警惕欧洲的金融冲击

时间:2022-10-03 01:26:46

警惕欧洲的金融冲击

欧元区各国艰难达成了解决债务危机的初步方案,这大大降低了欧元区解体的可能性。但面对不断高涨的政府债务,欧元区各国将被迫在未来数年内推进结构性改革,并减少财政支出。由于政府支出降低和家庭消费减少,欧元区经济陷入“二次探底”的可能性也变得更加确实。

类似情况曾在1997年出现过。当时,东南亚各国在IMF干预下进行了大规模的结构性改革,并努力削减政府债务。东盟五国的GDP在1998年萎缩了8.3%,在随后的几年中,增速恢复至大约3%-5%的水平上,但与危机之前7%-8%的增速相比,出现了大幅下滑。

而到2001年,受到互联网泡沫破灭的冲击,东盟五国的经济增速回落至2%的区间,直到2004年以后,饱受债务危机困扰的东盟国家才真正回到了正常的经济增长区间。

东盟国家的经验表明,经济的结构性调整往往需要较长时间,中间出现反复也很正常。而与东盟相比,欧元区国家还存在着人口老龄化的明显劣势,欧元区未来的经济增长将相当令人忧虑。对于处于金融危机后正在缓慢恢复的全球经济来说,这当然不是一个好消息。

对于中国经济来说,欧洲经济一旦陷入再度衰退,也意味着外部需求的减弱。当然,好消息是中国经济越来越依赖于内需的增长,其中,消费对于整体经济的贡献率也变得更加明显。

从中国官方公布的数据来看,投资和消费几乎贡献了全部的经济增量,净出口对GDP增速贡献则为零甚至为负。另一个重要现象是,消费对经济增长的贡献率正在逐季增长。去年,中国经济增长了10.3%,消费贡献了其中的3.9个百分点。今年前三季度,中国经济增长了9.4%,消费的贡献率达到了4.5个百分点,这也在一定程度上表明中国的结构调整正在逐步见效。

即使如此,我们也需要考察,一旦欧洲进入衰退,其对中国经济到底会产生怎样的影响。如果外部冲击足够大,是否会触发本国经济的脆弱点,而导致经济出现由外至内的多米诺骨牌式的衰退?面对这样的影响和风险,中国经济应该怎样应对?

FDI撤资影响有限

外部经济危机对一个经济体的影响,主要来源于三个方面:一是外商直接投资。在肆虐全球的2008年-2009年的金融危机中,中国的外商直接投资曾经出现过大约20%-40%的下降。从某种程度上来说,外商投资的下降并非因为中国经济的基本面出现了恶化,而是因为跨国企业需要在面对危机时减少风险敞口、收缩战线以及将利润转移至本土进行自我修复。

然而,对外商直接投资的相关测算显示,在华的外商直接投资中,来自欧洲企业的投资占比不足10%。这意味着即使欧洲投资出现大幅度的下滑,对中国经济的整体影响仍然是可控的。与此同时,中国持有的3万亿美元的外汇储备,也足够支撑欧洲企业可能的大规模撤资和利润提取。

从最新的数据来看,欧洲企业的“战线收缩”已经开始。商务部表示,今年前九个月,欧盟27国实际投入外资金额41.84亿美元,同比下降1.8%。但与此同时,对华投资的亚洲十国/地区(中国香港、澳门、台湾、日本、菲律宾、泰国、马来西亚、新加坡、印尼、韩国)对华实际投入外资金额653.23亿美元,同比增长23.66%。

这样的鲜明对比,表明欧洲企业的“收缩”带有被动性质:由于本土经济乏力,加之企业赢利下滑之后的高层动荡,造成了企业必须放慢前进的步伐。

如果欧洲经济进一步萎缩,尤其是欧洲银行系统可能的重组造成企业的扩张能力下降,欧洲企业将可能进一步在中国减资甚至撤资。如果中国市场营运良好,这种可能性还是较低。更可能看到的一种情况是,如果母公司赢利受到影响,其在中国分支可能会被变卖,从而使其他国家企业加大对中国的投资。

一个有趣的案例是,2008年金融危机后在中国加大投资的外资企业,都获取了相当的市场份额和收益。跨国企业如果对中国市场有长期的承诺,其在中国直接投资撤资部分会较为谨慎。因此这部分风险因素对中国经济影响有限。

中国出口受影响较大

除了外商直接投资之外,欧洲的衰退也可能通过贸易渠道影响中国经济。欧洲是中国目前最大的贸易伙伴,每年中国出口的23%流向欧洲。一旦欧洲需求出现严重下降,中国对欧洲的出口也将遭遇负面影响。

当然,过度的担忧也是不可取的。从宏观层面来看,净出口对经济增长的贡献率几乎可以忽略不计,这意味着中国经济不再过度依赖出口。

同时,中国的贸易结构也显得更加合理,欧洲虽居中国的头号出口目的地,但其份额并不是决定性的。美国、日本、亚洲其他经济体分别占据了中国出口份额的18%、8%和38%。这与十年前中国出口主要流向G3经济体相比,已经出现了本质的变化:亚洲经济体的自身需求开始明显上升,这将为中国的出口提供灵活度。

需要考虑的另一个因素,是中国出口商品主要由物美价廉的生活必需品为主,需求弹性较低,即使欧洲居民勒紧裤腰带时,非生活必需品将首先受到冲击,而“中国制造”受到的影响将较为迟滞,幅度也会较小。

更应警惕金融冲击

相对于以上两个渠道的冲击,来自金融渠道的冲击则更加值得关注。这样的冲击主要来自于两个方面。

第一,由于欧洲银行业面临着大规模重组的可能,政府或者海外投资者也可能选择向这些金融机构注资。与本轮金融危机时美资金融机构面临的困境相同,重组谈判将有可能持续较长时间,而重组中也将存在着较大不确定性,部分金融机构甚至存在着破产的可能。

一旦某家欧洲重要银行陷入重组可能,全球金融机构出于风险考量,将减少与相关欧资金融机构的交易,这可能导致短期的流动性紧缩、风险头寸被动平仓,在极端情况下,欧洲金融机构将可能被迫召回“非承诺”贷款,这将对实体经济产生实质性影响。

从中国市场来看,中资金融机构也可能选择将部分欧资机构列入“不受欢迎名单”,并选择将相关交易头寸平仓,这将造成境内市场流动性的紧张以及风险偏好的下降,并造成恐慌效应。这样的情况在2008年金融危机时发生过。这需要中国央行直接干预银行间市场,向多家金融机构提供紧急流动性。

目前,欧资金融机构在中国整体的市场份额仍然较低,其资产占比也小于1%,只要监管当局密切关注市场走势,相关的流动性风险仍然可控。

而对于很多在海外进行融资的中资企业来说,这样的风险可能更加明显。由于海外市场美元融资成本较低、且美元存在长期贬值的预期,很多中资企业受到国内信贷趋紧的压力,选择在海外市场进行美元融资。如果这样的融资没有锁定成本,那么,突然的市场冲击可能造成中资企业的大面积财务压力。

从现状来看,中资企业主要选择在香港和新加坡这两大离岸市场进行美元融资,其初始成本相对较低, 但由于相信美元融资成本将长期保持低位,很多企业没有锁定利率,却选择了基于LIBOR(伦敦银行同业拆借利率)的浮动利率付息方式,但如果美元流动性收紧,LIBOR也将上升,企业将被迫承担相对的高利率成本。

根据国际清算银行的统计,欧资银行在这两大离岸金融中心的债权分别为3860亿美元和2000亿美元,这样的规模已经相当巨大。如果中资企业是这部分融资的主要受益者之一,那么,来自欧洲融资中心的流动性收紧,将造成中资企业“被催贷”和“被加价”的情况。

在极端情况下,如果人民币兑美元的汇率出现逆转,如果没有将汇率风险锁定,中资机构将出现大面积的汇兑损失,在利率和汇率双重挤压下,企业将难以止血。如果选择提前支付贷款来降低损失,则将造成大规模的海外美元购汇行为,这将进一步打压人民币兑美元的汇率。最终,这样的风险也将被传导至境内,造成相关企业投资的下降。所以各部门快速协调来降低这种风险变得至关重要。

金融系统改革应加速

整体看,来自欧洲的需求冲击不会对中国经济造成过度的负面影响。我们的模型统计也显示,欧洲 GDP每下降1个百分点,中国经济的下降幅度仅为0.18个百分点,这表明中国经济能够在欧洲经济的放缓中独善其身。

但过去数轮金融危机的经验已经证明,来自金融渠道的冲击,实际上已经远远大于并快于来自实体经济的冲击。背后的原因包括金融创新和企业金融行为加深等各种原因。在某种程度上,金融危机造成的经济危机,虽然其影响力相当巨大,但在金融系统稳定后,实体经济的反弹也相当迅速,金融市场和金融机构对于实体经济的影响可见一斑。

对于政策决策者来说,应将金融风险纳入一个重要的风险监测当中。金融创新在为企业创造新工具和新利润来源的同时,也带来了一些现行监管制度所看不到的风险。

抵御这样的风险,中国需要健全金融风险的防范意识,并尽早出台整体金融改革的明确思路和执行目标。在很多结构问题的缠绕中,决策者应清醒地意识到,传统的宏观调控工具的效应正在失效,其过度使用也会造成金融系统新的风险。在国内货币市场紧缩的状况下,中资企业到海外大幅融资就是一例。

在这种状况下,只靠堵截的方式已不可行,金融改革的意识必须加强。如果让企业和金融机构的行为来倒逼改革,不仅将造成监管者的威信下降,也将造成金融和经济管理的失调。

作者为澳新银行大中华区经济研究总监

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