房地产投资信托发展模式论文

摘要:近年来,房地产投资信托(REITs)在国外发展迅速,形成了两种不同的模式——美国模式和亚洲模式,它们在发展历程、立法和结构方面表现出不同的特点。文章对此进行分析,并从中得到启示:在推出我国的REITs产品时,建议采用亚洲模式,通过专项法规,对我国REITs产品的设立、发行、上市和监管做出规定。

关键词:房地产投资信托(REITs)国际比较启示

房地产投资信托(REITs),是指采取投资公司、信托计划或投资基金的形式,通过发行股票或受益凭证募集投资者的资金,然后进行专业化的房地产或房地产抵押贷款投资。近年来,REITs在国外发展迅速,形成了以美国为代表的美国模式和以日本、新加坡等亚洲国家为代表的亚洲模式,这两种模式在发展历程、立法和结构方面都表现出不同的特点。我们有必要对此进行分析,并从中得到一些启示。

一、两种房地产投资信托模式的发展历程

(一)美国房地产投资信托的发展历程

REITs以美国发展的最为成熟和完善,至今已有40多年的历史。可以说REITs基本上是《国内税收法典》的产物。当时的美国政府为刺激疲软的房地产市场,在税法的修订案中授予REITs特殊的所得税待遇,同时对它的组织结构、收益分配等要件方面做出严格的界定。而且REITs所发行的股票或受益凭证可以上市交易,这就解决了传统的房地产投资流动性差的问题。

但是,REITs在美国的发展并非一帆风顺。20世纪80年代以前,REITs受限于法律约束和经济形势的变化,发展大起大落,投资者对这种创新的投资模式充满了怀疑。80年代以后,REITs的状况开始好转,这不仅得益于美国《1986年税收修正案》的颁布,它极大地增强了REITs的获利能力,使REITs获得了避税优势,从而吸引了大量投资者;而且也得益于REITs自身的调整和改变,在经历了70年代的挫折以后,REITs积累了大量经验,改变经营战略以增加投资机会及分散风险。进入90年代以后,随着美国房地产市场的复苏和繁荣,REITs也进入了一个繁荣发展阶段。迄今美国大约有300余家REITs,总资产超过3000亿美元,大约2/3在股票交易所上市。从长期来看,REITs在美国目前还处于逐步成长的少年时期。而根据预测,以后30年REITs的总资产将在4500亿-6000亿美元之间。随着美国REITs的不断发展与完善,它对美国房地产业乃至整个国家经济必将产生更大的作用。

(二)亚洲国家房地产投资信托的发展历程

日本的REITs是由金融机构、房地产界及政府共同推动发展的。上世纪90年代日本泡沫经济的破灭给金融机构留下大量贬值的抵押房地产,形成巨额不良资产。面对此现实,金融机构和房地产界开始考虑房地产的流动性,极力推出有关房地产的证券化产品。同时,日本政府采取一系列措施刺激房地产业的发展,1998年通过了《特殊目的公司法》,又于2000年11月修正为《投资信托法》,准许投资信托资金进入房地产业,2001年3月东京证券交易所建立了REITs上市系统,允许REITs上市交易。截止至2006年年底,日本共有25支上市REITs。可以预想,随着日本经济的复苏,银行坏账的消除,REITs的发展将开始进入繁荣时期,并对日本房地产市场的结构性调整产生深远影响。

自2000年起,REITs在亚洲其它国家也有了突破性的发展。新加坡财政当局在1999年5月14日颁布了《财产基金要则》,并在2001年的《证券和期货法则》对上市REITs做出相关规定,以管理REITs的运行。目前,新加坡已有15支REITs成功上市,总市值估计超过220亿元;韩国在2001年颁布了《房地产投资公司法》,为REITs发展提供相关的法律依据。随后,韩国证券交易所修改了上市规则,制定了REITs上市的相关条例。目前韩国有8支REITs,其中7支公开上市,另一支为私募发行。

总之,美国REITs经过多年的发展,已成为一种合理可行的房地产投资方式,其比重已经超过直接投资方式。但在新兴市场和发展中国家,REITs还处于起步阶段,具有良好的发展前景。

二、两种房地产投资信托模式在立法上的比较

(一)税收优惠驱动模式—美国REITs

美国REITs的设立主要由《证券投资法》和有关的税法所决定。REITs除了要符合1933年的《证券投资法》和各州的相关法律外,其最主要的法律条件来自于针对REITs的税法。由于REITs在税收方面享受优惠,因此相关税法演变是决定REITs结构、发展和演变的主要因素。在美国设立REITs并享受税收优惠的主要条件包括REITs的结构、投资范围、收入分配等方面。可以说,税收优惠是美国REITs发展的主要驱动力,而REITs行业也根据市场的发展不断创新,选择合适的结构和发展策略。

(二)专项立法模式—亚洲REITs

亚洲国家的REITs模式主要借鉴了美国的模式,在结构、投资目标、收入分配等方面制定了相似的规定,但是由于各国在税收制度方面与美国有根本不同,所设立的REITs没有明显的税收优惠驱动的特征。相比较而言,亚洲模式与美国模式的主要差别在于亚洲普遍采用专项立法,通过修改投资、信托等有关法律,对REITs的设立、结构等方面内容予以明确的规定,因此,亚洲各国和地区对REITs的立法和监管比美国更为仔细、严格。

这里要强调的是我国香港REITs与其他国家的REITs有一些差别,主要体现在两个方面:第一,我国香港REITs在收入分配要求上借鉴了美国的做法,同样规定REITs每年必须将不低于90%的净利润以红利形式分配给投资者,但是其他国家对REITs的分配要求基本上都与税收条款相联系,尤其是美国,其实这是为了避免双重征税,体现REITs的税收优惠特征。而我国香港对REITs收入分配的规定并没有相应的税收优惠条款,这是限制性很强的要求;第二,在我国香港上市的REITs必须交纳地产税,这样,REITs面临公司资本利得和地产税的双重征税。可见我国香港采用的是谨慎且限制性较强的模式,这一模式对控制REITs这类新产品的风险有积极作用,但是否会制约我国香港REITs的进一步发展还有待实践的检验。