上市公司退市制度研究

【摘要】证券市场是中国资本市场的重要组成部分，证券市场的稳健运行对资本市场发挥着巨大的作用。由于退市制度执行的不彻底，我国证券市场存在着“只上市不退市”的怪象，一个运营困难的公司长期占据着宝贵的上市地位对社会稀缺资源造成浪费。本文从法律角度出发对上市公司退市制度进行研究，以期找到解决退市制度在实践中执行困难的问题。

【关键词】上市公司；退市制度；证券市场

一、上市公司退市制度简介

1.退市制度的概念

上市公司退市是指上市公司股票因各种原因不再在特定的证券交易市场挂牌，从而从特定证券交易市场退出的一种法律行为。

2.我国退市制度存在的若干问题

（1）退市方式单一

退市方式分为两种：强制退市和主动退市。前者是指上市公司违反了交易所上市规则或其他法律规范的规定，权力机关决定取消其在特定市场的交易地位。后者体现的是契约精神，上市公司在权衡利弊的前提下，向特定机构提出申请，以自己的意愿退出特定交易市场的退市形式。我国退市机制仅为强制退市，当上市公司由于股价被低估存在被收购的风险，或者出于成本考虑试图退出市场时会遇到退市不能的阻碍。

（2）退市标准不完善

通行的退市标准一般可以分成两类：数量类标准和非数量标准。这两种标准分别从量和质的角度来考量公司退市的标准。我国《证券法》、《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法（修订）》，《股票上市规则》中所体现的退市制度多体现质的标准，侧重于信息披露，而在量的标准方面则显得单薄无力，连续三年亏损是我国目前退市制度主要考量的数字，此种退市标准会导致制度难以贯彻执行。

（3）退市程序不完善

我国退市制度由特别处理阶段，暂停上市阶段和终止上市阶段，代办股份转让阶段组成。对这一程序的运行，《证券法》第62条制定了保障公正机制，即当上市公司对证券交易所做出的相关决定不服的，可以向证券交易所设立的复核机构申请复核。以上规定对退市制度合理顺畅的运行起到很大效果，但是无限期的“退市风险预警——暂停上市——扭亏——恢复上市——再次亏损进而又重新特别处理”只会导致绩差公司一直在这个循环中留在股市中。程序能保障公正和实体利益，但是拖沓的程序也会损伤制度本身的权威性。

二、退市方式比较法研究

完整的退市制度应该包括做出退市决定的主体、做出退市决定所采取的标准、具体退市执行程序，股票退市后的后续处理。

纳斯达克上市规则的第5101、香港联交所上市规则的第6.01规定在出现公司违反上市规则中规定的情况下，证交所可自行决定上市公司退市。纽约证券交易所退市规则的第806.02条、香港联交所的上市规则的第6.11条中规定了主动退市制度。

对于企业来说，证券交易所不是单行道，应该可进可退。公司上市后会筹集到更多的资金来发展自己，同时利用交易所的平台提高自己的商誉，这些都能为公司发展提供更好的保证。但是从公司准备上市到公司正式上市的这一过程中一直要承担着多于普通公司的运营成本包括承销保荐费用、律师事务所和会计师事务所的服务费用等。公司上市以后，监管部门会要求上市公司做信息披露，而且对公司的规范运营要求的更加严格，这些也会让上市公司负担一定支出。

主动退市由上市公司提出申请即可，上市公司和证交所之间的关系是通过上市规则或上市协议来确定的，在两者之间的平等性得到明确后，上市公司的上市或者退市都是其自主行为，上市公司有权力决定退出。而公司退市则会减免公司的信息披露义务，节省其支付律师事务所，会计师事务所，证券交易所的相关费用。但主动退市也应保证公司中小投资者的利益。

三、退市标准比较法研究

2009年9月2日修订的纽约证券交易所退市标准包括分布标准，数值标准，价格标准和其他标准。具体体现为分布标准要求：股东人数少于400名、或者全部股东人数少于1200人且最近12月月均交易量少于100000股，或者公众持股数少于600000股（不包括董事，公司职员，或其直系亲属持股达10%以上的，不包括不到100股的交易单元）等。

纽约证券交易所退市规则的价格标准包括：连续30个交易日股票价格低于1美元。此外还有一些其他标准如：营业资产或营业范围缩减、破产或清算、交易所的票值减损通知、注册无效或注册豁免终无效、违反协议、侵害公众利益、未及时的信息披露、未能按规定执行财务和盈利报告，财务状况和运营状况差等。

在东京证券交易所的一二板证券市场退市标准包括如下几个方面：股东人数标准、可交易股份标准、可交易股票市值标准、可交易股票占上市股票比例标准、市值标准、债务标准、虚假陈述标准。

四、完善我国上市公司退市制度的若干建议

1.引入主动退市制度

虽然在深证证券交易所股票上市规则中做出了类似主动退市制度的规定。但此项规定的前提是证交所有权根据相关情况决定终止股票上市交易，这样就把决定权又收回了证券交易所。无论一个公司进行了多么充分的信息披露，证交所对公司情况有多么熟悉，它都不可能比公司更了解自己的运营情况，如果此刻主动退市制度都要由证交所来做决定并不合理。公司上市是以其和证券交易所所签订的上市协议为基础的，契约双方地位的平等性，也赋予了上市公司在特定条件下主动选择退市的权利。因此，只要上市公司的退市是由股东会依据合法程序做出的决定，同时未损害其他主体的利益时，相关部门就应允许上市公司退市。

2.退市标准的改革

将退市标准分为数量类标准和质量类标准的方式从定量和定性两个方面对上市公司进行整体的考量，能够更加全面的反映一个公司的经营状况和发展潜力，因此更加全面科学。我国目前的退市标准也是有数量类标准和费数量类标准组成，但是我国的数量类标准明显不足，难以全面考量公司业绩。

我国目前退市标准不够精细，数量标准不够全面。合理退市标准中应包括上市公司市值标准，股东人数标准，公众持股数标准，做市商数量要求，最低股价标准，同时对上市公司的信息披露，违反公众利益，上市公司治理也都做了相关的规定，并通过这些标准来努力的营造一个良好的融资环境。

3.退市程序的改革

《证券法》和沪深证券交易所的退市规则中对退市程序有所体现。退市制度规定在两种情况下对公司实行特别处理。一个上市公司的股票经过特别处理后会存在两种结果：（1）该上市公司所经历的特别处理为退市风险警示；（2）上市公司的股票经历其他处理程序。上市公司往往通过利用特别处理制度和暂停上市制度中一些不够严密的规定来改变自己退市的命运。在上市公司在被特别处理后，通过重组等方式来进行重整，恢复正常交易模式。上市公司重组常用的方法就是和控股股东进行资产置换，或者剥离债务给控股股东。这样，从账面上来看，公司获利命运得到改变。但如果其控股股东属于国有企业，则会造成国有资产的流失。即使该控股股东不是国有企业，这样的运作方式也会给其控股股东的经营带来困难，而且这样的方式往往不能从根本上解决问题。

此外，从特别处理制度到暂停上市制度，再到后来的终止上市制度，这一漫长的等待过程，不但没有保障一个个中小投资者的利益，反倒因为信息的不对称而使中小投资者利益大受损失。因此，我国上市公司退市制度有必要对特别处理制度进行修订，建立经济有效，合理的退市程序。

参考文献

[1]胡继之主编.海外主要证券市场发行制度[M].

[2]王芳云.上市公司退市风险研究[M].经济与管理研究出版社，2008，1.

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