CAPM模型有效性在我国沪市的实证研究

时间:2022-09-09 03:36:48

CAPM模型有效性在我国沪市的实证研究

摘要:CAPM模型是资本市场上常用的一般均衡模型,它对证券的价格行为、证券风险的合适度量、风险与收益关系做出了一个简明的描述,它是第一个可以进行计量检验的金融资产定价模型。在CAPM模型中,我们可以得到一个由假定的有价证券和投资者组成的普遍通行的均衡关系。

关键词:资本资产定价模型;β系数;回归分析;风险与收益

引言

我国沪市即上海股票市场以1990年12月19日的上海证券交易所开业为标志,经过了22年的发展后,达到了一定的规模。过去的一些经济学家的一些理论也解决了一些问题,比如由美国经济学者马科维茨(Markowitz)教授创立的证券组合理论从理论上解决了如何构造投资组合来规避市场风险同时获得投资收益的问题,但是这一过程,需要大量的计算,和一系列严格的假设条件。这样就使得该理论在实际操作方面具有一定的难度,投资者需要一种更为简单的方式来解决投资事宜,于是资本资产定价模型就应运产生了。

一、文献综述

1964年,威廉·夏普(William Sharp)发表了他的博士论文Capital Asset Prices:A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk,正式提出了资本资产定价模型(CAPM)。Black、Jensen 和Scholes 在1972 年对纽约证券交易所1926 年至1965 年期间的所有股票数据进行了实证检验,他们的计算结果和零β资本资产定价模型相一致。该模型的β值几乎可以解释所有投资组合的平均收益率的差异。然而后来,特别80 年代以来,负面的验证结果也相继产生。比如Roll(1977)曾经对当时的实证检验提出了怀疑,他认为:由于市场指数组合是有效市场组合是无法证明的,所以也无法对CAPM模型进行检验。由于按照CAPM 理论,市场组合是包含几乎所有不确定资产的组合,而市场指数却不是有效组合,所以,他认为以前的实证检验并不一定能证明该理论是成立的。对于这一质疑,有研究表明,只要市场指数与无法观察到的真实市场的相关系数的大小决定使用市场指数来代替真实市场进行研究的可行性。

本文选取2008年1月至2009年12月最新沪市股指进行CAPM模型的实证研究,以期对上海股票市场的研究做一个新的扩充,并从资本资产定价模型出发来检验CAPM模型在我国上海股票市场上的实用性。

二、CAPM理论模型

(一)CAPM 模型的假设条件

1.在投资收益率既定的条件下,投资者总是追求风险最小化。在投资风险既定的条件下,投资者总是追求收益率最大化。

2.投资者以投资组合在某段时间内标准差和预期收益率来衡量该资产组合(对于某项资产或资产组合,风险由预期收益率的标准差来衡量,而预期收益率=(期末价值一期初价值)/期初价值)。

3.资产无限可分,保证投资者以任何比例分配其投资,比如假设投资者可以购买股票的一部分。

4.资本市场不存在资本与信息的流通障碍,即不存在信息不对称,没有任何一个投资者的行为能达到影响整个证券市场,不存在交易成本和所得税,所有投资者所有信息来源均不需要成本。

(二)资本资产定价模型简介

三、实证分析

(一)股票的选取

数据的选取从2008 年1月开始至2009年12月止的最新数据,同时为了科学地体现随机性,并且为了更加全面地验证CAPM模型,又不使得验证过于烦琐,我们选取的是上海股票市场各个行业中比较具有代表性的企业来验证(具体数据见附录),如:钢铁行业的武钢股份(600005),交通运输业的皖通高速(600012),金融行业的民生银行(600016)等五十支股票。这里还遇到的一个问题是个别股票在个别交易日内停牌,为了处理的方便,本文中将这些天该股票的当日收盘价视作与前一天的收盘价相同。

(二)无风险利率的确定

无风险利率的确定在国外研究中,常以一年期的短期国债利率或银行同业拆借利率来代替无风险利率。但由于我国目前利率尚未市场化,且国债以中长期品种为主,无法用国债利率来代表无风险利率。在本研究中,凡需利用无风险收益率的场合,都以最近的银行三个月定期存款利率(1.71%)代表之,这是百分比形式的收益率。

(三)收益率和β的计算

(四)CAPM模型的横截面检验

通过F检验得出结果4.331606,概率为0.005550,所以相关系数检验可以看出模型的拟合优度还算可以,但是模型中回归系数T值检验均不显著能说明CAPM模型在这个阶段中的上海股市的不适用性。

四、分析与建议

本文得出的结果是CAPM模型还不适应目前上海股票市场。对于CAPM 模型在当前中国上海股票市场仍不适用的原因,我认为主要有以下两点:

1.市场的有效性。推导出CAPM 的假设前提是证券市场完全有效。正是由于信息披露制度的不完善、不规范,使得我国证券市场存在严重的信息不对称,从而使某些少数垄断信息者获得了超额利润,极大地影响市场的有效性。

2.市场指数的确定。根据标准的CAPM,市场指数应该是“市场组合”的收益率。CAPM 假设指出,当市场达到均衡时,每一位投资者都持有一个具有完全相同的预期收益的马柯维茨有效组合,即为市场组合。市场组合由市场上所有资产按照其各自的价值为权重来组成,该组合与市场上其他任何一种资产组合应保持最高的相关性。 目前在我国普遍使用的是深圳证券交易所成分指数与上海证券交易所综合指数,上交所综合指数体现了“资产权重加权平均”的原则。但这也存在一些问题,股票发行量中有部分股票不能上市流通,所编制的指数却将他们计入权数范围内,从而不能反映流通股现实市场股价的真实状况。

参考文献:

1.Sharp William. Cap ital asset p rices: a theory of market equilibrium under conditions of risk [J]. Journal of Finance,1964, (9) : 425-442

2.L intner. the valuation of risky assets and the selection of risky investments in stock portfolios and cap ital budgets [J]. Reviews of economic and statistics,1965, (47) : 13-37

3.李博、吴世农.CAPM有效性和适用性的实证研究——对上海股票市场的检验[J] .中国经济问题,2003,(02).

4.陈浪南、屈文洲.资本资产定价模型的实证研究[J].经济研究,2000,(04).

5.李云翼.中国股市β系数研究的展望[J].科技信息,2008,(26).

6.郭峰、赵民安.股权分置改革前后中国资本市场效率的对比分析——基于CAPM 模型的实证研究[J].山东社会科学,2008,(10).

(作者单位:安徽财经大学金融学院)

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