临门软脚,神州租车难启中概股IPO大门

近日，中概股频繁被美证交会指控的“后遗症”日益凸显，新上市的中国企业面临着不小的信任危机。诚如4月23日还在宣布提前上市的神州租车，却在资本市场屏息凝神，满心期待从大洋彼岸传来中国出租车行业赴美上市这一利好消息之时，戏剧性的一幕发生了：4月25日凌晨，神州租车突然宣布暂停此次在美国市场的首次公开募股（IPO）发行计划。

“临门一脚”的时刻，神州租车突然暂缓赴美上市的消息不由引得市场一片哗然—一个在国内出租车市场占据龙头地位的行业翘楚，却难掩订单虽多，但价格不高的窘境，再加上自去年中概股诚信危机爆发以来，海外投资者依然缺乏有效手段判断中国企业是否存在造假问题，最终让神州租车被外界寄予厚望的“重启中国概念股IPO大门”的希望落空了。

赴美上市只为偿还债务

从去年下半年开始，神州租车公司为公众所关注。首先是神州租车借联想品牌巨额债务，截至2011年9月30日，神州租车累计从金融机构借贷17.355亿元，折合2.7542亿美元，其中大部分与联想控股担保有关。在业务层面，神州租车去年联合相关汽车销售实体，推出了以租代售业务，但由于有扰乱北京车辆控制政策之嫌而被很快叫停。

接下来，神州租车拟在美上市消息又为外界所关注，今年1月19日，神州租车提交IPO申请，拟在美上市融资3亿美元，但4月11日公布10.5—12.5美元的发行价区间时显示的融资却是1.3亿美元。4月24日，神州租车又将在纳斯达克上市的日期提前一天至4月25日。北京时间4月25日晨，神州租车宣布暂停IPO。

然而，来自神州租车的说法可能只是赴美上市受阻的冰山一角。据报道，截至4月23日上午，神州租车计划中的IPO发行量只获得了大约一半的认购。有业内人士认为，除却外部原因，神州租车在内部经营方面的困局也是不被资本市场看好的一个方面。

据了解，神州租车从2009年成立起，发展速度极快，其招股说明书中指出，神州租车的运营和发展对资金需求极大，资金的获取途径主要通过贷款，贷款主要来自金融机构、资本租赁，以及其股东联想控股。因此，在IPO资金用途一栏，神州租车更是明确将“偿还债务”列为第一条。

如果不是看到招股书，几乎没有人会相信神州租车IPO资金最主要的用途竟然是还债。为了体现这条用途的特别，我们先看看最近几家赴美上市成功的中国公司对于融资主要用途是如何规划的：土豆网—拓展互联网带宽升级技术；淘米网—开发和扩展线上业务和线下业务；正兴集团—扩充中国钢轮生产线；世纪佳缘—偿付部分优先股股东的未支付红利，即便是号称“流血上市”的唯品会，其IPO资金的主要用途也是放在“增强物流配送能力以及增强IT系统方面的资本支出”等运营管理功能上。

纵观近年来赴美上市的中国公司，疑似以“偿还债务”为融资主要用途的可谓仅神州租车一家。之所以会出现如此尴尬、无奈的局面，归根结底还是因为神州租车扩张过快导致的高负债率。此前据相关媒体披露，截至2011年12月31日，神州租车为了扩张累计从金融机构借贷23.277亿元（3.698亿美元），资本性租赁共3300万元（500万美元），从联想控股借贷9.08亿元（1.443亿美元）。即便神州租车如预期融资1.25亿美元，也只是杯水车薪，每年数千万元甚至上亿元的要还给债主的本金加利息压力就会非常沉重。

如此巨额的贷款加上租赁企业较高的折旧率，直接导致了神州租车临近资不抵债的边缘，其负债率按照招股书上的数据推算高达90%。用借来的钱快速规模化企业后上市，再把上市融来的钱还给债主，将企业运营的风险抛给股民。也难怪年初当神州租车赴美IPO的消息传出后，有网友会戏称：“神州租车是一家有良心的企业，他们选择了去坑美国人。”如今，神州租车很有可能让网友戏言一语成谶。上市之后前途更加迷离。

上市后短期内仍无法盈利

“rapidlyevolving（快速发展）”和“mostrecognized（认知度高）”是神州租车招股说明书中，对公司在国内市场发展的定义。公开数据显示，神州租车的此番表述并非虚言。2011年，神州租车拥有汽车数量为1.5万辆，而8个月后，这一数字就变成了2.6万辆，增幅高达73.3%。据业内人士介绍，这一数字意味着神州租车的车队规模，相当于其他国内8家租车公司车队规模的总和，是另一租车公司一嗨租车车队规模的4倍。

此外，招股说明书显示，神州租车的网络覆盖率和用户数也都居行业第一。截至2011年12月31日，神州租车覆盖了国内66个城市，共有超过92万名注册会员。根据独立咨询公司RolandBerger的数据，以营收计算，神州租车在中国汽车租赁市场的份额排名第一。

不过如此亮丽的数据，却难掩神州租车的软肋—盈利。财务数据显示，报告期内（2009年度、2010年度以及2011年前9个月），神州租车的净亏损分别为320万元、4330万元以及1.176亿元，亏损增速之快，令人咋舌。面对连年亏损，神州租车在招股说明书中也坦言：公司未来一段时间内都无法实现盈利。

事实上，业内对神州租车上市的前景目前仍持谨慎态度。i美股分析文章指出，基于国内租车市场的现状，神州租车上市后，短期内可能仍无法盈利。据介绍，汽车租赁行业是一个重资产、低利润、需要大量“烧钱”的行业。其运营成本主要来自三个方面，一是折旧，二是日常运营，三是市场推广费用。三项相加，使得运营成本高企，其中仅汽车折旧就占运营成本一半以上。另外，这一行业由于毛利率低，因此经营规模扩大带来的，首先也将是不断增长的亏损。

另外，目前中国租车市场正处在发展的初级阶段，市场尚未定型，这也成了神州租车前景最大的不稳定因素之一。RolandBerger数据显示，目前中国汽车租赁市场仍比较分散，截至2010年12月31日，中国共有1万余家汽车租赁公司；到2011年12月31日，市场的前五位分别是神州租车、安飞士租车、大众租车、一嗨租车、首汽租车，按照营收计算，这五家公司2010年和2011年的合计市场份额分别是9%和11%，而在租车业比较发达的美国市场，市场前五的份额合计高达95%。

“市场份额低，意味着汽车租赁公司在未来很长一段时间内的发展策略是进一步扩大规模，设立更多网店，购买更多车辆。等市场格局逐渐稳定，租车公司则可通过成本控制的方式实现盈利。”美国投资网站MarketWatch. com如是分析。数据显示，截至2011年底，神州租车在全国66个城市拥有超过500个租车网点，车队规模约2.6台。尽管占据市场龙头老大的位置，但由于市场份额低，多数分析认为，神州租车可能会延续之前快速扩展的发展策略。而在盈利问题没有解决的前提下，这意味着公司未来仍将继续亏损。

至尊租车董事长何伟军介绍，“如果在亏损，购置的车辆越多，将意味着亏损越多，所以要计算每一次扩张所带来的效益。”这是为何至尊租车成立最早，而如今只保留着几千辆运营车辆的原因。

租车业差异化竞争激烈

更令市场人士担忧的是，汽车租赁市场未来竞争可能日趋激烈，这对神州租车而言，同样不是一个好消息。RolandBerger预测，中国汽车租赁市场随着中国经济和城市化的快速发展，将由2010年的25亿美元增长至2015年的61亿美元。“对于这样一个快速增长的市场，必然会吸引大量的竞争者。”伦敦花旗银行投资经理梁嘉如是表示。

事实上，为了争夺市场份额，神州租车和另一家国内租车业巨头一嗨租车，已在北京、上海等多个城市展开了针锋相对的价格战。而这也使得租车行业原本就有限的利润空间被进一步压缩。

据北京市神州租车和一嗨租车部分网点的工作人员介绍，近期，神州租车推出了新客户首日免单优惠，一嗨租车随后也推出了相应的优惠条款。一位神州租车北京网点的工作人员介绍，此前神州租车曾推出过“首租首日半价”的优惠，现在不仅首日免单，还将只在周一到周四的优惠日扩展到了每天都可享受，并且可选车型也比以前多了不少，涵盖了C5、英朗等中高端车型。“优惠确实吸引了很多用户，营业额也有明显增长，但平均每辆车的收入却比同期下降了。”该工作人员说。

在这样的市场环境下，租车行业对资本的“饥渴”不言而喻。神州租车CEO陆正耀也曾公开表示，“一辆车（投入）10万元，1万辆车就是10亿元，如果再有不同车型搭配，则远远超过10亿元的投入。”由此租车行业对资本的需求是非常大的。而这种对资本的“饥渴”似乎也成了神州租车“烧钱”之后拖着亏损之躯，“急叩”资本市场大门的无奈之举。

车速递总经理曹晖表示，神州如果上市成功，将意味着租车行业有了一个明确的出口，或者，有了一个明确的定价，但其赴美上市受挫表明，在大环境不好的情况下，华尔街对中概股开始变得挑剔。清科集团董事长倪正东就曾建议，今年准备去美国上市的中国公司，如果现在还没盈利，今年就别上了，因为去争取也基本没戏，即使上了，股票也得跌一大节，还是先让盈利好的公司先上，让投资者先赚点钱、改变一下中国概念股的形象再说。无论如何，神州在华尔街的受挫，对于已投资或准备投资租车业的VC、PE而言，都不是一个好消息。这意味着对于租车业的私募投资者而言，“出口”还不通畅。

VC对租车业态度的转变，启明创投北京主管合伙人童士豪并不觉得意外。他反问，“如果你是一家VC，你还愿意再投一家比神州、一嗨规模还小的公司吗？你愿意花多少钱把这个公司做起来？你觉得这样投资理性吗？”