浅析汽车消费贷款资产支持证券

摘　要：资产支持证券(Asset-Backed Securities)是国外资本市场上已经成熟的一种产品。在中国才刚刚开展。发行资产支持证券是直接融资的一种重要途径，可以有效地解决资产流动性问题。只要将来预期能够产生稳定的现金流入的债权．均可以进行资产证券化(Asset Securitization)，因此可以支持发行证券的资产类型有很多。

关键词：汽车金融公司；汽车消费贷款；资产支持证券

中图分类号：F830．571　文献标志码：A　文章编号：1673―291X(2007)02―0094-04

一、汽车金融的发展背景

(一)中国汽车消费贷款的发展、规模及前景

1．2002―2005年各年的汽车消费贷款规模(见图1)

2．截至2004年10月，汽车消费贷款余额中各金融机构份额构成(见图2)

3．中国汽车市场规模预期

联合国经济委员会及有关组织共同对世界各国的人均国内生产总值与汽车普及率之间的函数关系进行了大量的数值分析，从中得出了数学模型，它们之间的关系为：

logP=1．26269logR-2．463

式中：P为汽车保有率或汽车普及率，即每1000人所拥有的汽车数；R为该国的人均国内生产总值。

以此公式来预测中国汽车市场规模。预测结果如表1所示：

2006―2010年，中国预计每年新增汽车500～800万辆。2010年，中国的汽车保有总量将会达到9300万辆。以每辆车平均价格10万元计算，每年的汽车市场约有5000～8000亿元。即使未来5年中国信贷购车的比例只有20％(全球平均信贷比例是70％左右)，汽车金融业每年也将有1000～1500亿元的市场增量。贷款消费方式将越来越普及。由图1、图2可看出，中国汽车消费的最大动力是私人汽车消费的发展。从中国的实际情况看，目前的私人汽车消费者主要还是有较强消费实力的中层及以上消费阶层，这部分人目前的汽车消费习惯还是现款付清，这就导致了中国目前的汽车消费贷款只占全部汽车销售额的10％(见图3)。但随着私人汽车消费者目标人群的扩大，贷款购车必将会成为主流现象。

4．日本、欧盟的汽车消费贷款ABS现况

近几年，在日本每年新发行的ABS中，汽车消费贷款的ABS占20％以上；另外，据“欧洲资产证券化网站”统计，至2004年6月，欧洲汽车消费贷款的ABS总额为29亿多欧元，占全部ABS额的5％，其中，证券化程度最高的是英国，其份额占全部的50％左右。

二、对汽车金融公司开展汽车消费贷款资产证券化的研究

(一)汽车金融公司发行汽车消费贷款资产支持证券的可行性

现行法规对于欲证券化的资产有如下三点要求：

要求一：欲证券化的资产在未来一定时期内有可预见的现金流。

分析：对于可预见的现金流的要求，这正是汽车消费贷款的优势所在。首先，汽车消费贷款是每月还款一次，期限一般为1―3年，相对其他消费贷款品种，其贷款期短，受其他市场风险的影响小；其次，中国目前的私人汽车消费者主要是有一定经济基础的群体，这部分人的特点是：有稳定的收入，有超前的消费思想，受过良好的教育，注重个人信用记录等。除拖延还款或者恶意欠款以外(据统计，2004年中国汽车消费贷款的不良贷款率是10％，其中主要是商业银行)，汽车金融公司所受理的每一笔汽车消费贷款，因为有比商业银行更为严格的个人信用审查，因此，有令投资者信服的理由使之相信，汽车金融公司的汽车消费贷款是有稳定的可预见的现金流产生的。这一点符合资产证券化的要求。

要求二：资产现金收入具有某种规律性，可较为准确预测，以便定价。

分析：首先，汽车消费贷款的贷款期短，与动辄几十年的住房消费贷款相比，受利率、政策等因素的影响程度低；其次，现行的汽车消费贷款是固定利率，具体的还款金额在贷款合同中已经有所约定，所以，其未来预期收入具有规律性，可以进行准确定价；再次，规范的贷款合约，方便汽车金融公司将相似资产打包组成资产池。

要求三：欲证券化资产需有一定规模。

分析：汽车消费的逐年增加，信用体系的不断完善，消费习惯的改变都将使汽车消费贷款的规模不断扩张，加之现在中资、外资、合资等各种形式的汽车金融公司不断出现、发展，因此，可预见汽车金融公司可证券化的汽车消费贷款规模必然会不断膨胀。

(二)汽车金融公司发行汽车消费贷款资产支持证券的必要性

1．当前，汽车金融公司扩大汽车消费贷款的制约因素有：

(1)资金来源不足。资金来源不足是汽车金融公司进行大规模业务扩张的最主要的制约因素。现在的汽车金融公司基本上都是刚刚开展业务，第一要考虑的问题是如何迅速抢占市场，资金来源便成了各家公司实力对比的硬性指标。适时进行资产证券化可以实现资金的滚动，从而带动规模的扩张。

(2)信用体系不健全。信用体系是社会体系的一个重要组成部分。在发达国家，基本上都建设有一个完善的社会信用体系。而中国因为进行市场化的时间不长，对于个人的社会信用记录，从国家到个人真正重视还只是这几年的事情。建设信用体系是一个长期的过程，首先要建设的当然是个人在金融方面的信用体系。不过由国家进行统一协调各商业银行进行个人信用库的建设工作已经启动，因此，随着时间的推延，信用体系也会愈加完善。

(3)保险公司对于车贷险的信心不足。保险公司在汽车金融公司发放汽车贷款过程中的作用举足轻重。而在汽车消费井喷的前两年，保险公司车贷险的高赔付率，导致众多的保险公司纷纷停办了车贷险业务。但是，没有保险公司的承保，汽车金融公司不敢轻易发放贷款。这也就是现在汽车金融公司业务无法实现里程碑式飞跃的原因之一。

2．对汽车金融公司和商业银行进行汽车消费贷款ABS的积极性分析

之所以选择进行资产证券化，最主要的动力之一是对资产流动性的要求。据央行统计，截至2005年12月末，我国金融机构本外币各项存款余额为30．02万亿元，各项贷款余额为20．7万亿元，存贷款差额达到了创纪录的9．32万亿元，比2004年底增加了近3万亿元。从这些数据可以看出，对商业银行而言，流动性完全不是问题。而对于汽车金融公司来说，因为其不能吸收存款，只能依靠资本金进行运作，资金来源非常有限。如果公司发展迅猛，资金运转极有可能会跟不上业务发展。因此。增强流动性便显得迫在眉睫。这也说明了为什么建设银行会对居民住房贷款进行证券化显得不积极，而国开行今年以来的短短时间内就已经成功发行了两期ABS。通过上述分析，在汽车消费贷款领域，汽车金融公司对发行汽车消费贷款ABS的积极性和必要性必然要远远超过商业银行。

(三)汽车消费贷款的资产证券化过程的主要参与者

1．发起人

如图4所示，发起人是资产证券化的最主要参与者，是资金的寻求者，同时也是债权的拥有者。本例中的发起人是众多的

汽车金融公司，它们手中拥有大量的汽车消费贷款，这些贷款因为有放款前的严格信用核查，所以贷款的质量较高。但是，因为汽车金融公司不同于可吸收存款的银行金融机构，它的所有资金来源基本上都是来源于自融资，资金来源单一必然会影响到汽车金融公司的发展，进而影响到母公司汽车生产公司的发展，而母公司的发展必然又会反过来影响到汽车金融公司的发展。对于汽车金融公司而言，它处于汽车生产商(上游)和汽车销售商(下游)的中间环节，其重要作用自不必言。因此，如何将时限为1―3年的大量贷款及时变成现金流以发放更多的汽车贷款，便成了一个中心的问题。实行资产证券化便是一个非常可行的选择。

2．特设信托机构(SPV)

SPV是因资产证券化的需要而专门设立的，是另一个最主要参与者，其唯一的作用便是实施资产证券化。根据中国的实际，国开行已发行的二期ABS所聘请中诚信托投资有限责任公司担当SPV的实例，信托投资公司是担当汽车消费贷款的资产证券化的SPV的最合适机构。另外，汽车金融公司也可以自己设立SPV。其中的关键是资产一定要进行实质转让。也就是说转让后的资产不再体现在汽车金融公司的财务报表上。

3．信用增级机构

信用增级机构可以是商业银行、保险公司，也可以是汽车金融公司的母公司和其他法律许可的机构。

4．信用评级机构

由专业的信用评级机构担当．经过信用增级后的证券级别肯定要高于汽车金融公司的信用级别。

5．承销商

承销商包括投资银行或者证券公司，甚至是商业银行。其主要作用是销售证券，具体的销售过程与新证券初次发售一致。

6．托管人

托管人指资金、证券托管人，主要是指负责为证券化信托资产的信托资金进行托管的商业银行等金融机构。汽车金融公司按合同约定，按时将资产池中的资产所产生的收入划入托管人账户，而后由SPV按证券发行说明书中的说明将收益转交投资者。《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》(以下简称“管理办法”)中规定，发起人与托管人不得是同一机构，在本例中，因为发起人是非银行的金融机构，因此不存在此问题。

7．投资者

目前，《管理办法》中对ABS的投资人限定为机构投资者。自然人尚无法进行此项投资。

(四)汽车消费贷款的资产证券化过程中应重点考虑的几个问题

1．资产池中的资产选择问题

对于汽车销售贷款而言，每笔贷款的额度大概在5～10万元左右。要想从某一家汽车金融公司所发行的贷款中抽出质量相似的资产以组成一个上亿元，甚至上十亿元左右的资产池，目前可能还有困难。解决的方法是由多家汽车金融公司集中某一发达地区(如上海或者北京)的优质贷款资产共同组成资产池，进行试点。这样可以促进整个汽车金融行业的发展，进而达到规模经济，降低融资成本的目的。

2．如何进行信用增级

以现有的技术，通常将信用增级分为外部增级和内部增级两种。

(1)外部信用增级的方式主要包括：发起人自购次级证券；第三方收购剩余的证券化基础资产；发起人为其出售的基础资产提供一定比例的赎回担保；发起人承诺替换一定比例的违约基础资产；银行出具的不可撤销担保信用证；金融保险。

(2)内部信用增级主要有：优先／次级证券结构(即A／B证券结构)；超额抵押；设立储备金账户；利差账户。

3．各信用等级的份额及相应的利率确定问题

从国开行已经发行的两期资产化证券来看，优先级档一般分为2～3档。每一档的收益率由投资者竞购产生，一般是以一年期存款利率为基准利率，向上浮动若干个基点。因为优先A档的风险低于优先B点，因此，A档的收益率最低，以此类推。对于次级档的利率确定，主要是以同期限的债券利率为参考，加上风险评估后的风险补偿，予以确定。一般而言，为了增强信用等级，次级档的证券比大概在5％左右，且由发起人自行购买，以增加投资者的信心。

4．分期还本付息的计算方法

以目前房贷中采用的“等额本息”和“等额本金”两种方法为参考，为汽车消费贷款ABS设计两种还本付息方法“等额本息支付收益法”和“等额本金支付收益法”。详细的计算公式不再列明。

5．还本付息的渠道通畅问题

需要考虑的渠道有两个：一个是发起人按时还款的渠道，另一个则是SPV按照向投资者还本付息的渠道。这中间风险最大的是：发起人因为资产池中的资产发生变化，可能无法按时支付投资者收益。在《管理办法》中规定，当出现这种情况时，在5个工作日内向银监会报告。但对投资者来说，仍应积极防范这种风险。

6．保险公司的角色

在汽车消费贷款中，银行、汽车金融公司等金融机构之所以敢向消费者贷款，除了对消费者的信用进行调查之外，保险公司提供保险也是重要的因素。但2002―2004年间中国的汽车消费贷款发展太快(从图1中可以看出)，以至于在2004年全年1800余亿元的汽车消费贷款余额中，有970亿元是不良贷款。保险公司的赔付率陡然增加，于是很多保险公司都暂时停办了“车贷险”。现在除了个别外资银行外，“车贷险”还未在中国的保险市场全面恢复。在这种情况下，要想实现保险公司进入ABS的过程以提升证券化资产的信用，积极增加新的保险品种是必需的。例如，以不动产抵押进行汽车贷款，通过担保公司担保进行汽车贷款，等等。另外，保险公司除了对单笔贷款进行保险以保证贷款质量外，对打包后的资产池也可进行再保险。这也是进行信用增级的手段之一。总之，保险公司在证券化过程中的作用是不可忽视的。

综上所述，目前中国的汽车金融公司处境艰难。一方面，强大的商业银行为了抓住车贷这个继房贷之后的又一个好的贷款品种，必然会利用其优势发展汽车贷款业务；另一方面，保险公司对汽车贷款承保方面提出越来越多的苛刻要求(新的车贷险将会设10％的免陪限额)。但不管怎样，面对迅速膨胀的车贷市场，汽车金融公司只有充分利用越来越成熟的资本市场，通过产品创新来解决自身流动性差的问题，以期进入滚动发展的良性循环。

注：本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。