司法救济缺失拷问退市制度

五月草木荣茂，夏花初绽。对中国股市的神奇小强ST股来说，却是在退市冷风频频吹过后撞上了一场天山骤雪！净资产、营业收入等新增退市标准赫然写在沪深证交所同时的主板、中小板退市方案征求意见稿中。五月的第一个交易日，60只ST个股跌停，第二个交易日74只跌停，紧接着大量资金出逃ST板块，30多家上市公司如临退市边缘。

春末夏初的中国股市又似乎总会发生些故事。2007年5月29日晚财政部上调印花税，第二天中国股市应声崩溃；2008年4月22日晚财政部下调印花税，24日近千只股票涨停；2010年4月17日国务院出台“国十条”，地产、钢铁、建材、银行股风雨凄迷……中国股市被股民昵称“政策市”，长期以来，价值投资对大多数中国股民来说仍是一个左岸的风景。然而此次的资本市场改革中，监管部门出台系列退市政策并推动蓝筹股的行为极具引导性，提醒投资者要把眼光重新放到价值投资上来。价值投资超越了人类贪婪的本性，为很多投机者弃用，但若想合法营利，如巴菲特常说的那样做一个好的击球手，首先必须有好球打。当然，打好一场球除需要队友的默契配合外，还要有尽职的教练、公正的裁判，甚至良好的天气因素。相比美国证券市场，在中国要“打好球”，必须借鉴成熟市场的规则，完善证券市场的法治建设，不然这个进球很可能是个“球”、“乌龙球”，与“打好球”的初衷相背而驰了。

此次ST股面临退市危机，推倒第一块多米诺骨牌的无疑是两个证交所出台的退市方案意见稿。与美国退市政策为对比，人们欣然发现意见稿中的退市条件借鉴了其具体性，是一种进步。

然而美国退市制度是全面的，不仅对上市公司被迫终止和自行终止上市都做出规定，还建立了严密的退市程序。譬如纽约证交所决定终止上市的程序最长达23个月，纳斯达克市场终止上市所采取的聆讯制更为严格：证交所通知公司终止股票上市后，若公司提出聆讯申请则暂缓摘牌，上市资格小组接到聆讯申请后举行聆讯会，会后由该小组做出裁决并通知公司，公司可以就裁决结果进行复议，上市资格小组认为必要可再次举行聆讯会进行裁决，裁决一经发出，马上生效；与此同时，若公司对此裁决不服仍然有权进一步向全美证券商协会理事会再次提出复议，若对该理事会的裁决有异议，公司还可向美国证监会提出上诉，由其做出最终裁决。即最复杂的过程包含三次复议以及三个不同的复议主体。甚至在上市公司实施清算后，纳斯达克市场为保护公众或投资者利益仍然允许其继续交易。如此谨慎地操作股票退市，加之美国宽松的上市政策杜绝了“壳”资源狂炒，股市维权机制十分完善，正是这种健康的投资环境成就了巴菲特和他的价值理论。

对照美国宽进严出的制度设计，再瞧瞧自己8个月后的大限，是机构重组还是金蝉脱壳？30多家T族企业于灯火阑珊处独自黯然。

神伤的又岂止是上市企业！股票退市之后，简单的一句话——“股市有风险，投资须谨慎”就能堵住众多投资者的愤愤不平。“认栽”的背后是司法救济的缺失。虽然《证券法》把保护投资者利益写在了第一条，可是在实务方面，尽管有《公司法》20条、152条以及修改后的民事案由规定为股东诉讼提供法律与程序的依据，但是立法具有严重滞后性，政策的脚步匆匆，实践中可操作性差。加之从事该方面的专业律师少之又少，集体诉讼制度不健全，为股民维权谈何容易……从来只听新人笑，无人能闻旧人哭，缄默的深海暗浪汹涌——“裸退”、证券欺诈、虚假陈述，没有一样不损害已被套牢的中小投资者的利益，而中小投资者是股市资金链的重要来源，也是中国股市活力的源泉。擦干眼泪吧！多重利好消息影响下，又有一批中小投资者开始满仓，期待小牛。

投机者必须付出经济责任和刑事责任，但是谁来替中小股民埋单？谁来填补机构投资者的空洞？黄鹤一去不复返，只好望洋兴叹矣。

（作者系北京大成律师事务所高级合伙人）