宏源开启并购之门

10月30日，在宏源证券2013年三季报公布后的第四天，传出了宏源证券将要与申银万国合并的消息，如属实，这是继方正证券并购民族证券后，2013年第二起券商并购案。

自营资管后继乏力

宏源证券前三季度实现归属母公司净利润11.3亿元，同比增加41%，维持了高增长态势，主要营业收入来源于自营业务、定向资产管理和经纪业务。不过，如果细分业绩数据，公司2013年第三季度单季实现净利润2.97亿元，环比下降14%，主要由于定向资管和自营收益的下滑。

截至三季度末，宏源证券实现自营投资收益12.41亿元，同比增加50%，在营业收入中的占比为37%，超过经纪业务，考虑到自营部门的管理费用远小于经纪业务，自营业务无疑是公司最大的利润增长点。

但美中不足的是，从宏源证券前三季度的投资收益率变化看，或难持续维持高位。数据显示，其投资收益率从2013年一季度的4.5%连续下降至三季度的2%，当然这与市场的系统性波动密切相关。

宏源证券2013年最大的亮点即为资产管理收入的快速增长。前三季度，宏源证券资管收入为2.91亿元，同比增加4.6倍，二季度为1.46亿元，占前三季度收入的一半。而在资管业务中，贡献最为突出的是其定向资产管理业务。截至6月末，宏源证券定向资管规模达到2344亿元，2012年同期为零元，且较第三位的光大证券高出近1000亿元。

虽然资管收入贡献突出，但由于依赖定向资管的路径不具持续性，使其资管业务未来发展充满不确定性。证券公司财富管理业务的未来在于主动性管理和价值创造性业务，而非单一通道类业务。银监会通过的银行资产管理计划、债券投资计划试点将使信托、证券公司的通道类业务面临政策性风险，未来规模难以维系极高增速。

业绩人事双重隐忧

宏源证券前三季度投行业务收入为2.84亿元，虽然第三季度环比上涨71%，但同比下降39%。在IPO已暂停一年的大环境下，各证券公司的投行业务均出现不同程度的同比下降，而宏源证券已完成的股票增发配股、债券发行规模居同类前列，其中债券发行228.23亿元，超过光大、兴业等券商。

宏源证券投行业务的隐忧是其IPO储备资源略显不足。公司目前过会项目2例，预计募集金额为5.1亿元，IPO排队项目共7例，略少于西南等同类券商。

在宏源证券前三季度实现的11.3亿元净利润中，自营投资收益、融资融券、资产管理等业务同比增长均在40%以上，表明公司在优化自有资产投资结构同时，积极布局信用融资等创新型业务，以此取得靓丽业绩。

但这同样存在一定风险点，自营投资收益率在一季度达到4.5%的高点后，逐季下降，而自营收益对利润的贡献过大；而资管收入的高增长依赖于定向资管业务的迅猛扩张，但在银行逐步开展资管计划的背景下，通道业务的高增速或难以为继。

有机构认为，业绩高增长背后，过度依赖自营和定向类资管业务是宏源证券的软肋，这两项业务收入空间提升有限。公司未来能否持续高增长，还需观察信用融资等新业务是否弥补自营收入下降后带来的损失。

宏源证券还陷入了高增长之后因严重违规被查的漩涡之中。9月27日，宏源证券副董事长、总经理胡强，副总经理周栋因个人问题接受公安机关调查，这与此前宏源证券固定收益部总经理陈智军涉案被查息息相关。

这很容易让人联想起当年国泰证券兼并君安证券的往事，1998年，当时证券市场风头最劲的君安证券因违规谋求管理层收购被查，国泰证券随之兼并了君安证券，即现在的国泰君安。但这次并购的主导者是大股东，而非监管部门。

无论如何，在宏源证券业绩增长后劲不足、高层人事变动迷离之际，此时开启并购之门，对一心谋求上市的申万而言，绝对是转瞬即逝的良机。