限售股解禁洪峰已经过去

2009年的10月份,对于中国股市来说有着很重要的意义,因为就在这个月,沪深股市的流通市值,第一次在总市值中占比过半。根据目前的限售股解禁安排,到年底的时候,流通市值大约可以占到总市值的73%(今年年初时这个指标是37%),这样的话也可以进一步说,中国股市基本实现了全流通。

限售股问题的“前世今生”

现在人们所说的限售股解禁,实际上是股权分置改革的产物。应该承认,当年如果没有这样的特殊安排,中国的资本市场很可能因为陷入“姓社姓资”之争而根本发展不起来。但是股权分置毕竟是权宜之计,随着市场的发展,其弊端也就越来越多地表现了出来。其中最为突出的问题是由于不同股东权利不平衡,也就导致其在公司运作中存在不同的利益诉求。而在这过程中,通常是大股东侵犯了中小股东利益,或者说是控股股东侵犯了社会股东的利益,从而严重影响了公司的发展,并且也构成了中国资本市场的一对深层次矛盾。进入本世纪以来,有关解决股权分置问题的呼声日渐高涨,到了2005年,管理层终于痛下决心,开展了股权分置改革。其核心就是以非流通股东向流通股东支付对价的形式,换取其所持的非流通股的流通权。现在看来,这项改革取得了重大的成功,到了2007年年中,绝大多数上市公司都已经基本完成了股权分置改革,在名义上成为了全流通公司。这样在理论上,也就化解了长期存在的不同股东之间缺乏共同利益基础的问题,为股市的顺利发展,提供了广阔的空间。无疑,2006、2007年的股市大牛市,在相当程度上也是与股权分置改革的推进有关的。

今年是限售股解禁的高峰年

不过,当时为了推进股权分置改革的较快进行,避免对股票二级市场带来过大的冲击,有关部门制定了“锁一爬二进三”的策略,也就是在完成股权分置改革以后的第一年,原来的非流通股虽然已经转为了流通股,但得到第三年才能全部流通。那些取得了流通权却还不能流通的股份,就被称为限售股。自2008年开始,这种限售股的解禁数量就不断增加,而2009年则是其解禁的高峰,大多数完成股改的上市公司的限售股,将在这一年结束为期3年的锁定期,真正进入流通阶段。此外,还有一大批在股权分置改革以后以全流通模式发行的股票,根据有关规定,其发起人股东持有的股份,其流通权是受到一定限制的,所以也被称为限售股。自2006年以全流通模式发行股票以来,有好几个大盘股登陆股市,现在这些股票都已经陆续进入了解禁期,这样也就加大了当前限售股流通的压力。还有一个情况,2009年6月份起,根据新的IPO制度,股票发行恢复,其网下发行的部分也有锁定3个月的时间要求,现在这些股票也陆续到了可以解禁并实现流通的时候。今年10月份,限售股解禁的市值总额超过2万亿元。其中最大的一部分是来自于中国石化、上港集团等原来的非流通股演化过来的限售股被解禁;还有很大一部分是工商银行的发起人大股东所持有的限售股限售期满获准流通;另外一部分则是中国建筑IPO时网下发行部分禁售期满,得以上市。这样几方面的因素叠加起来,也就使得这个月成为限售股解禁的高峰月,同时也带来了股市的某种质变――流通市值第一次占到了总市值的一半以上。

限售股解禁未严重冲击市场

对于全流通,广大投资者的心态是复杂的,应该说,很多人都享受到了全流通的好处。但是,当全流通真的实现,大家还是有所担心的。毕竟,这些股票不但规模很大,上市后会令不少股票的流通数量增加数倍;而且其实际持有人的持有成本通常又比较低,这就使得其一旦准备卖出,那么对于二级市场来说会有很大的冲击。事实上,这些股票如果无序卖出,对股市的冲击的确是相当大的。在2008年,随着股市的一路下跌,限售股解禁对大盘的负面影响也逐渐加大,以至于管理层不得不采取一些具有调控色彩的规范性措施,以缓解限售股解禁对股市行情的冲击。也正是鉴于这样的因素,在人们探讨2009年的股市行情时,都会考虑这样的问题:这一年股市将真正走向全流通,巨大的限售股解禁,会不会制约行情的发展呢?特别是10月份,限售股解禁的规模是创了天量。这样一来,股市还有什么样的机会呢?

现在看来,这样的担忧有点杞人忧天。事实上,10月份的股市并没有因为限售股解禁数量巨大而出现大的震荡,更没有出现下跌,相反还形成了一定的上涨,突破了几个重要的技术指标位。那么,为什么现在限售股解禁没有对市场产生大的冲击呢?这里的原因有三个:一来,现在集中解禁的,主要是发起人股东所持有的部分,而作为控股股东,对这些股票在一般情况下是不会轻易选择卖出的,因为这会影响到其控股地位,即便只是少量减持,也会给社会带来很不利的影响。所以,事实上那些重要股票的大股东,在其所持有的股份得以解禁后,大都没有选择卖出。按照它们的说法,就是“解禁≠减持”。因此,从10月份的具体情况来看,工商银行、中国石化、上港集团等大股东,都没有在所持股票解禁以后进行实际减持。因此,尽管说这个月解禁的规模很大,但是实际进行减持的数量很有限;二来,有关部门出于多方面的考虑,不但没有对解禁股进行减持,甚至还进行了增持。汇金公司是工商银行的大股东,这个月工商银行实现了全流通,汇金却在全流通实施之前宣布在二级市场增持工商银行股票。这样也就向市场发出了一个明确的信号:汇金不会卖出工商银行。这样的表态,虽然在市场上被普遍认为是象征性的,但是在提升投资者信心,弱化限售股解禁的冲击方面,还是有不小的作用的。另外,现在市场总体上是处于上涨阶段,对于限售股股东来说,只要不是特别需要资金,一般是不会主动在这个时候卖出股票,而是会选择等待,以期今后卖个更好的价格。经验显示,限售股解禁后,如果遇到股市下跌,那么一般非控股股东持有部分会比较积极地抛出;反过来,如果股市还是处于上涨阶段,那么通常这种抛出的压力不会大。综合这样一些因素,其结果就是股市没有受到限售股大规模解禁的冲击,10月份的行情是平稳上升。而且,这个趋势还会进一步得到延续。

实现全流通有助于市场繁荣

随着10月份的过去,从限售股解禁的角度来说,也可以认为洪峰已经基本过去。虽然,今后还会出现限售股解禁的小高潮,但其规模无法与10月份相比。而且有了10月份的限售股解禁的案例,那么今后投资者对于限售股解禁的认识也会更加全面,会减少很多无谓的担忧。

而从更高层面上说,人们应该充分意识到,股市中流通市值超过非流通市值,这个意义是非常大的。毕竟,名义上的股改完成与实质上的全流通实现,这还是两个概念。在初步实现全流通以后,人们分析市场的视角也会发生变化,至少不会再过多地考虑某个股票有多少限售股,什么时候会解禁,而是会全面分析该股票的股东结构,探讨其持股成本以及对减持的安排。在这样的前提下进行的股市研究,显然会更多地接近其基本面而较少地从投机的角度来判断市场的运行空间。进一步说,全流通的初步实现,也使得资本市场减少了一个不确定性。以往,每讲到股市,总会有人提及大小非、谈到限售股,而随着全流通局面的初步实现,那么大家应该会摆脱对限售股解禁的恐惧,形成一种全新的思维。而这种思维的核心,就在于更多地从企业的内在价值来研判其估值,无须对股权结构抱有太多敏感。这种状况的出现,一定会成为促进市场繁荣的一个重要因素。