从现代风险投资运作机制 看风险投资在我国的发展

如何推进高新技术产业的发展步伐，已成为当今世界各国政府和经济学家们关注的焦点。在美国，风险投资资本和风险投资家成为经济生活的流行语，将美国经济的快速增长归因于技术的进步和高科技的蓬勃发展是全球经济界的共识，而风险投资也被誉为美国经济增加的“秘密武器”。因此，探讨风险投资的制度设计，对推动我国高度新技术产业发展，具有重要的理论意义和现实意义。

一、风险投资的投资格局

风险投资资本是指从高风险的新兴高科技产业中寻求投资机会的资本。鉴于风险投资的对象是新兴高科技产业，而新兴科技产业在成长过程中充满风险，因而人们形象地称之为“风险投资”，从事风险投资的投资者则被冠为“风险投资家”。

风险投资作为一种颇具创意的投资方式，具有与众不同的特征。其一，从投资对象来看，风险投资的企业是高科技产业，这些企业往往处于起步阶段或者成长阶段，而证券投资的投资对象则是成熟的上市公司，产业投资的对象则除高科技产业外，还包括基础设施和基础产业；其二，从投资方式来看，创业投资采取直接投资的模式，风险投资家不仅是金融专家，还精于管理，不仅对高科技产业提供源源不断的资金支持，还精心培育和管理所投资的企业；其三，从投资收益来看，风险投资家在企业发育成长到相对成熟以后，通过资本市场将企业上市，进行股权转让退出企业，从而实现资本增殖，获得高额回报；其四，从产品角度看，风险投资家向市场提供的产品是成熟的高科技企业，其资本流动轨迹是“资本1—成熟企业—资本2”，其实质是企业产权的交易行为，通过出卖成熟企业（以在资本市场转让股权的方式），获得资本2与资本1之间的高额差价。

二、风险投资的制度价值

风险投资作为具有创新意义的投融资体制，是对传统投融体制的变革和完善。从制度经济学角度看，风险投资具有如下价值：

1、高回报性。风险投资是众多投资方式中具有高风险性高回报性的一种。投资回报的高低取决于所投资对象的成长性，高科技产业的基本特征即是高成长性和高风险性。在美国，这些新兴高科技产业在风险投资家的支持下，增长速度一般可以达到40％以上。

2、知识资本转化为生产力的渠道。风险投资家看好的是高科技产业的预期收益，客观上却实现了知识资产向生产力的转变。

传统融资渠道基本上将高新技术企业拒之门外。在证券市场上，按照传统的信用评估方法，这些新兴公司的信誉不能够独立在金融市场上筹集所需的大量资金，没有发行债券和股票的资格。从银行角度看，以间接融资为主体的银行出于风险管理的考虑，遵循安全性的资金运用原则，一般选择“锦上添花”，而不是“雪中送炭”。在那些新兴公司的发展前景还存在很大的不确定性时，谨慎的银行家是不会贸然进入的。没有外部资金的有力支持，高新技术企业的成长壮大几乎是不可能的。不过，随着那些资本雄厚、眼光独到、持有大量风险投资资本的风险投资家的介入，高科技公司的融资地位就发生了根本变化。可以说，风险投资打通了知识转化为生产力的渠道，沟通了知识资产与资本之间的联系。

3、推动经济增长。美国经济发展的历程表明，风险投资在促进高新技术发展方面发挥着重要作用，在推动经济增长方面功不可没。自1991年以来持续稳定3％至4％的经济增长、3％以下的低通货膨胀和4.5％至5％的低失业率。以高新技术为主导的产业在经济中所占比重逐渐加大，1992年以来，美国高新技术方面的增长速度一直保持在8％。1988至1996年，美国以信息产业为核心的部门产值增长了近一倍，对整体经济的贡献也由80年代末期的14％左右上升到1996年的35％，大大超过了传统的汽车和建筑等支柱产业。

三、国际风险投资的发展趋势

在风险投资日趋全球化的同时，美国的风险投资呈现了新的发展趋势，从发展趋势中我们更能完整地理解和运用风险投资。

1、投资规模不断增大。

美国风险投资的金额从1992年的30亿美元增至1997年的114亿美元。风险投资的单体规模和单项投资额也不断扩大。

2、二板市场的建立与成熟。

风险投资家的产品是成熟的企业，实现收益的方式即是通过上市转让股权，风险投资家常常是市场股权转让的高手。由于高新技术企业风险较大，往往不符合正规股市的严格上市条件，因此美国出现了为高新技术企业而设的“第二板市场”。中国香港的创业板市场也于去年11月份成立并正式开市。

二板市场是相对于主板市场而言的。主板市场上市的是那些业绩良好、规模与实力强大的公司，上市资格严格，投资者包括众多机构投资者和股民。

3、创业资本来源的多样化。

在美国各种资金构成了一个多层次的投资网络，源源不断通向成长过程中的高新技术企业。（1）富有个人的资本，达200亿美元左右，这是主体；（2）机构投资者资金，包括保险基金、养老基金等；（3）大公司资本。高科技大公司设有创业的投资部门；（4）私募证券基金和共同基金，主要投资于业绩良好、接近成熟、即将上市的企业。

4、需要通过法律合理限制风险投资家。

风险投资家对高新技术企业的介入，有力支持了企业的快速发展，但也引起弊端。首先，在风险投资家与发起人两个利益主体之间关系需要调整。一家公司是在发起人的天才创意下建立起来的，风险投资家的介入却常常使发起人失去对公司的控制权，有的公司发起人在风险投资家介入后所掌握的公司股份仅仅占1％，发起人是公司“栽树人”，而公司发展收益更多被风险投资攫走，收益分配的不当将影响公司发展。其次，确立公司上市的适当期限。由于风险投资家更多的是关心尽快收回自己的投资，也许有的公司在发展更长一段时间后再上市，可能获得更大的收益，但在风险投资家的操纵下公司有可能过早上市。

四、积极发展我国风险投资，推进高新技术产业发展

我国已将科教兴国作为重要发展战略，并提出“火炬计划”。“火炬计划”的宗旨是促进高新技术商品化、产业化、国际化。我国高新技术产业的发展始于“中关村一条街”，至今已成一定规模，然而也存在许多制约我国高新技术产业发展的因素，如科学研究部门与应用管理部门分割、对有创意和专长的人的价值未能充分认识、资金投入不足与融资结构不合理等，最主要的是风险投资体制不健全。

首先，投资主体缺失，没有风险投资家阶层。目前我国共有各种科技信托投资公司、科技信用社及风险投资公司80多家，拥有35亿资金，其投资对象往往不是成长中的高新技术企业。这些投资者既不具备高超的融资能力，也没有一流的管理才能。其次，高新技术项目市场化进程缓慢，科学研究部门倾心于纯理论研究，背离了市场需求，现有的科研成果未能得到充分的保护。再次，脱离了资本市场。健全我国风险投资体制，关键在于资本市场的完善与丰富。没有资本市场为依托，风险投资就成为无源之水，发挥不出应有的作用。风险投资回报的实现过程就是通过上市，进行股权转让，从而退出企业获得高额回报，实质上是一种产权交易行为。因此，为成长中的高新技术企业提供宽松的上市条件，是健全我国风险投资体制的突破口。

由于我国资本市场发展不成熟，公司上市有严格的上市资格限制，经过繁多的审批手续，而且还受限于上市额度，上市公司也主要倾向于国有大中型企业。因此，高新技术企业上市的可能性并不大，我们建议：

1、从上市政策上给予支持，提供宽松的环境，尤其是适当将上市额度分配给成熟的业绩良好的高新技术企业。股市的实践证明，高科技板块的优良业绩和不俗的成长性给了股东以丰厚的回报，进而推动了证券市场的健康发展。

2、灵活运用借壳上市和买壳上市，以资产重组的方式来进行股权转让和上市，从而实现风险投资家收回投资获取高回报的需要。因为收购“壳”资源需大量资金，而风险投资家此时已无力出资，所以需要银行贷款支持，可将成熟的业绩良好的高新技术企业作为抵押物。

3、建立二板市场。在风险投资最为发达的美国，二板市场是高新技术企业上市的主要市场，在我国主板市场上市资格成为稀缺资源的现状下，建立和发展二板市场更具有重要意义。