PPP模式下的政府投资项目融资模式

提要政府投资项目面临投资额大、财政资金短缺的瓶颈。而PPP融资模式能有效拓展政府投资项目资金来源，引入私人部门的资金、技术、管理模式，提高政府投资项目的建设水平，是研究我国政府投资项目融资渠道的新思路。

关键词：政府投资项目；PPP；资金筹集途径

中图分类号：F83文献标识码：A

我国经济快速发展，城市化进程日益加快，基础设施及市政公用事业的建设显著增多。以北京市城市轨道交通建设为例，到“十一五”期末的2010年北京将陆续新建成地铁4号线、9号线、地铁10号线二期和亦庄轻轨线，初步形成270km的轨道交通运营网络，需要建设资金670亿元。面对巨大的投资需求，单靠政府财政投入已无法满足建设的需要。长期以来，政府以投资者、管理者和经营者的多重身份全面介入政府投资项目的投资建设管理中，职能交叉，既是运动员，又是裁判员，形成了一种高投入、高消耗、低效率的公共产品生产模式，政府部门并没有完全从赢利性领域退出来着重发挥自身的战略制定、决策、指导、监督和公共服务的作用。

在如何加快政府投资项目融资方式的改革、利用多种方式吸纳私人资金投资到政府投资项目上，英国引入了一个新的概念――公共私人合作伙伴关系（Public-Private Partnership，PPP）。它的特征是政府部门只需要对服务成果进行描述并规定标准来采购服务的具体结果，而不必制定详细的技术规范，通过多种类型方式充分发挥私人部门的优势，与私人部门合作共同提供公共服务，完成PPP融资过程。

一、PPP融资模式的基本理论

（一）政府投资项目。政府投资项目是指为了适应和推动国民经济或区域经济的发展，满足社会的文化、生活需要，以及处于政治、国防等因素的考虑，由政府通过财政投资，发行国债或地方财政债券，利用外国政府赠款以及国家财政担保的金融组织贷款兴建的固定资产投资项目。通常可以将政府投资项目划分为经营性项目（如项目在运营后有盈利保障的轨道交通、公路、港口、机场、电力、供水、环境卫生设施、垃圾处理系统等基础设施项目）和非经营性项目（如政府办公楼、学校、医院等公共工程和公益事业）。

对于基本没有盈利的公益性公共工程（非经营性项目）建设，一般由政府担任投资主体，资金来源以政府财政投入为主，应大力推行代建制，依靠社会专业力量提高非经营性项目的建设水平。而对于经营性项目，项目的资金需求量大，投资建设期长，但是能获得一定程度的回报，因此可以通过引入私人资金参与项目投资建设，拓宽政府投资项目的融资渠道。

（二）PPP融资模式的概念。在传统融资模式下，国家及地方政府是政府投资项目的投资主体，财税收入是建设资金的主要来源。政府希望通过投资，满足发展基础设施的要求，给社会带来经济效益，但是面临建设中的财税支出压力；私人部门希望通过投资带来投资回报和社会影响。基于这样的背景和双赢的需求，公私合作伙伴关系应运而生。

PPP是英文“public-private-partnerships”的简写，指公共部门通过与私人部门建立伙伴关系提供公共产品或服务的一种方式。美国公私合作伙伴关系全国理事会（National Council on Public Private Partnership）对PPP的定义是：公私伙伴关系是公共机构与赢利性公司之间的一个协议。通过协议，公私两个部门共享彼此的技术、资产，为公众提供服务和设施。除了共享资源外，它们还要共担风险、共同分配收益并承担社会责任。PPP的真正本质是公共部门首先不再购买资产，而是在特定的合作条件下购买服务，服务的设施由私人部门供给。

（三）PPP项目的运作流程。从运作流程来看，PPP融资模式包括确立项目、成立项目公司、招投标和项目融资、项目建设、项目运行管理、项目移交等环节。政府部门和私人部门合作成立项目公司――特别目的公司（Special Purpose Company，SPC），以项目为主体，根据项目的预期收益、资产，以及政府扶持措施（如税收优惠、贷款担保、沿线土地优先开发权等）的力度来安排融资。政府部门赋予SPC项目的特许开发权，由SPC代替政府进行项目的开发，项目建成后，SPC在一定期限内拥有项目的经营权，在经营期限内，SPC通过项目经营的直接收益和通过政府扶持所转化的效益来回收资金，经营期满后经营权将移交给政府。

二、PPP模式下的运作模式

最早对公共产品供给的公私合作模式作系统而深入研究的是E・S・萨瓦斯。他认为在基础设施领域公私合作可以采取多种形式，并指出，采用公私合作的形式建设基础设施关键要处理好各参与方的角色、竞争、规制、风险、招标和融资等问题。基于E・S・萨瓦斯的理论以及对文献资料的研究，可以将PPP融资模式分为外包类、租赁经营、特许经营、剥离（非公有机构拥有）等模式。这几种模式具有私人参与程度与承担的风险程度呈逐渐增大的特点。

（一）外包类模式。在外包类PPP项目中，政府部门负责投资并拥有产权，私人部门承包整个项目中的一项或几项职能并得到固定的费用，承担的风险较小。如，只负责提供部分公共服务的服务外包形式，以及负责设施的管理维护的O&M（经营和维护）合同。采用外包类模式能够引入竞争，利用私人部门的技术提高服务的质量和效率。

（二）租赁经营。租赁经营是指私人部门向政府部门支付一定的费用租赁公用事业的资产并负责其经营和维护。租赁经营的利润来源是所有经营所得与经营的费用之差，再扣除交给政府部门的租赁费用之后的余额。例如LBO（租赁－建设－经营）模式，私人部门租赁现有设施，根据与政府签订的长期合同进行建设和经营，政府部门保留所有权，私人部门根据合同条款取得合理回报。

（三）特许经营模式。特许经营模式是由政府通过特许权协议，允许私人投资者从事某项公用事业产品或服务的经营活动，私人部门参与部分或全部投资，在一定时间和一定范围内从事经营活动，并通过一定的合作机制与公共部门分担项目风险，共享项目收益。运营期间，私人部门拥有项目的所有权或经营权，所得收益作为项目偿还债务及投资回报的来源，约定期满后项目的所有权交还给政府。通过这种模式可以充分发挥公私部门的优势，节约成本，提高公共服务的质量。

1、BOT（建设―经营―转让）。这是目前国内最早采用、运用最多的一种公私合作模式。在实施中，政府通过项目特许协议，在规定期限内，把项目经营权授予为该特许项目设立的项目公司，由项目公司负责融资，项目建设、经营和管理，并在项目运营中收回投资，偿还贷款并赚取利润。特许期满，项目公司将项目无偿转交给政府。采用BOT模式，私人部门承担融资风险，并享有特许期内的利润，项目的最终所有权归属政府。

还有一种BOOT（建设―拥有―经营―转让）模式，与BOT模式类似，是BOT模式的变形，不同之处在于私营部门在建造期间拥有设施的所有权。除此之外，在实际运作中，BOT融资模式还有其他多种变形形式，例如，BT（建设―转让）、BTO（建设―转让―经营）、DBTO（设计―建设―融资―经营）、BOOS（建设―拥有―运营―出售），等等。

2、TOT（转让―经营―转让）。这种项目融资模式是指将项目的一定期限内的产权和经营权有偿转让于私人部门进行运营管理，政府回收资金可用于新项目的建设，项目所有权最终归属政府部门，私人部门在约定期限内通过经营收回投资并得到合理回报，约定期满后将项目所有权交还给政府部门。

（四）剥离（非公有机构拥有）。剥离是指通过出售等形式将公共资产或国有股权转让给私人部门。具体有完全剥离和部分剥离之分。完全剥离模式中，所有权永久归私人保留。政府对私人部门进行管理和监督，避免出现行业垄断价格，同时确保服务质量。其典型模式是BOO（建设-拥有-经营），采用BOO模式，私人部门通过特许权投资建设并永久拥有和经营某公共项目，并在与政府部门签订的合同中注明保证公益性的约束条款，接受政府在定价和运营等方面的管理监督。

部分剥离模式能使政府在资产管理方面保持一定程度的控制权，并提高经营和管理效率。股权出售是部分剥离模式的典型模式之一，通过股权出售，政府部门放弃部分或全部所有权，并将经济风险和有效控制权转交给新的股权所有者。

三、PPP融资模式下的资金筹集途径及典型案例

商业银行贷款仍是PPP项目最基本的债务资金形式，由于直接融资比重仍然偏低，企业过于依赖商业银行贷款的间接融资，项目资金仍然会受到商业银行贷款期限较短、贷款条件严格、利率较高等特点的影响，而多数项目的建设投资大，投资回收期长，银行贷款与项目资金需求在时间上不匹配。因此，分析多元化的资金筹集途径，是对PPP融资模式的深入研究。

（一）产业投资基金。投资基金是通过信托、契约或公司的形式，通过发行基金证券将社会闲置资金募集起来，形成一定规模的信托资产，交给专门机构的专业人员按照资产组合原理进行分散投资，获得收益后由投资者按出资比例分享的一种投资工具。产业投资基金是投资基金的一种，指一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，通过多数投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司自认基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产，从事某种特定产业的投资。

事实上，产业投资基金的融资模式也是传统PPP途径的一种衍生，在项目进行过程中，职责的完成由SPC转交给了基金，由基金作为广泛合伙人（General Partner）代表政府进行基础设施建设项目的PPP运行，对项目进行融资，寻找有限合伙人（Limited Partner）作为投资方对项目进行投资。基金能有效利用债务/资产的杠杆作用，利用资产来吸引高级债务（Senior debt）资金到项目，实现项目的融资。

例如，天津的渤海产业投资基金就是一个很好的范本。渤海产业投资基金由全体出资人以契约方式发起设立，总规模200亿元，首期募集60.8亿元。基金主要围绕实现国务院对天津滨海新区功能定位进行投资，并支持天津滨海新区以外环渤海区域经济发展，投资重点是现代制造业、能源、交通基础设施项目、高新技术企业等。

产业投资基金通过政府引入少量的资金，利用政府信用为杠杆，采用产业基金的运作模式，引导私有资本进入公共投资领域，为投资者开辟了一条风险适中、收益相对稳定的投资渠道。

（二）收益信托。收益信托类似于股票的融资模式，由信托公司接受委托人的委托，向社会发行信托计划，募集信托资金，统一投资于特定的项目，以项目的运营收益、政府补贴、收费等形成委托人收益。

例如，重庆沙坪坝区危旧房改造贷款集合资金信托计划就是该类途径的一个典型案例。2008年重庆沙坪坝区将在2008年完成100万平方米危旧房拆除任务，2010年全面完成拆除后的整治任务，总投资达4.4亿元。重庆沙坪坝区危旧房改造贷款集合资金信托计划，以新华信托股份有限公司通过信托计划向重庆共享工业投资优先公司发放信托贷款方式，运用于沙坪坝区井口镇复兴片区旧房改造项目建设，为委托人获取投资收益。信托计划的收益来源于每年固定的贷款利息收入，借款人的还款来源为项目土地整治完成后的土地出让综合价金收入。沙坪坝区政府在信托贷款期间为项目安排专项补贴资金给借款人。

（三）资产证券化(Asset Securitization)。资产证券化，指的是发起人（Originator）将缺乏流动性但却可在未来某个时期产生可预见的稳定现金流的资产汇集起来，出售给特设机构（Special Purpose Vehicle，SPV），由该机构通过一系列的结构安排分离与重组资产的风险与收益，增强资产信用度，并进行信用评级后将资产转化为可自由流通的证券，在金融市场上交易，最终实现融资的过程。投资者在这一过程中获得被证券化的金融资产未来现金流的收益权。

与传统的银行贷款、发行证券等融资方式以融资者的信用作为融资基础不同的是，资产证券化的融资基础是资产，偿付来源与发起人的整体信用无关，而是来自于基础资产产生的现金流。国外资本市场中主要的证券化基础资产品种主要分为：消费信贷；商业抵押贷款；租赁应收款；银行不良资产；其他未来有稳定现金流的资产，如公用事业费收入、基础设施收费等。以基础设施收费证券化为例，其以基础设施的未来收费所产生的现金流作为基础资产来发行债券进行融资，债券还本付息的来源是基础设施未来收费所产生的现金流。

例如，由香港和合控股有限公司和广东省交通厅合作的广深珠高速公路的建设资金筹集，就是通过在国际资本市场以能带来未来现金流的基础设施收费权作为基础资产发行6亿美元债券而获得的。和合控股有限公司持有广深珠高速公路50%的股权，并最终持有广深珠高速公路东段30年的特许经营权直至2027年。在特许经营权结束时，所有资产无条件转交给广东省政府。

四、结语

随着改革的深入，政府部门应逐步退出具备盈利性和竞争性的经营性项目，鼓励私人部门参与经营性项目的建设，形成多元化的投资结构。目前，我国的政府投资项目融资渠道仍然存在一些问题：（1）财政融资支持规模较小，过度依赖于商业信贷融资，而我国的资本市场的发展尚未成熟，市场化程度较高的证券融资规模依然较小，投资风险过度集中于商业信贷体系。（2）存在一定程度的投资壁垒，在市场准入方面，对一些获利较高的行业如通讯、石油开采等依然存在进入障碍。公开信息披露制度和有效的监控体系仍未完善，私人部门进入政府投资经营性项目的政策环境有待改善。（3）政府投资经营性项目市场化改革有待于进一步深化，引导更多的私人资金进入公共产品建设领域。PPP模式为我国政府投资项目拓宽融资渠道提供了新的思路，通过政府部门和私人部门的合作，以效率为导向，利用私人部门在资金筹措、管理、对市场敏感的边际反应能力的优势，提高公共服务质量，在实现良好的社会效益的同时也为私人部门带来了经济效益，达到合作双方共赢的结果。

（作者单位：重庆大学建设管理与房地产学院）