新退市制度优劣势分析

一、研究背景

在股市上，公司的持续经营能力是股民投资极其看重的一个因素。许多ST上市公司为了筹集资金，规避退市的风险，在退市前扭亏为盈并不是依赖其主营业务收入，而是非经常性损益。而退市制度在暂停上市和终止上市的规定上存在一些漏洞，被部分上市公司所利用，致使一些没有持续经营能力的公司一直存在于股市上。截至2013年4月2日，在上交所上市的公司一共996股，其中包括A股943股，B股53股。在风险警示版中进行管理的是20支ST股（包括*ST股），暂停上市的只有*ST轻骑，从上交所1990年成立至今只有40支股票被终止上市，市场淘汰率为4.02%，在这个上市公司很低的淘汰率的退市制度上，退市制度形同虚设，退市制度的完善显得尤为重要。

2008年修订版的《上海证交易所股票上市规则》（以下简称旧的退市制度）中，主营业务正常经营且扣除非经常性损益后的净利润为正值同时满足才能使ST公司成功摘帽，但是退市却没有相关规定，只要公司在第四年的半年度扭亏为盈就可以恢复上市，使*ST摘星变为ST，可以说公司退市条件比ST公司摘帽要容易得多，制度规定的漏洞使得许多没有持续经营能力的公司形成“二一二”保牌模式，成为“不死鸟”却一直没有被退市，而在资本主义市场上没有完善的退市制度，导致投资者良莠不分，甚至出现“劣币驱逐良币”现象。而2012年6月8日，上交所出台了《关于完善上海证券交易所上市公司退市制度的方案》（以下简称新退市制度），从多个退市指标来约束ST公司以及更加严格完善暂停上市和终止上市的细则，增加了净资产连续三年为负和营业收入连续三年低于1000万就退市的条件，严格了退市的条件。但制度出台后，新的退市制度并没有想象中的力度大，在新退市制度下退市的公司也是寥寥可数，并不如人们希望的那样制造大面积的退市。因此，本文将结合ST天龙的具体案例，探讨新的退市制度对旧的退市制度下规避退市的会计手段起到的抑制作用，同时分析新的退市制度下的漏洞，最后总结政策意义。

二、会计视角下新旧退市制度的区别

从会计视角来看，新旧退市制度存在以下区别：

（一）退市指标差异 根据证监会旧的退市制度的规定，上市公司连续亏损二年就会进入退市分险警示处理，即在股票前面加上ST；连续三年亏损被暂停上市处理，在股票前面加上*ST；如果连续四年亏损就会被退市处理。而在2012年6月上交所出台的新的退市制度下，在原来的基础上增加了4个新的退市指标：（1）净资产为负。如果上市公司的净资产一年为负，就会被ST；连续二年为负，就会被*ST作暂停上市处理；如果连续三年的净资产为负，则会退市处理。（2）营业收入连续收入低于1000万元。如果上市公司的营业收入低于1000万元一年，就被会ST；连续两年则暂停上市；连续三年就会被退市。（3）审计报告意见。此次新的退市制度加入了审计报告意见，如果审计报告意见为否定或无法表示意见，一年则被加上ST；连续二年则暂停上市；连续三年就会被退市处理。（4）股票成交量与股票收盘价。

相对于原有的只有一个条件的退市指标而言，这次新的制度的退市指标要求更加严格。比原来ST和暂停上市的时间都缩短了一年，不仅仅包括了连续亏损，还增加了净资产为负这个条件，警示了许多没有经营实力的上市公司

（二）恢复上市差异 在旧的退市制度下，如果上市公司被暂停上市，只要第四年的半年度报告显示公司已经赢利，就可以摆脱退市风险，恢复上市。也正是因为这个条件的漏洞被部分上市公司所利用。公司的盈利包括经常性盈利和非经常性盈利，主营业务收入是一个公司的长久经营之本，而依靠非经常性损益去维持营业只是“杯水车薪”，但是只要在第三年这个关键的一年利用非经常性损益盈利就可以迅速摆脱退市风险。为公司的经营又赢得两年的时间。这使得非经常性损益成为许多ST公司扭亏为盈，规避市场的法宝。

而在新的退市制度下，对已经暂停上市的公司恢复上市的要求比旧的会计制度严格了许多，主要是要全部满足以下主要条件：最近一个会计年度经审计的扣除非经常性损益前、后的净利润均为正数；最近一个会计年度经审计的营业收入不低于1000万元；最近一个会计年度经审计的期末净资产为正数；最近一个会计年度的财务会计报告未被会计师事务所出具否定意见、无法表示意见或者保留意见；保荐机构经核查后发表明确意见，认为公司具备持续经营能力。这明显严格了恢复上市的条件，使得许多符合会计盈余条件的手段无法实施，规避了原有的利用会计手段来规避退市的目的。

三、新退市制度分析

由于旧的退市制度在暂停上市和恢复上市的条件都很宽松，被部分上市公司所利用，形成了“二一二模式”及连续两年亏损和一年盈利的情况，ST天龙就是这样一个上市公司，上市12年，一直徘徊在“ST家族”，ST天龙――全称为太原天龙集团股份有限公司，曾作为山西省商业企业的佼佼者，公司于2000年6月15号在上海证交易所上市，股票代码为600234。但是在公司上市后，整体经营状况一路下滑，在2003年被ST后，一直循环于ST和*ST之间长达11年之久。通过分析其财务报告，在2003、2006、2009年都扭亏为盈。由于2003年因为天龙公司转换了大股东，改变了经营范围，从而主营业务收入实现盈利，因此本文主要分析了2006年和2009年天龙公司在旧的退市制度下典型的扭亏为盈的会计手段来规避退市，并利用假设的方法分析在新的退市制度下用此会计手段只能导致退市，最后得出此次新的退市制度的完善之处，对原有的会计盈余手段起到了抑制作用。

（一）新退市制度优势 具体分析如下：

（1）2006年扭亏为盈。从建国之初到80年代，是中国百货商店的黄金时期，从事百货零售的公司只赚不赔，但是到了20世纪90年代，居民生活水平提高，行业竞争压力加大，百货行业越来越不景气，因此天龙公司在2003年及时对主营业务进行变革未尝不是一件好事。但是自从2003年大股东发生变化后，2004年天龙公司的资产和货币资金急剧减少。在此期间ST天龙的应收账款、预付账款和其他应收账款却大量激增。这些账款又导致大量坏账的计提，短期资金链断裂。从2004、2005年的经营来看，其实ST天龙资金被大股东掏空，其主营业务又是一直亏损，到了2006年，又到退市之前关键的一年，原本没有持续经营能力的ST天龙却又扭亏为盈了，实现了净利润1000多万。

在表1中，ST天龙在2005年营业利润亏损了2.9个亿，其中管理费用支出有2.5个亿，而在2006年营业利润只亏损了172万元，其中管理费用是-1604万元，在2006年新的会计准则颁布以前，坏账准备的计提和转回计入到管理费用当中。因此管理费用是决定天龙公司营业利润的一个关键因素，提取了ST天龙2003、2004、2005、2006年的应收账款。下文以合并报表为研究对象，对其他应收款、总资产、管理费用和坏账准备进行分析（见表2）。

ST天龙自从2003年以后总资产一直呈递减的趋势，而其他应收账款自2004年开始占总资产的比重增大。其他应收款是指企业除应收票据、应收账款等以外的各种应收及暂付款项。如果企业生产经营活动很正常，其他应收款的数额不应该接近或大于应收账款。因此如果企业的其他应收款很大，应该加以关注。ST天龙的其他应收款比应收账款多得多。占ST天龙总资产过多，其中其他应收账款中广东金正公司占了50%以上，而这个公司和ST天龙是同一个母公司金正数码有限公司的控股子公司。在表2中显示2004、2005年ST天龙大量计提坏账准备分别达到3.3亿和2.0亿，因此导致2004、2005年天龙公司的管理费用达到4.6亿、2.5亿。在2006年据天龙公司的年度财务报告，ST天龙对广东金正公司的其他应收账款计提了全额的坏账准备，管理费用的转回是因为广东金正公司向银行提出破产清算，收回了2402万元。由此得知，ST天龙在2004、2005年就为2006年的避免退市而未雨绸缪，计提大量坏账准备，导致ST天龙2004年和2005年的巨亏，而在2006年有部分坏账准备转回时就可以使营业利润一下减少了许多，只是亏损了172万元。而在非经营损益中未确认投资损失从2004年到2006年中，仅ST天龙就固定在2000万到3000万之间，因此这也帮助ST天龙在2006年这关键的一年扭亏为盈。

在旧的会计制度下只要第四年扭亏为盈就可以规避退市了，但是如果在新的退市制度下，ST天龙还是采取上述的会计处理办法。根据新的恢复上市的条件。ST天龙的虽然净利润为正，但是其扣除非经营性损益之后的营业利润却为负，而且在2006年ST天龙的资产负债表中得知ST天龙的净资产为-6.5亿元，不满足新的退市制度下恢复上市的所有条件，因此只能退市。

（2）2009年规避退市。在2007年、2008年天龙公司的净利润一直为负。直到2009年，ST天龙又面临退市的风险，它的营业利润为-1653万元，但是净利润却为4494万元。

从天龙公司2009年度的财务报告分析中，可以看出2009年与2008年最大的区别在于2009年的营业外收入为6439万元，使天龙公司的净利润为正，而在附注中营业外收入中债务重组的收入为6398万元，在天龙公司的重大事项披露中提及到了此项债务重组的收入。这项债务重组是在2009年12月29日，即披露年限的最后三天，中国银行将太原天龙集团股份有限公司的欠款1.1亿借款转让给了华融公司太原办事处，由于天龙公司还不上所有的借款，与其签订协议，于12月30日一次性以4860万元的现金将这笔借款取消。这里的营业外收入并不是真正增加了货币资金，而是由资产重组导致的收入。而对于天龙公司来说，在2009年底迅速完成这笔债务重组，刚好就弥补了营业利润的亏损，*ST天龙的意图十分明显，因此又成功规避了退市。

同样假设在新的退市制度下，ST天龙的净利润扣除非经常性损益之后的净利润为负，而且ST天龙在2009年的合并资产负债表中的所有者权益即净资产为负。依据新的退市制度ST天龙就算在2009年扭亏为盈，但是净利润和净资产情况不符合恢复上市的条件，ST天龙就只能退市了。

综上所述，在旧的退市制度下一系列可以扭亏为盈的会计手段，在新的退市之下却连两点基本的要求都没有达到。因此新的退市制度在这一方面完善了旧制度的缺陷，对原来的会计盈余手段起到了一定的抑制作用。

（二）新退市制度劣势 新退市制度是对旧退市制度的完善与补充，正是因为在实际应用中存在问题，又重新对制度进行了修订与补充。在新退市制度出台以后并没有想象中一大串退市名单出现。新退市制度存在的问题主要表现在：

（1）在新制度后，净资产、营业收入、审计意见类型3项新增指标的计算不溯及以前年度数据，即以2012年的年报数据为最近一年数，以2012、2013年年报数据为最近两年数，给以前年度就已经暂停上市的公司一定的宽限时间。不计较以前的报表年度数据，但是在这期间就会出现一定的问题，因为新的退市制度给了1年半的时间让上市公司调整自己的资产结构，使得净资产为正达到重新经营的目的。就ST天龙来说，在2013年4月就开始不断进行资产重组和股权转换。据统计在4月就有12次重大停牌公告，希望在接下来的8个月完成自己的资产重组。监管的意图是好的，但是新的退市制度给了借壳上市的公司一个机会，同时会出现倒壳的现象，在2013年4月20日ST天龙公司的澄清报告中说到：上市公司股东利用倒壳的方式虽然使ST天龙的净资产为正，但是却增加了天龙公司的债务。因此大规模的ST公司重组可能会被其他借壳上市的公司所利用，出现倒壳现象，为以后的管理埋下隐患。

（2）恢复上市的条件之一是净资产为正而且未分配利润可以为负这个条件形同虚设。净资产为正就代表只要净资产大于1元就可以，未分配利润代表公司以前年度的亏损及盈利，是下一年营业的基础。在恢复上市时，应该未分配利润为正，代表今年的营业收入将以前年度的亏损进行弥补。

（3）在增加退市指标中并没有加入扣除非经常性损益后的净利润为正这一条件，而在摘帽中和恢复上市中这个条件是必须满足的，在退市的指标中却并没有这一条件。企业的持续经营依靠的是主营业务收入而不是非经常性损益，没有增加这个严格条件，使得新政策的力度小于预期。

综上所述，此次新退市制度的完善弥补了旧退市制度中存在的许多问题，在实际中出现的利用会计手段进行盈余操纵来规避退市的行为，在新退市制度的改善下使得这些问题得到解决，从而看出新的退市制度的优势。这次新退市制度出台后并没有造成大面积的退市，其实并非退市制度要求不严格，而是监管层对没有持续经营能力的公司给出一定的缓冲时间去资产重组。尽管市场多方解读认为不尽理想，但是按照新的退市制度，A股市场的退市制度将进一步完善，“麻雀”摇身一变成了“凤凰”的故事或将不再重演，众多ST公司的命运或将终结。正是因为退市制度中上述三个问题的存在，可以看出监管层的意图：其实并不是真正想要大面积造成退市，而是想要遏制炒作。由于监管层给了宽裕的时间给ST公司进行资产重组，就会导致一些隐藏的问题出现，例如：借壳上市，倒壳卖壳的行为。为了解决这些潜在的问题，应从以下几个方面采取措施：一是严格实行新退市制度。新退市制度的制定完善了原有的旧退市制度，制度的出台拉开了中国股市新的退市方案的帷幕，监管层应该严格按照新退市制度的条例来约束上市公司的行为。二是加强监管力度。中国证券市场并不仅仅存在退市制度不完善这一问题，还有许多其他问题，因此监管层应该严格履行自己的义务，维护好中国证券市场，为中国投资者提供一个良好的环境。三是不断完善退市制度。理论的制定来源于实际生活中发生的问题，监管层应该在实际生活中不断总结发生的问题，及时对退市制度进行完善和修订。

参考文献：

[1]胡可果：《非市场化并购重组、退市机制与资本市场效率》，《现代经济探讨》2012年第4期。

[2]赵胜男、叶建芳：《从非经常性损益项目看退市制度》，《财政监督》2010年第3期。

[3]朱莲美：《财务会计及其报告分析》，立信会计出版社2008年版。

[本文系教育部人文社科青年基金项目（编号：13YJC790048）、教育部高等学校博士学科点专项科研基金项目（编号：20120023120015）的阶段性研究成果；受国家自然科学基金青年项目（编号：71302123）、中国矿业大学（北京）“中央高校基本科研业务费专项资金”青年项目（编号：2009QG01）的资助]