财务分析方法在债权投资尽职调查中的应用问题浅析

摘要：一直以来，财务分析方法广泛应用于债权投资尽职调查工作中。本文结合债权投资风险控制实务，阐述了财务分析对风险控制的重要性及其面临的来自“典当式”思维的挑战，得出了不论在何种情况下，都应通过以财务分析方法为基础的尽职调查来实现风险控制目的的结论。

关键词：财务分析方法 债权投资尽职调查 风险控制

一直以来，财务分析在债权投资的风险控制中都扮演着重要的角色，其重要性主要体现在判断融资企业的资产状况、资金链情况以及对目标项目或还款来源进行现金流预测等方面。尽管在目前“典当式”债权投资广泛应用的背景下，财务分析方法的地位受到了挑战，但对其的应用仍然是债权投资风险控制的核心。

一、债权投资财务分析现状

由于金融机构之间竞争日趋激烈，目前部分金融机构放松了全面风险控制体系，在方案设计时，更加关注抵质押物的价值，认为这可以在很大程度上增加融资企业的违约风险，并且如果出险，可以通过拍卖抵质押物来实现资金回笼。因此在抵质押物足值的情况下，金融机构对融资企业整体资信状况的调查往往流于形式，仅依赖融资企业提供的审计报告进行形式上的财务分析，不关注融资企业提供资金预算数据的合理性及还款来源的真实性。由于这种观点及做法类似于典当行的经营理念，因而在债权投资业界被称为“典当式思维”。在实践中，如果企业拥有一项优质的资产可以提供抵质押，会有多家金融机构去争夺这个客户，而竞争手段除了降低融资成本外，甚至还包括简化调查程序与审批流程等“优惠措施”。

二、债权投资中财务分析的重要意义

在真正的典当行为中，当出典人逾期不还款时，承典人可以拍卖客户的典当标的，这对承典人没有实质性损害，甚至其还可以享受拍卖价与出借金额的差额收入。但其他金融机构进行的债权投资则不同，其不仅不能享受拍卖溢价，还会损害金融机构的信用等级，进而影响金融机构对外承接业务的规模，这对于金融机构来说是致命的，这也是信托行业存在 “刚性兑付”的原因。此外，处置抵质押物的渠道也是大多数金融机构面临的棘手问题，且抵质押物的变现能力更是参差不齐，因此抵质押物尽管增加了融资企业的违约成本，并且在一定程度上可以挽回金融机构的部分物质损失，但这种结果对于金融机构来讲，弊远大于利。

因此，即使业务部门在方案设计上将重点放在了抵质押物上面，但从风险控制部门的角度，仍应关注融资企业及担保人的整体资质，对融资企业的履约能力进行全面评估，即便优质的抵质押物增大了融资企业的违约成本，但如果融资企业因资金链断裂而导致丧失履约能力，则增加违约成本也就失去了意义。

三、债券投资中的财务分析应用

鉴于上述原因，不论在何种方案设计下，对融资企业的财务分析都是必不可少的，其主要涉及融资企业的财务状况与资产质量的评估、资金链与外部融资的分析，同时也涵盖了对还款来源的评估。

（一）整体财务状况与资产质量分析

融资企业整体财务状况与资产质量是评价一个项目好坏以及融资企业履约能力的最基本的参考因素。

判断企业的财务状况，通常要从企业提供的三年一期（根据需要可以适当增减）的审计报告及会计报表入手。判断的内容大致可以概括为三个方面，即融资企业的偿债能力、营运能力以及获利能力。首先，债权投资不同于股权投资，项目经理关注资产的流动性更甚于资产的盈利性，因此，最重要的便是融资企业的偿债能力分析，可通过计算融资企业的资产负债率、流动比率、速动比率或现金比率来做出评价。其次，应重点分析融资企业的营运能力，通过计算企业各项资产的周转率做出评价；最后，对企业获利能力进行分析，因为其是确保企业未来能否顺利履行还款义务的依据，对于债权投资而言，该指标只要能达到或接近行业平均水平即可。

在进行上述基本财务报表分析时，一定要结合项目及方案设计的特点，具体问题具体分析。如通过计算得出一家房地产开发企业的资产负债率和流动比率较高，但分析后发现负债中预收账款占比较大，而预收账款对于房地产企业是商品房的预售款，与银行借款等外部融资不同，因此在计算偿债能力比率时应予以剔除，以便更合理的判断企业的偿债能力。

除分析融资企业的整体财务状况外，对资产质量的分析同样重要。例如两家存货资产占比相近的房地产开发企业，一家拥有的大多是一线城市的楼盘，而另一家存货主要是欠发达地区或边远地块的开发项目，此时二者的履约能力就存在很大差异。再如两家制造型企业的应收账款、预付账款等资产占比均较高，但二者交易对手的信用状况和资金实力差异较大，那无疑对二者资产质量的判断也不相同。

（二）资金链与外部融资分析

在实务中，融资企业的财务状况健康、资产质量上佳，仍不能说该笔债权融资的风险就是可控的，因为资金链断裂同样也是企业倒闭的原因之一。

对资金链的审核应从企业定期编制的资金预算入手，由于部分企业对外提供的资金预算是经过修饰的，这就需要对其中的项目进行逐项分析，如融资企业销售业绩的预期是否脱离了目前的市场实际，融资成本的计算是否正确等。修正后的资金预算能正确判断在债权投资期内融资企业的现金流能否维持其生产经营以及能否保证到期还本付息。

此外，还应对融资企业其他的外部融资情况进行分析。首先，应通过贷款卡查询结果与融资企业提供的资料来判断企业整体的外部融资规模；其次，检查企业外部融资规模的变化情况，如外部融资急剧上升则说明企业对外部融资的依赖度提高，而外部融资急剧下降则有可能说明金融机构对企业的资信状况有消极的评价；最后，还要分析外部融资的到期日，即判断在本项目的融资期内，融资企业是否存在流动性风险。

需要指出的是，对于资金密集型的企业来讲，资金链问题尤其应该重点关注。对于传统制造行业，则需要关注其是否存在从主业抽调资金进入高风险行业、或盲目扩张生产线和大规模投产市场接受度低的新产品等情况。

（三）还款来源分析

充足并且合理的还款来源是融资企业到期履约的有力保障，因此，应对其进行详尽分析。

首先，项目经理应对还款来源涉及的项目、企业或某项权利进行分析与判断。如在政府采购或者政府BT回购项目中，项目经理应分析当地经济发展水平、投融资环境、当地政府的财政实力等信息。在此基础上检查企业与政府签订的相关协议，核实政府是否将该项支出列入相应期间的预算，必要时还应现场访谈政府相关工作人员。对于具体建设或生产项目，项目经理还应对项目进行现金流预测，再辅之以敏感性分析与压力测试等方法，全面评价还款来源能否在债权投资到期时偿还债务本息。

其次，项目经理同样需要关注监管机构对相关业务的要求，比如银监会对房地产信托的监管政策除了要求贷款方的最低资本金、二级资质、“四证齐全”外，还包括禁止向开发商发放流动资金贷款、禁止进行商品房预售回购、禁止信托公司以信托资金发放土地储备贷款，以及将投资附回购形式的变相融资行为视同贷款管理的一系列监管政策。此时，如果项目的还款来源中包括预期的上述外部融资，则需要关注是否会触及禁令而不能实现。

最后，针对部分方案设计对目标还款来源进行了资金监管，即进行闭环操作，此时对已经设置监管的还款来源与款项用途进行上述分析就成为了判断融资企业履约能力的最重要的一环。

四、结论与建议

金融行业债权投资的风险控制主要通过对融资企业的尽职调查来实现。尽职调查中的关键点在于对融资企业履约能力的判断，而这种判断更多依赖财务分析方法的应用，因此，财务分析的效果直接决定了债权投资的风控效果。尽管财务分析的地位在“典当式”债权投资中受到了挑战，但通过上述分析不难看出，要想在真正意义上控制债权投资的风险，财务分析仍然是必不可少的，是风控程序的最重要的组成部分。

金融机构在进行债权投资时，应通过以财务分析为基础的尽职调查来对融资企业整体履约能力进行评价，在闭环操作的情况下，也要把对还款来源的分析与判断作为项目承做与否的主要标准，而不应该过分依赖抵质押物与方案设计，从而放松了风险控制的标准。

参考文献：

[1]丁晓娟.政信合作的基础设施类信托产品考验投资者理财能力[J].信托周刊，2009 （5）：26-28

[2]曲瑞雪.信托业的兑付危机[J].财经国家周刊，2012 （18）：26-32

[3]方丽.信托产品失守“刚性兑付”是必然趋势[N].证券时报， 2013-01-14 （3）