谈房地产评估收益法

房地产行业已经成为我国经济发展的重要支柱产业，当前房地产出售、转让、投资、抵押等业务十分频繁，这些都需要确定房地产的价值。收益法是房地产估价中常用的方法之一，其主要运用于有收益的房地产的价值评估，房地产的收益性体现在两个方面：一是现实存在的有收益性的房地产，例如正在经营的商店、宾馆，已出租的房屋等；二是存在有潜在性收益的房地产，例如一块将产生预期收益的空地，新建的还未出租或经营的房地产，这些都属于没有现实收益，但有潜在收益的房地产。由于收益法中三个关键指标收益年限、预期收益、还原利率的确定易受主观因素的影响，本文试从收益法的基本原理出发，分析如何选取确定这三个指标，使评估结果更为客观、准确。

一、收益法的基本原理

收益法的理论依据为效用价值论，认为房地产的价值在于该房地产未来所带来的收益。收益法本着收益还原的思路对房地产进行评估，即把房地产未来预计收益还原为基准日的资本额或投资额。具体评估办法是通过估算被评估房地产在未来的预期收益，并采用恰当的折现率或资本化率折现成基准日的现值，然后累加求和，得出房地产评估值。假设评估基准日为年初，则它的公式为：

P=a1/（1+r1）+a2/（1+r1）（1+r2）+a3/（1+r1）（1+r2）（1+r3）+…+an/（1+r1）（1+r2）（1+r3）…（1+rn）

式中：P为房地产价格；ai为房地产在未来的第i年的净收益；ri为房地产在未来i年的还原利率；n为房地产的有效收益年限。

从上面的公式可以看到：房地产的价格和其收益年限、预期的净收益、还原利率密切相关。同时可见，房地产不但每年净收益an经常变化，还原利率也不是一个常量。所以，上述公式只有理论分析上的意义，实际估价中无法操作。因此，在评估实务中对净收益的确定常会依据具体情况做出一定的假设形成较为简化的数值。《房地产估价规范》中将还原利率调整为一个恒值，简化其测算。

二、收益年限的确定

收益年限是估价对象自估价时点至未来可以获得收益的时间。一般情况下，估价对象的收益期限为其剩余的经济寿命。对于单独土地和单独建筑物的估价，应分别根据土地使用权年限和建筑物耐用年限确定未来可收益的年限；对于房地合一的估价对象可依据土地剩余使用年限与建筑物耐用年限孰短的原则来确定未来可获利年限。但如果一宗房地产拟在持有一定年限后进行出售或其他处理，评估的收益年限则为其准备的持有期间。房地产的收益年限一般较长，一般都有几十年。因此，在评估实务中估价人员常假设估价对象经营数年后将其转让来缩短收益年限，以利于更准确地选取预期净收益和还原利率，从而提高评估结果的准确性。在理论中还存在收益年限为无限年的情况，现实的房地产一般不存在。收益为无限年的情况下，房地产评估出的估价对象的价值一般会较高,在实务中可用它来验证其他年限评估出的房地产价值是否偏高。

三、预期收益的预测与确定

房地产预期收益应该是净收益，是房地产预期收入扣除预期相关费用后的净额。预测净收益要收集各种房地产市场现状、国家政治经济形势、政策规定等内外部环境信息。在确定净收益时，必须注意房地产的实际净收益和客观净收益的区别。实际净收益是指在现状下被评估房地产实际取得的净收益。实际净收益由于受多种因素的影响，通常不能直接用于评估。因为在评估时点被评估对象的实际净收益是由多种因素共同作用的结果，这些因素有些是一次性的、偶然的，若不给予扣除就容易引起收益预测失真。例如，一个交通不便利、环境不太好的宾馆，因为有特殊的关系而将一些会议活动在该宾馆举行，获得了较高的收益。但这些特殊关系可能不能随之转移。这些因素不复存在后，若仍不把房地产的评估时点的收益加以调整而直接作为预期收益的基础就会引起预测的收益不准确。所以，预测房地产净收益的基础是实际净收益中扣除属于特殊的、偶然的因素后的一般的正常净收益，即客观净收益。

在确定房地产净收益时，不同收益类型的房地产可能应考虑其收益的特性。例如，出租性房地产在测算其收入租金时，要注意到租约条款的影响。租约条款中如租赁期限、递增的租赁费用、额外的补偿费用和关于租约更新的规定等都将影响该房地产的预期收入。租金有可能是纯粹的，由承租人负责纳税、保险费以及支付维修费用等各项费用。对于租约中规定采用固定租金的房地产，一般在其租赁期内采用租约租金，其余受益年限的租金收入则可按以上介绍的思路进行测算。对于租约中规定采用浮动租金的，整个收益期的收入测算均适用以上方法。对于商业经营性房地产和生产性房地产应扣除其正常的经营利润，房地产净收益中不应包括房地产以外其他投资应分配的净收益。

净收益的确定还会因对哪些费用项目应扣除的处理不同而产生偏差。一般对于折旧费与土地摊提费和利息的争论较大，以下对这两项进行分析：

1、关于折旧费和土地摊提费。这里的折旧费用指会计上计提的折旧费，它不包含房地产在使用期间的修理费。它也不是通常评估理论中提到的物质折旧、功能折旧、经济折旧的估算值。土地摊提费是一次性支付的土地出让金在土地使用年限内的摊销，由于房产和地产不可分离的，在会计处理上一并计入建筑物的成本。在传统评估中一般将其作为费用扣除，这是不合理的，把房地产看成一项投资，那么它每年的净收益就应该为净现金流量，公式为净现金流量=资本产出+资本回收，公式中资本产出就是投资房地产的时间价值的体现，资本回收就是房地产所提取的折旧和土地摊提的费用部分。当房地产收益年限为有限期n=1时，收益法公式为p=a/（1+r），a=p（1+r）=p+pr。由此可见，净现金流量（纯收益）是包括p（资本回收）、pr（资本产出）两方面内容，可见折旧和土地摊提费作为了净收益的一部分，而不能作为费用扣除。

2、关于利息。实际估价中一般把利息作为投资成本的一部分扣除。也有人提出不扣除，其理由是投资者所以要选择投资房地产是因为房地产未来的收益大于银行存贷款利息。正是因为如此投资者才愿意从银行贷款或牺牲银行存款利息来投资房地产。无论是贷款资金还是自有资金的利息都应作为投资收益的一部分。但我认为，净收益一般可以用净现金流量表示，而净现金流量=现金流入-现金流出，利息的支付确实导致了现金的流出，应作为费用扣除。但这里的利息费用是指因为融资负债而实际支付的利息，对于自有资金产生的机会成本损失不算作利息作为费用扣除。自有资金的机会成本损失在还原利率中给予考虑，因为它并未导致所有者的现金流出。

四、还原利率的确定

还原利率对评估结果仍比较敏感，还原利率在评估实务中调整为一个恒值后，较易操作。还原利率的实质是一种投资的收益率，它应等同于获取估价对象房地产具有相同风险的资本的收益率。还原利率的影响因素有很多，如房地产市场风险的高低、银行存贷款利率、投资者的风险承受能力等，在确定还原利率时都应加以考虑。

还原利率的确定有多种多样，建议在估价时采用至少两种方法综合考虑得出最终结果。在建设部的《房地产估价规范》中给出还原利率的确定的四种方法给评估人员予指导。这四种方法为：市场提取法、投资报酬率排序插入法、复合投资收益率法、安全利率加风险调整值法。

1、市场提取法。该法通过收集市场上三个以上相同或相似房地产的净收益、价格等资料，再根据相应的收益法公式反求还原利率。如，当被估房地产的净收益每年都相同，则它适用公式p=A（P/A，r，n），A为年金，（P/A，r，n）为年金现值系数，求还原利率则依据以下步骤进行。首先，算出年金现值系数（P/A，r，n）=P/A后，查年金现值系数表，若能在表上恰好找到等于上述系数的现值，则该数对应的折现率即为所求的还原利率；若找不到，可利用系数表示上同期略大于及略小于该数值的两个临界值Cm和Cm+1即对应的两个折现率rm和rm+1，求出还原利率r，即r=rm+（cm-c）/（cm-cm+1）×（rm+1-rm），最后确定估价房地产的还原利率时一般选用3宗或3宗以上的可比实例的还原利率求他们的算术平均数或加权平均数。例如，为计算一宗收益期为十年的房地产的还原利率，收集了一些可比案例的资料，计算结果如表1：

因案例一的收益年限与估价对象有差别，将案例分别赋0.2、0.4、0.4.权重，则r=12.73%×0.2+11.93%×0.4+12.69%×0.4=12.39%。

该法在评估所中已收集较多案例的情况下一般都能适用。但对于各个案例选用时要注意选取那些与估价对象净收益求取方式相同或相似的。在可比案例较少时，可将其他案例的售价、收益、费用、融资状况、销售时的市场条件、产权情况等资料进行修正。

2、投资报酬率排序插入法。该法将社会上各种类型的投资及其收益率找出，将其收益率从低到高顺序排列，制成图表，再将估价对象房地产的投资进行比较，考虑投资的风险性、流动性、管理的难易程度及资产的安全性，找出同得的风险投资，判断还原利率应该归入的范围，从而确定出要求取的还原利率。相关类型的投资有银行存款利率、政府债券利率、公司债券利率、股票报酬利率等。但现实中待估房地产到底应在序列排序中插在哪里还是具有较大的主观性的。房地产收益类型不同，其要求的收益率和能够获得的收益率也不同。估价人员要有较多评估此类房地产的评估经验才较易得出准确性较高的还原利率。

3、安全利率加风险调整值法。该法以安全利率加上风险调整值作为资本化率。安全利率可选用同一时期的一年期国债年利率或中国人民银行公布的一年定期存款年利率，但若在利率政策不稳定的情况下，安全利率不适合采用银行一年定期存款利率。因为利率近期内调整则还原利率将变换好几次，所评估的房地产价格将相差很大。风险调整值应根据估价对象所在地区的经济现状及未来预测、估价对象的用途及新旧程度等确定，在求取纯收益时，对风险的分析都在此给予量化。

4、复合投资收益率法。该法将购买房地产的抵押贷款收益率与自有资本收益率的加权平均数作为资本化率，按下式计算：

R=M・Rm十（1-M）Re

式中：R为资本率（%）；M为贷款价值比率（％），抵押贷款额占房地产价值的比率；Rm为抵押贷款资本化率（％），第一年还本息额与抵押贷款额的比率；Re为自有资本要求的正常收益率（％）。从公式中可以看出，总投资中自有资金和贷款资金比例的变化将会得出不同的还原利率。评估具体操作时，一般依据目前购买房地产的通常做法，通常抵押贷款占七成，自由资本占三成，贷款的年利率可以依据估价时点中国人民银行公布的利率，自有资本要求的收益率依据房地产有效需求者的大众心理价位确定。