

市场关心的另一个焦点问题是QDII系统的可行性。我们认为如果QDII能够操作严谨，将会是一个双赢的局面。QDII一方面能活跃香港市场，另一方面也是更重要的方面，是能让国内的资金又一个更好的投资走向。在国内的金融系统内，外币资金达到近4000亿美元，而到目前为止，尚无任何证券投资。而只靠投资债券，很难有长期的好的回报。较发达的国家如新加坡，就把外汇储备交给专业的机构投资者去管理，投资在世界各地，寻找最好的回报，同时也成为全球最有实力和影响力的投资者之一。从中国长期金融管理的可行性来讲，我们认为这会是大势所趋的一步。