愚昧的从众

如果你看到商场的某个区域人头攒动，得出那儿有减价促销的结论似乎合情合理；如果你看见银行外面排成长龙，猜测一些焦急的存款人正在打算取回资金也是相当合理的解释。在这两种情况下，那些人传递的信息对于从众者是有利的。

但是，这种从众的智慧是否能应用于投资? 如果是在价格高点时，选择与大众方向反之反而有利。一旦大众对某类特殊资产引发狂热之后，泡沫便应运而生，无论是上世纪90年代末美国的科技泡沫，还是本世纪第一个10年中期的房地产泡沫，都说明了这个道理。所以，坊间会有这么一个故事流传：1929年，当约瑟夫?肯尼迪（肯尼迪家族第二代成员，商人、政治家，曾任美国证券交易委员会主席――译者注）听到一个擦鞋童 (在另外一些版本中是电梯服务生) 开始给他股票建议时，他就会立马清空自己的投资组合。

不过，极端的泡沫相对少见。在事件的正常发展中，从众也许会比较有利。毕竟, 债券市场的“义务保安员”本来就应对通货膨胀保持警惕, 而股市则应对未来的衰退给点前兆。

从众的愚昧超过智慧

为了研究从众投资的成功之道，《经济学人》让晨星公司（一家美国基金投研公司）提供了它在美国共同基金范围内的资金流向数据以及收益表现统计数据。然后，我们对此进行了一些简单的测试。当某类资产在之前的12个月内表现强劲，投资者是否会涌进这些资产？然后在接下来的12个月，他们的判断是否得到了证实?

数据显示的结果是，从众的愚昧超过智慧。最热门的行业（通过资金的净流量选出）, 在前一年的表现都不错，超出行业平均回报大概2个百分点，投资者十分明显地在追逐这一趋势。可是，在随后12个月，最热门行业的表现却变得落后于行业平均回报近3个百分点。在投资者买入后，那些最热门行业的回报远低于买入之前的情况的出现几率达到60%。（见图表1）

如果作为一个反向指标，大众的行为或许还是有用的。但是，它也有好坏两面：所谓的“反向资金”的确击败了最受追捧行业的回报，可它也没能胜过平均的行业回报。

此外，还有一项关于投资者究竟有多敏感的测试。在任意给定的12个月内，该测试是检验他们在挑选表现最出色行业以及避开表现最糟糕行业方面的能力如何。因为，表现突出的那些相当特殊，比如中国和拉丁美洲这些地区的资产，它们很难得到最大的资金流入。美国投资者大多倾向于选择更广泛的股票和政府债券的投资组合。同样，该项测试表明投资者比不了诺查丹玛斯（法国占星家），更多的只是“诺查丹盲从”。因为，在随后的12个月中，平均而言有1.66亿美元流入了业绩表现最差的行业，而只有7200万美元流入了表现最佳的行业。

分析师也并不比从众明智

或许投资人是由于他们接受了糟糕的投资建议而误入歧途。由投行分析师和股票经纪人作出的盈利预测往往被作为评估股票长期投资回报的基准。但是，在过去25年中，那些对美国公司长期年收入增长率的平均预测从未显著低于10%。

当然，实际上这个增长率从来就没有达到过。预测值远远超过美国经济的年增长率，因此它从一开始就是一项不可信的预测。股票市场上每股盈利的长期增长率一直落后于美国GDP的增长率，原因在于许多增长最快的公司并没有上市。更糟的是，盈利预测的顶峰在2000年出现，而那时正好是股市趋向崩盘的时刻。这说明专家们并不比他们的客户明智。

从众的智慧只能应用于预测是完全独立的情况下，就像乡村集市上农民对一头公牛重量的猜测。但是，一旦你知道了其他人的猜测，他们的观点就会误导你犯错。

或许，人们生来就有“从众”的基因。沃伦?巴菲特曾向大家反复讲过这么一个故事：一位石油开发商死后来到天国之门，被圣彼得（St Peter）拦住说：天堂里留给石油业的名额已经满了。这位投机商却靠在门上大喊：“嘿，伙计们！地狱里有石油！”于是，一大群拿着铲子和锄头的人纷纷从天堂涌出。惊讶的圣彼得连忙招手示意此人进入天堂。“不，谢谢，”这位开发商却说，“我得去看看地狱里到底有没有石油。说不定这是真的呢。” （李剑译）